量身定制：什么樣的P2P公司可以在新三板掛牌？

伴隨著P2P行業(yè)在國(guó)內(nèi)的飛速發(fā)展，許多上市公司開始投資或者并購(gòu)P2P平臺(tái)。而美國(guó)同伴L(zhǎng)endingClub的上市，則進(jìn)一步刺激了國(guó)內(nèi)P2P平臺(tái)登錄資本市場(chǎng)的意愿。然而，P2P公司直接在A股滬深兩個(gè)交易所進(jìn)行IPO并掛牌上市，當(dāng)前尚未見到案例。甚至以掛牌條件相對(duì)寬松的新三板，也沒有為P2P公司敞開大門，至今未見到一家P2P公司掛牌。

按照業(yè)內(nèi)人士的解釋，“無論是證監(jiān)會(huì)還是全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司(下稱“股轉(zhuǎn)公司”)，目前的態(tài)度是，不受理該類型公司的上市申請(qǐng)，因?yàn)镻2P沒有明確的監(jiān)管機(jī)構(gòu)。”（參照：國(guó)信證券投行部執(zhí)行副總經(jīng)理林斌彥對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者的答復(fù)）。

從現(xiàn)實(shí)案例來看，團(tuán)貸網(wǎng)曾于2013年的9月份開始，由國(guó)信證券做了盡職調(diào)查、內(nèi)核與保薦。資料提交股轉(zhuǎn)公司后，因該公司屬于P2P行業(yè)后，股轉(zhuǎn)公司并未接受掛牌申請(qǐng)。

對(duì)于在A股滬深兩大交易所上市，在當(dāng)前嚴(yán)格的發(fā)行審核制下，P2P公司由于法律定位不甚清晰，通過審核會(huì)有一定困難。然而，以準(zhǔn)注冊(cè)制聞名的新三板為什么也不接納P2P平臺(tái)呢？吳衛(wèi)明博士認(rèn)為，P2P行業(yè)的外延不清晰，業(yè)務(wù)內(nèi)涵混雜，導(dǎo)致P2P法律屬性的界定較為困難，這給證券公司、律師事務(wù)所出具相關(guān)意見帶來困難，也給股轉(zhuǎn)公司的審核帶來困難。

需要說明的是，按照掛牌的規(guī)則，股轉(zhuǎn)公司并沒有針對(duì)P2P的行業(yè)限制。P2P能不能掛牌新三板，需要根據(jù)不同類型的平臺(tái)進(jìn)行具體分析。

一、P2P掛牌新三板沒有行業(yè)限制

按照《 全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)業(yè)務(wù)規(guī)則》2.1條款的規(guī)定，“股份有限公司申請(qǐng)股票在全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌，不受股東所有制性質(zhì)的限制，不限于高新技術(shù)企業(yè)?！睊炫乒緫?yīng)當(dāng)符合下列條件：（一）依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年。（二）業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力；（三）公司治理機(jī)制健全，合法規(guī)范經(jīng)營(yíng)；（四）股權(quán)明晰，股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī)；（五）主辦券商推薦并持續(xù)督導(dǎo)； （六）全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司要求的其他條件。

從上述掛牌的條件可以看出，P2P行業(yè)本身并不屬于限制掛牌的行業(yè)。但是其中的第（二）條“業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力”以及第（三）條“公司治理機(jī)制健全，合法規(guī)范經(jīng)營(yíng)”，可能因?yàn)镻2P平臺(tái)的業(yè)務(wù)模式不夠清晰，導(dǎo)致持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、合法規(guī)范經(jīng)營(yíng)難以判斷。這可能也是股轉(zhuǎn)公司對(duì)于P2P平臺(tái)的掛牌申請(qǐng)比較謹(jǐn)慎的重要原因。

二、不同類型P2P平臺(tái)掛牌的可行性分析

1、點(diǎn)對(duì)點(diǎn)類型（典型P2P平臺(tái)）

以拍拍貸、人人貸為代表的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)類型P2P平臺(tái)，其實(shí)質(zhì)是為借款方和出借方提供借貸的居間服務(wù)。此種模式下，P2P平臺(tái)以及關(guān)聯(lián)方并不介入各方的實(shí)際交易流程，而僅僅是提供信息服務(wù)和受托貸后管理，P2P平臺(tái)是信息中介方。此種模式，在法律上定性較為確定，能夠滿足合法合規(guī)經(jīng)營(yíng)的條件，并且在現(xiàn)行法律法規(guī)環(huán)境下，也可以認(rèn)為具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。

