平安好醫(yī)生估值"虛胖" 或步熊股阿里健康后塵

（原標(biāo)題：平安好醫(yī)生2億用戶估值"虛胖" 或步熊股阿里健康后塵）

中國(guó)經(jīng)濟(jì)網(wǎng)編者按：4月26日，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)平安健康醫(yī)療科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“平安好醫(yī)生”，股份代號(hào)01833.HK）在香港結(jié)束招股認(rèn)購(gòu)，并預(yù)計(jì)于5月4日在港交所掛牌上市，聯(lián)席保薦人為花旗及摩根大通。

平安好醫(yī)生此次公開招股共獲得超額認(rèn)購(gòu)653倍，凍結(jié)資金超3768億港元，為港股新股“凍資王”第十一位。

據(jù)公開信息披露，平安好醫(yī)生此次擬發(fā)行逾1.6億股，其中6.5%為香港公開發(fā)售，93.5%為國(guó)際配售，招股價(jià)在50.8港元至54.8港元之間，預(yù)計(jì)集資最多超過87.68億港元，預(yù)計(jì)市值約549.35億港元至588.58億港元。

此次募集資金將有40%用于業(yè)務(wù)擴(kuò)展，包括增加產(chǎn)品種類和覆蓋面、留住銷售和醫(yī)療人才等，30%用于投資收購(gòu)境內(nèi)公司以及為海外拓展提供資金，20%用于發(fā)展信息基礎(chǔ)設(shè)施及人工智能技術(shù)，10%用于公司運(yùn)營(yíng)。

根據(jù)招股書披露，平安好醫(yī)生在2015年-2017年的營(yíng)業(yè)收入為2.79億元、6.02億元及18.68億元，但由于成本增幅更高，公司期內(nèi)凈利潤(rùn)為-3.24億元、-7.58億元、-10.02億元，三年累計(jì)虧損超20億元，而平安好醫(yī)生也表示，今年將繼續(xù)產(chǎn)生“大額虧損凈額”。

造成虧損的原因，是平安好醫(yī)生目前還處于“燒錢”獲取流量的階段。但是不斷加大營(yíng)銷支出，公司的客戶數(shù)量提升和付費(fèi)轉(zhuǎn)化率并沒有顯著提高。

近三年來，公司的廣告和推廣費(fèi)用（用戶營(yíng)銷成本）總計(jì)11.99億元，2017年用戶數(shù)量為1.928億，即平均每名客戶需要花掉6.22元營(yíng)銷成本，但客戶付費(fèi)轉(zhuǎn)化率三年間卻僅從0.9%提高到2.7%。

對(duì)此有分析稱，用戶是無價(jià)值的平安好醫(yī)生的大部分用戶為巨額廣告營(yíng)銷引流來的無價(jià)值用戶，無法為其創(chuàng)造營(yíng)收。

另外，已在2014年登陸港股的同行阿里健康，股價(jià)從2015年4月23日的最高值14.32港元，一度下探至2.72港元的最低點(diǎn)，兩年里市值蒸發(fā)了1146.75億港元。

并且阿里健康目前和平安好醫(yī)生一樣，都處于“燒錢”的虧損狀態(tài)。過去三年，阿里健康因成本高企，已經(jīng)累計(jì)虧損5.1億港元。

平安好醫(yī)生定位健康服務(wù)平臺(tái)用戶當(dāng)成買藥交易平臺(tái)

平安好醫(yī)生是平安健康于2015年4月推出的在線健康咨詢及健康管理APP，以提供掛號(hào)預(yù)約、實(shí)時(shí)咨詢和健康管理等服務(wù)為主。

背靠平安集團(tuán)，平安好醫(yī)生在創(chuàng)立一年后即來自IDG資本、平安創(chuàng)新投資基金和永柏資本PGAVentures的5億美元A輪融資，估值達(dá)30億美元。

2018年2月，平安好醫(yī)生再次獲得了來自軟銀海外、SBI投資(思佰益)、IDG資本、軟銀愿景基金的4億美元F輪融資，投后估值飆升至53.98億元美元，并開啟了IPO之路。

