毒丸計劃是美國著(zhù)名的并購律師馬丁·利普頓(MartinLipton)1982年發(fā)明的,正式名稱(chēng)為“股權攤薄反收購措施”。當一個(gè)公司一旦遇到惡意收購,尤其是當收購方占有的股份已經(jīng)達到10%到20%的時(shí)候,公司為了保住自己的控股權,就會(huì )大量低價(jià)增發(fā)新股。目的就是讓收購方手中的股票占比下降,也就是攤薄股權,同時(shí)也增大了收購成本,目的就是讓收購方無(wú)法達到控股的目標。

毒丸計劃一經(jīng)采用,至少會(huì )產(chǎn)生兩個(gè)效果:其一,對惡意收購方產(chǎn)生威懾作用;其二,對采用該計劃的公司有興趣的收購方會(huì )減少。這一反收購措施,于1985年在美國特拉華法院被判決合法化。2005年,新浪在面對盛大收購的時(shí)候,就是采用了毒丸計劃。最終盛大只能無(wú)奈放棄新浪。

第一版塊:歷史起源

毒丸術(shù)亦稱(chēng)毒丸計劃,最早起源于股東認股權證計劃。這一認股權證計劃授權目標公司股東可以按照事前約定的高折價(jià)認購目標公司股票的認股權證(flip-in pill:中性反應的毒藥丸子),或也可以認購成功收購公司股票的認股權證(flip-overpill:烈性的毒藥丸子),全面成功的設計方案可以令其“毒性”兼而有之。

1985年,美國德拉瓦斯切斯利(Delawance Chancery)法院判決毒丸術(shù)合法,確認毒丸術(shù)的實(shí)施無(wú)須股東直接批準即可實(shí)施。毒丸術(shù)因此在八十年代后期在美國被廣泛采用。

“毒丸”計劃在美國是在1985年特拉華州大法官法院(Delawance Court of Chancery)法院的判決才被合法化的,由于它不需要股東的直接批準就可以實(shí)施,故在八十年代后期被廣泛采用。

毒丸術(shù)在美國盛行的原因與美國的法律環(huán)境有關(guān),根據美國普通公司法的規定,美國公司只要在其公司章程中有明確授權,即享有各種類(lèi)別股份的發(fā)行權而無(wú)須其他審批,因此,毒丸術(shù)在美國很有市場(chǎng)。但同為英美法系的英國卻沒(méi)有這樣的土壤,因為在英國公司法中明確指出采用毒丸術(shù)作為反并購手段不合法。

第二版塊:主要分類(lèi)

彈出計劃

“毒丸”計劃一般分為“彈出”計劃和“彈入”計劃?!皬棾觥庇媱澩ǔV嘎男匈徆蓹?,購買(mǎi)優(yōu)先股。譬如,以100元購買(mǎi)的優(yōu)先股可以轉換成目標公司200元的股票?!皬棾觥庇媱澴畛醯挠绊懯翘岣吖蓶|在收購中愿意接受的最低價(jià)格。如果目標公司的股價(jià)為50元,那么股東就不會(huì )接受所有低于150元的收購要約。因為150元是股東可以從購股權中得到的溢價(jià),它等于50元的股價(jià)加上200元的股票減去100元的購股成本。這時(shí),股東可以獲得的最低股票溢價(jià)是200%。

彈入計劃

在“彈入”計劃中,目標公司以很高的溢價(jià)購回其發(fā)行的購股權,通常溢價(jià)高達100%,就是說(shuō),100元的優(yōu)先股以200元的價(jià)格被購回。而敵意收購者或觸發(fā)這一事件的大股東則不在回購之列。這樣就稀釋了收購者在目標公司的權益?!皬椚搿庇媱澖?jīng)常被包括在一個(gè)有效的“彈出”計劃中。

負債毒丸

該計劃指目標公司在惡意收購威脅下大量增加自身負債,降低企業(yè)被收購的吸引力。例如,目標公司發(fā)行債券并約定在公司股權發(fā)生大規模轉移時(shí),債券持有人可要求立刻兌付,從而使收購公司在收購后立即面臨巨額現金支出,降低其收購興趣。

人員毒丸

該計劃指目標公司全部/絕大部分高級管理人員共同簽署協(xié)議,在目標公司被以不公平價(jià)格收購,并且這些人中有一人在收購后將被降職或革職時(shí),全部管理人員將集體辭職。這一策略不僅保護了目標公司股東的利益,而且會(huì )使收購方慎重考慮收購后更換管理層對公司帶來(lái)的巨大影響。