對(duì)于點(diǎn)對(duì)點(diǎn)模式的P2P平臺(tái)，其業(yè)務(wù)的法律依據(jù)主要包括《民法通則》關(guān)于合法借貸關(guān)系的規(guī)定，以及《中華人民共和國(guó)合同法》對(duì)于借款合同的規(guī)定。而作為P2P平臺(tái)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的居間服務(wù)費(fèi)用，《中華人民共和國(guó)合同法》也作出了相應(yīng)的規(guī)定。也就是說，如果P2P平臺(tái)嚴(yán)守點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的交易模式，其業(yè)務(wù)模式與現(xiàn)行法律、法規(guī)、監(jiān)管規(guī)則并無沖突。

所以，吳衛(wèi)明博士認(rèn)為，點(diǎn)對(duì)點(diǎn)類型的P2P平臺(tái)，如果在日常經(jīng)營(yíng)中沒有其他違法法律、法規(guī)、監(jiān)管規(guī)則的行為，則具備在新三板掛牌的條件。

2、一對(duì)多借貸類型（非典型P2P平臺(tái)）

此種類型的P2P平臺(tái)，雖然平臺(tái)也是作為信息中介方出現(xiàn)，但是借款方通常以發(fā)出“大標(biāo)”的方式，向多個(gè)或者眾多投資人借入資金。此種模式下，需要考慮的是該借款行為與“非法吸收公眾存款”的界限問題。而按照《刑法》及最高人民法院關(guān)于非法集資的司法解釋，面向不特定人群進(jìn)行一對(duì)多借入資金的行為，達(dá)到一定的資金規(guī)模或者人數(shù)規(guī)模，即可構(gòu)成“非法吸收公眾存款罪”。而為此類行為提供服務(wù)的平臺(tái)，也可能會(huì)被認(rèn)定存在違法行為。

所以，對(duì)于一對(duì)多借貸類型的P2P平臺(tái)而言，借入方借入的資金規(guī)模、出借方的人數(shù)，是考量平臺(tái)業(yè)務(wù)模式合法性的重要依據(jù)。同時(shí)，借款人在平臺(tái)上發(fā)布借款“大標(biāo)”是否應(yīng)被視為向不特定人群進(jìn)行宣傳，在法律上存有較大爭(zhēng)議。對(duì)于此類平臺(tái)，吳衛(wèi)明博士認(rèn)為，在當(dāng)前法律環(huán)境下，股轉(zhuǎn)公司接受其直接掛牌申請(qǐng)的可能性較小。

3、類證券化平臺(tái)

此種類型的平臺(tái)，通常以合法形成的債權(quán)為基礎(chǔ)權(quán)益，并在互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)上進(jìn)行拆分轉(zhuǎn)讓。其表現(xiàn)形式類似于資產(chǎn)證券化，但其法律關(guān)系、權(quán)利義務(wù)模式與資產(chǎn)證券化存在本質(zhì)差異，故可以稱之為“類證券化”平臺(tái)。其代表為“陸金所”、“開鑫貸”等平臺(tái)。

此類平臺(tái)上分拆出售的債權(quán)包括銀行委托貸款債權(quán)、保理債權(quán)、租賃債權(quán)、小貸公司債權(quán)、典當(dāng)債權(quán)、其他應(yīng)收款債權(quán)等。

而債權(quán)來源，又可以分為非關(guān)聯(lián)方債權(quán)和關(guān)聯(lián)方債權(quán)。對(duì)于非關(guān)聯(lián)債權(quán)而言，由于《中華人民共和國(guó)》合同法明確規(guī)定了債權(quán)可以轉(zhuǎn)讓的原則，因此，在受讓方少于200人的情況下，此類業(yè)務(wù)法律上并無實(shí)質(zhì)障礙。而對(duì)于關(guān)聯(lián)方債權(quán)，則由于債權(quán)的產(chǎn)生通常受P2P平臺(tái)的控制，債權(quán)的真實(shí)性、基礎(chǔ)交易的資金用途、實(shí)際融資方不易區(qū)分，而存在一定爭(zhēng)議。