4月12日港交所信息披露，平安好醫(yī)生已通過上市前聆訊，4月23日開始招股。

此番赴港IPO，平安好醫(yī)生引入了7名基石投資者，包括新加坡主權(quán)財(cái)富基金新加坡政府投資公司(GIC)、馬來西亞國(guó)家主權(quán)基金國(guó)庫(kù)控股(KhazanahNasionalBerhad)、美國(guó)資產(chǎn)管理公司貝萊德(BlackRock)、加拿大養(yǎng)老金投資公司(CPPIB)、瑞士再保險(xiǎn)(SwissRe)、資本集團(tuán)(CapitalGroup)以及泰國(guó)正大光明控股有限公司。

4月23日-26日，平安好醫(yī)生公開招股，據(jù)根據(jù)《香港經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》報(bào)道，公開認(rèn)購(gòu)部分初步獲超額認(rèn)購(gòu)653倍，凍結(jié)資金3768億港元，但未能打入香港歷來十大新股凍資紀(jì)錄。

根據(jù)招股書披露，2015年至2017年，平安好醫(yī)生的營(yíng)收分別為2.79億元、6.02億元及18.68億元，雖然營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，但由于成本增幅超過營(yíng)收增幅，平安好醫(yī)生自成立以來一直虧損。

上述期內(nèi)的凈利潤(rùn)分別為-3.24億元、-7.58億元、-10.02億元，平安好醫(yī)生三年累計(jì)虧損超20億元。公司在招股書中明確表示，預(yù)計(jì)2018年將繼續(xù)產(chǎn)生“大額虧損凈額”，未來也許也會(huì)繼續(xù)出現(xiàn)虧損以及負(fù)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流。

招股書顯示，平安好醫(yī)生的業(yè)務(wù)劃分為家庭醫(yī)生服務(wù)、消費(fèi)型醫(yī)療、健康商城、健康管理及健康互動(dòng)。

其中家庭醫(yī)生主要提供醫(yī)療在線咨詢，2015年、2016年和2017年的業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收益分別為1.19億元（占比總收益達(dá)42.6%，下同）、1.37億元（占比22.7%）和2.42億元（占比13.0%）。

消費(fèi)型醫(yī)療業(yè)務(wù)則包括健康檢查和基因檢測(cè)、美容護(hù)理、口腔衛(wèi)生服務(wù)等，同時(shí)還向個(gè)人及企業(yè)銷售體檢計(jì)劃。最近三年，消費(fèi)型醫(yī)療業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)的收益分別為1.55億元（占比55.5%）、3.88億元（占比64.5%）和6.55億元（占比35.0%）。

健康商城為平安好醫(yī)生的電子商務(wù)業(yè)務(wù)，提供醫(yī)療產(chǎn)品（如藥品、保健品、中藥）、醫(yī)療器械、健身產(chǎn)品等。最近三年，來自健康商城的收益分別為190萬元（占比0.7%）、6310萬元（占比10.5%）和8.96億元（占比48.0%）。

可見，在平安好醫(yī)生的收入結(jié)構(gòu)上，2017年其第一大收入為健康商城，其次為消費(fèi)型醫(yī)療，平臺(tái)主打的家庭醫(yī)生服務(wù)卻成為了營(yíng)收最少的業(yè)務(wù)。用戶依然把它只當(dāng)成買藥、非剛需醫(yī)療的交易平臺(tái)，并沒有上升到健康管理、服務(wù)的高度。

盈利難題依舊難解

平安好醫(yī)生最近三年里營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，但由于成本增幅超過營(yíng)收增幅，自成立以來一直虧損。對(duì)于虧損的原因，公司解釋稱目前處于流量獲取階段，需要獲取足夠用戶，改變用戶習(xí)慣。