兌換毒債是指公司在發(fā)行債券或借貸時(shí)訂立毒藥條款,該條款往往作如下規定,即在公司遇到惡意并購時(shí),賦予債權人可以自行決定是否行使向公司要求提前贖回債券、清償借貸或將債券轉換成股票的選擇權。這種毒藥條款存在,促進(jìn)了債券發(fā)行,大為增加了債券的吸引力,并且令債權人有可能從接收性出價(jià)中獲得意外收獲。

第三部分:使用條件

在最常見(jiàn)的形式中,一旦未經(jīng)認可的一方收購了目標公司一大筆股份(一般是10%至20%的股份)時(shí),毒丸計劃就會(huì )啟動(dòng),導致新股充斥市場(chǎng)。一旦毒丸計劃被觸發(fā),其他所有的股東都有機會(huì )以低價(jià)買(mǎi)進(jìn)新股。這樣就大大地稀釋了收購方的股權,繼而使收購變得代價(jià)高昂,從而達到抵制收購的目的。美國有超過(guò)2000家公司擁有這種工具。

毒丸術(shù)是一種負向重組方式。通常情況下表現為目標公司面臨收購威脅時(shí),其董事會(huì )啟動(dòng)“股東權利計劃”,通過(guò)股本結構重組,降低收購方的持股比例或表決權比例,或增加收購成本以減低公司對收購人的吸引力,達到反收購的效果。

第四部分:實(shí)際效果

毒丸計劃一經(jīng)采用,至少會(huì )產(chǎn)生兩個(gè)效果:其一,對惡意收購方產(chǎn)生威懾作用;其二,對采用該計劃的公司有興趣的收購方會(huì )減少。

實(shí)踐表明,毒丸術(shù)對目標公司股價(jià)和股票收益的影響甚微。

第五部分:主要案例

在過(guò)去的20多 年中,毒丸一直是公司最受歡迎的反收購策略之一,毒丸計劃的著(zhù)名案例有仁科與甲骨文,新聞集團與自由傳媒集團,克朗·茲拉巴與戈德史密斯等等。

克朗·茲拉巴公司

1984 年,克朗.茲拉巴公司為抵御并購專(zhuān)家戈德史密斯的收購,制定了一套三重毒丸計劃:一是壓低股息;二是宣布新股東沒(méi)有選舉權,董事會(huì )每年最多更換1/3,任何重大決定須經(jīng)董事會(huì )2/3票通過(guò);三是公司高級負責人離職時(shí)須支付其3年工資和全部退休金,總計1億美元,公司骨干離職時(shí)須支付其半年工資,總計3000萬(wàn)美元。在這種情況下,戈德史密斯避其鋒芒,曲線(xiàn)進(jìn)攻。他一方面突然對外宣布收購計劃,促使毫無(wú)準備的投資者大肆拋售克朗公司股票,導致股價(jià)大跌;另一方面暗地收購克朗公司各位大股東和董事的股票。到1985年7月15日,戈德史密斯持有的克朗公司股份已超過(guò) 50%。由于他只是購買(mǎi)股票而并沒(méi)有進(jìn)行合并這一觸發(fā)毒丸計劃的條件,所以他沒(méi)有觸發(fā)“毒丸”。其實(shí)已暗中控制了公司。7月25日,戈德史密斯召集了臨時(shí)股東大會(huì ),他憑借控股地位成為克朗公司的新任董事長(cháng)并宣布取消毒丸計劃。

新聞集團

2004年11月,自由傳媒集團與美林公司簽訂了一項股票收購協(xié)議。自由傳媒集團有權在2005年4月從美林手中收購新聞集團大約 8%有投票權的股票,這一計劃將使自由傳媒集團所持有的新聞集團具有投票權的股權比例增至17%,僅次于默多克的19.5%。傳媒大亨默多克絕對不允許他計劃傳位給兒子的新聞集團的控制權受到任何侵犯,隨即發(fā)布一項反收購股東權益計劃:當有人收購公司的股份超過(guò)15%,或者持股數已超過(guò)15%的股東增持1%的股份時(shí),公司現有的每一位股東將有權以半價(jià)購買(mǎi)公司的股票,購買(mǎi)量是其已持有股份的一半。這一毒丸一旦被激活,自由傳媒集團如果想收購新聞集團更多的股份,將需額外付出數倍的代價(jià)。新聞集團發(fā)布這一消息后,自由傳媒集團的老板馬龍馬上順水推舟賣(mài)一個(gè)人情,不再繼續增持新聞集團的股份,維持第二大股東的地位。