筆者認(rèn)為，在當(dāng)前法律環(huán)境下，非關(guān)聯(lián)方債權(quán)的分拆轉(zhuǎn)讓模式，具備在新三板掛牌的條件。當(dāng)然，由于其業(yè)務(wù)模式涉及向眾多投資者轉(zhuǎn)讓債權(quán)，以及與債券之間存在一定的模糊性，股轉(zhuǎn)公司接受掛牌具有一定難度，但并非無法突破。而關(guān)聯(lián)方債權(quán)，則涉及到對(duì)債權(quán)形成過程以及合法經(jīng)營(yíng)目的的實(shí)質(zhì)核查，申請(qǐng)?jiān)谛氯鍜炫拼嬖谳^大的困難。

4、收益權(quán)拆分轉(zhuǎn)讓平臺(tái)

此種類型的平臺(tái)，通常以某個(gè)關(guān)聯(lián)或非關(guān)聯(lián)主體，購(gòu)買金融機(jī)構(gòu)的金融產(chǎn)品，如信托份額、資產(chǎn)管理計(jì)劃份額、私募基金份額等，然后將金融產(chǎn)品的“收益權(quán)”拆分轉(zhuǎn)讓，滿足小額投資者購(gòu)買金融產(chǎn)品的需求。

對(duì)于此類平臺(tái)，由于“收益權(quán)”本身在法律上無法定性，且實(shí)際對(duì)投資人承擔(dān)兌付責(zé)任的是“收益權(quán)”的轉(zhuǎn)讓方，而并非金融產(chǎn)品的發(fā)行方，因而轉(zhuǎn)讓收益權(quán)行為本身可能被視為一種融資行為。

吳衛(wèi)明博士認(rèn)為，此種模式，在當(dāng)前法律環(huán)境下，由于存在法律風(fēng)險(xiǎn)，股轉(zhuǎn)公司接受掛牌申請(qǐng)的可能性很小。

5、理財(cái)型平臺(tái)

此種類型的平臺(tái)，通常設(shè)定某類資產(chǎn)管理計(jì)劃，接受網(wǎng)上投資人的委托進(jìn)行資產(chǎn)管理。平臺(tái)將客戶的資金，配置于公募基金、信托計(jì)劃、證券公司或基金資管計(jì)劃、私募基金等，并通過不同期限、不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的產(chǎn)品配置，滿足投資人的流動(dòng)性要求。

此類平臺(tái)，所從事的業(yè)務(wù)事實(shí)上屬于準(zhǔn)信托業(yè)務(wù)或私募基金管理業(yè)務(wù)。由于當(dāng)前我國(guó)法律對(duì)于集合資金信托計(jì)劃、資產(chǎn)管理計(jì)劃、私募基金的管理人資格、準(zhǔn)入條件、登記備案均作了嚴(yán)格規(guī)定，理財(cái)型平臺(tái)的業(yè)務(wù)與該領(lǐng)域的監(jiān)管規(guī)則存在一定的不兼容。

吳衛(wèi)明博士認(rèn)為，此種模式，在當(dāng)前法律環(huán)境下，由于存在法律風(fēng)險(xiǎn)及監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，股轉(zhuǎn)公司接受掛牌申請(qǐng)的可能性很小。

綜上，對(duì)于P2P平臺(tái)能否在新三板掛牌，不能一概而論，而應(yīng)該根據(jù)不同平臺(tái)的業(yè)務(wù)模式區(qū)別對(duì)待。對(duì)于合法、合規(guī)經(jīng)營(yíng)的P2P平臺(tái)，應(yīng)鼓勵(lì)其在新三板掛牌，一是通過公開進(jìn)一步推動(dòng)其業(yè)務(wù)的規(guī)范，二是為社會(huì)投資人分享P2P行業(yè)的發(fā)展成果提供投資機(jī)遇。

作者： 吳衛(wèi)明博士 上海市錦天城律師事務(wù)所合伙人

互聯(lián)網(wǎng)金融自由評(píng)論人，新金融的研究與踐行者，為新金融業(yè)者提供政策方向、法律的保障支持。法學(xué)碩士、西安交通大學(xué)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)（電子商務(wù)及網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)方向）博士。對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融、資本市場(chǎng)、私募基金有深入研究。
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