平安集團(tuán)副首席執(zhí)行官李源祥將大型互聯(lián)網(wǎng)公司的成長(zhǎng)分為場(chǎng)景、流量、收入、利潤(rùn)四個(gè)階段，他表示平安好醫(yī)生目前處于第二個(gè)階段。

招股書披露，公司的銷售及營(yíng)銷費(fèi)用增長(zhǎng)迅速，從2015年的1.78億元（人民幣，下同），增長(zhǎng)至2016年的7.81億元，和2017年的7.23億元。

其中，平安好醫(yī)生的廣告和推廣費(fèi)用（用戶營(yíng)銷成本）為1.29億元、5.92億元和4.78億元。同時(shí)間段內(nèi)，平安好醫(yī)生的注冊(cè)用戶從0.303億增長(zhǎng)至1.315億，再到后來的1.928億，客戶的付費(fèi)比率是0.9%、1.9%和2.7%。

數(shù)據(jù)表明，平安好醫(yī)生的大部分用戶為巨額廣告營(yíng)銷引流來的無價(jià)值用戶，無法為其創(chuàng)造營(yíng)收。平安好醫(yī)生三年時(shí)間里花費(fèi)了11.99億元的營(yíng)銷成本，獲取了1.928億個(gè)客戶，平均每名客戶需要花掉6.22元營(yíng)銷成本，但客戶付費(fèi)轉(zhuǎn)化率三年間卻只提高了1.8%。

在當(dāng)前“燒錢”的套路下，平安好醫(yī)生的流量提升和付費(fèi)轉(zhuǎn)化率都不明顯。

事實(shí)上由于醫(yī)療行業(yè)特殊性，補(bǔ)貼拉動(dòng)的用戶留存率低，一旦補(bǔ)貼停掉，用戶量、活躍度、卸載率等會(huì)高達(dá)50%以上，需要企業(yè)不斷拉新、激活用戶，然后將這部分流量變現(xiàn)，用戶每一次來都有成本，但不是每一次來，都能有營(yíng)收。

因此，香港上市對(duì)于平安好醫(yī)生來說，將有更多“彈藥”來解決公司的資金緊張問題。

同行阿里健康市值不到兩年蒸發(fā)1147億元

作為跟平安好醫(yī)生同行業(yè)的港股公司阿里健康（00241.HK），自2014年10月登陸港股市場(chǎng)，表現(xiàn)也不盡如人意。

2015年4月23日，阿里健康股票創(chuàng)下最高價(jià)14.32港元，市值達(dá)到了1409.47億港元，但在2017年3月13日，阿里健康的股價(jià)創(chuàng)下最低2.72港元，市值為267.72億港幣。

不到兩年的時(shí)間里，阿里健康的市值蒸發(fā)了1146.75億元。

而對(duì)于即將上市的平安好醫(yī)生來說，根據(jù)其IPO發(fā)行價(jià)格50.8港元至54.8港元計(jì)算，公司估值范圍約在70億美元-75億美元之間，約合549.35億港元-588.58億港元，已經(jīng)遠(yuǎn)超出阿里健康目前市值。

瑞銀報(bào)告稱影響平安好醫(yī)生的估值因素在于中國(guó)平安的客戶會(huì)否同樣落戶至平安好醫(yī)生。而摩根大通則認(rèn)為家庭醫(yī)生服務(wù)在中國(guó)不算普及，以及門診的不良服務(wù)體驗(yàn)，成為網(wǎng)上醫(yī)療服務(wù)增長(zhǎng)的主動(dòng)力，預(yù)計(jì)平安好醫(yī)生今明兩年虧損將會(huì)逐漸收窄。

事實(shí)上，同樣為醫(yī)療健康領(lǐng)域公司，阿里健康的發(fā)展路線與平安好醫(yī)生類似。

數(shù)據(jù)顯示，2015年、2016年和2017年，阿里健康分別虧損1.02億港元、1.99億港元和2.09億港元，三年累計(jì)虧損總計(jì)5.1億港元。虧損的主因與其仍處于擴(kuò)張期有關(guān)，導(dǎo)致支出成本大幅增加。

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