新浪

2005年2月18日19:00(北京時(shí)間2月19日8:00),盛大(Nasdaq:SNDA)于美國當地時(shí)間周五透露,截至2005年2月10日,該公司同控股股東地平線(xiàn)媒體有限公司一起通過(guò)公開(kāi)股票市場(chǎng)交易收購了新浪公司(Nasdaq:SINA)大約19.5%的已發(fā)行普通股。而且,盛大已經(jīng)按照美國證券法向美國證券交易委員會(huì )提交了Schedule 13 D報告,該公司在報告中表明了對所持有新浪股票的受益所有權,同時(shí)還公布了相關(guān)交易以及其它需要在Schedule 13 D中報告的特定內容。緊接著(zhù),2月19日23時(shí),新浪CEO兼總裁汪延代表管委會(huì )發(fā)給全體員工一封信,表明了新浪不被控制不受影響的態(tài)度。2 月24 日,新浪正式表態(tài),不歡迎通過(guò)購買(mǎi)股票的方式控制新浪,同時(shí)其管理層拋出“毒丸”計劃,以反擊盛大收購。根據Nasdaq 數據顯示,盛大此時(shí)的市值約為21.3 億美元,新浪是12.9 億美元。在一般情況下,新浪可以以每份購股權0.001美元或經(jīng)調整的價(jià)格贖回購股權,也可以在某位個(gè)人或團體獲得新浪10% 或以上的普通股以前(或其獲得新浪10%或以上普通股的10天之內)終止該購股權計劃。最終盛大只能無(wú)奈放棄新浪。

盛大對新浪的股票收購,“這是在美國資本市場(chǎng)上第一次一個(gè)亞洲公司對另一個(gè)亞洲公司進(jìn)行‘沒(méi)有想到的’收購。無(wú)論對法律界還是投資銀行界來(lái)說(shuō)都是里程碑式的事情?!?/p>

九城

2009年1月8日6:00(北京時(shí)間1月8日19:00)消息,第九城市(Nasdaq:NCTY,以下簡(jiǎn)稱(chēng)“九城”)宣布,為保護九城及其股東的最佳利益,該公司董事會(huì )已決定實(shí)施一項股東權益計劃。

在2009年1月22日營(yíng)業(yè)結束后,每一份第九城市已發(fā)行普通股將被授予一份權益,該權益將附屬于九城已發(fā)行股份上,而不會(huì )單獨發(fā)放權益證明。僅當某一個(gè)人或團體(即收購人)擁有九城不少于15%有投票權的股份(即觸發(fā)事件)時(shí),該權益方能被行使。

在觸發(fā)事件發(fā)生后,除收購人外的股東可以以股東權益計劃中設定的行權價(jià)格購買(mǎi)價(jià)值為行權價(jià)格兩倍的股權。除非被九城中止,或在到期前被九城贖回權益,此項股東權益計劃直至2019年1月8日前均有效。

過(guò)去52周,第九城市最高股價(jià)為28.5美元,最低股價(jià)為9.97美元。

推特公司

2022年4月15日,推特公司宣布,在收到針對公司的收購要約后,公司董事會(huì )一致通過(guò)一項有期限的保障股東權利計劃,即“毒丸計劃”。何為“毒丸計劃”?“毒丸計劃”是上市公司董事會(huì )為防止惡意收購、稀釋股份的防御措施。雖然推特公司在聲明中并未點(diǎn)名,但業(yè)界普遍認為此舉意在阻止美國特斯拉公司首席執行官馬斯克的收購意圖。馬斯克14日宣布計劃現金收購推特全部股份。

第六部分:意義

作為防御性條款,正常情況下,毒丸術(shù)體現不出其存在價(jià)值。但公司一旦遇到惡意收購,或惡意收購者收集公司股票超過(guò)了預定比例,則該等權證及條款的作用就立刻顯現出來(lái)。毒丸術(shù)的實(shí)施,或者是權證持有人以?xún)?yōu)惠價(jià)格購得兼并公司股票(吸收合并情形)或合并后新公司股票(新設合并情形)或者是債權人依據毒藥條款向目標公司要求提前贖回債券、清償借貸或將債券轉換成股票,從而客觀(guān)上稀釋了惡意收購者的持股比例,增大收購成本,或者使目標公司現金流出現重大困難,引發(fā)財務(wù)風(fēng)險,使惡意收購者一接手即舉步維艱,這種感覺(jué)好似人吞下毒丸,得不償失。

第七部分:評價(jià)

有許多研究認為,毒丸計劃這一反收購工具往往用于抬高主動(dòng)收購方的價(jià)碼,而非真正阻礙交易的達成。20世紀80年代,美國經(jīng)濟發(fā)生重大變化,公司易手率高,公司股權控制變化極大,毒丸計劃是一種被廣泛采用的反收購手段。但在公司治理越來(lái)越受重視的今天,毒丸計劃的采用率已大幅度下降。公司董事會(huì )不愿給外界造成層層防護的印象。公司治理評估機構也往往給那些有毒丸計劃的公司較低的評級。一般情況下,投資者也不愿意看到董事會(huì )人為設立一道阻礙資本自由流通的障礙。

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