股權(quán)眾籌：財(cái)富管理業(yè)務(wù)發(fā)展的重要模式

5月21日，青島市金融學(xué)會(huì)組織召開(kāi)2015年度工作會(huì)議暨專家學(xué)術(shù)報(bào)告會(huì)，中國(guó)人民銀行金融研究所所長(zhǎng)姚余棟到會(huì)并作題為《宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析與互聯(lián)網(wǎng)金融相關(guān)問(wèn)題》的學(xué)術(shù)報(bào)告。姚余棟在報(bào)告中認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)修訂《商業(yè)銀行法》中關(guān)于商業(yè)銀行不能向非銀行金融機(jī)構(gòu)投資的限制，允許傳統(tǒng)銀行新設(shè)或收購(gòu)互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)。

以股權(quán)眾籌推動(dòng)大眾創(chuàng)新

姚余棟表示，當(dāng)前我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨著諸多問(wèn)題，其中之一便是融資結(jié)構(gòu)不平衡。2014年，我國(guó)社會(huì)融資規(guī)模16.46萬(wàn)億元，其中債權(quán)融資占94.03%，非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資4350億元，僅占2.64%，與美、英、日等發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)直接融資比例偏低，間接融資占比過(guò)高，導(dǎo)致企業(yè)和社會(huì)總體杠桿率較高。2014年末，國(guó)內(nèi)居民、政府和企業(yè)三部門(不含金融部門)總體債務(wù)規(guī)模約139萬(wàn)億元人民幣，與當(dāng)年GDP之比約為218%，三部門杠桿率分別為36%、56%和126%。與政府債務(wù)相比，我國(guó)企業(yè)部門債務(wù)規(guī)模更大、風(fēng)險(xiǎn)更高，尤其是在目前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)處于新常態(tài)背景下，企業(yè)部門經(jīng)濟(jì)效益難有起色，去杠桿壓力較大。

為解決國(guó)內(nèi)企業(yè)部門高杠桿率問(wèn)題，姚余棟認(rèn)為，今后一個(gè)時(shí)期內(nèi)的重要任務(wù)是大力發(fā)展金融創(chuàng)新，通過(guò)眾籌模式，滿足部分企業(yè)的股權(quán)融資需求。開(kāi)展股權(quán)眾籌融資試點(diǎn)，積極探索和規(guī)范發(fā)展以創(chuàng)新為核心的互聯(lián)網(wǎng)金融，可以有效緩解國(guó)內(nèi)金融抑制現(xiàn)象，為“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”提供啟動(dòng)資金，發(fā)揮金融創(chuàng)新對(duì)技術(shù)創(chuàng)新的助推作用，擴(kuò)大企業(yè)部門生存空間。

股權(quán)眾籌的主要框架

姚余棟表示，股權(quán)眾籌的主要框架為“五四三二一”方案。

“五”是指將股權(quán)眾籌打造成中國(guó)資本市場(chǎng)的“新五板”，以豐富中國(guó)多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。目前，中國(guó)的主板主要服務(wù)于大型企業(yè)，中小板和創(chuàng)業(yè)板服務(wù)于大中型企業(yè)，新三板服務(wù)于國(guó)內(nèi)各科技園區(qū)內(nèi)中小企業(yè)，四板服務(wù)于地方轄區(qū)內(nèi)中小企業(yè)，股權(quán)眾籌作為新五板，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)手段打破融資的空間障礙，可以更好地服務(wù)國(guó)內(nèi)小微企業(yè)的股權(quán)融資。青島要發(fā)展財(cái)富管理中心，在互聯(lián)網(wǎng)金融方面不能僅著眼于P2P模式，因?yàn)殛懡鹚?、人人貸等機(jī)構(gòu)發(fā)展P2P已進(jìn)入較為成熟階段，青島繼續(xù)著重發(fā)展類似模式已經(jīng)不合時(shí)宜。青島要盡快抓住時(shí)間窗口，在較短時(shí)間內(nèi)建設(shè)全國(guó)性的股權(quán)眾籌融資市場(chǎng)，吸引國(guó)內(nèi)財(cái)富通過(guò)青島的眾籌平臺(tái)為全國(guó)中小微企業(yè)提供股權(quán)融資服務(wù)。

“四”是指根據(jù)投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好、風(fēng)險(xiǎn)承受能力和資金實(shí)力，對(duì)投資者層次進(jìn)行合理劃分，按照“公募、小公募、大私募和私募”四個(gè)層次，更準(zhǔn)確地劃分投資者的層次性。“小公募”(即公募股權(quán)眾籌豁免制度)指根據(jù)社會(huì)融資主體融資需求和融資能力客觀上存在的多層次性，借助互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，允許符合條件的企業(yè)通過(guò)股權(quán)眾籌平臺(tái)公開(kāi)發(fā)行一定金額以下的證券，并予以核準(zhǔn)或注冊(cè)豁免，簡(jiǎn)化發(fā)行程序，促進(jìn)資本形成。與傳統(tǒng)公募不同的是，小公募主要體現(xiàn)在融資金額的限制和發(fā)行條件的簡(jiǎn)化，以形成小額快速融資通道，促進(jìn)小微企業(yè)高效、便捷、低成本直接融資。小公募能夠充分利用互聯(lián)網(wǎng)公開(kāi)、便捷和低成本優(yōu)勢(shì)，發(fā)揮“眾”(公眾投資者參與)、“籌”(聚小成多)的特質(zhì)，有效促進(jìn)小微企業(yè)資本形成，一定程度上解決其融資難、融資貴問(wèn)題。

“大私募”即放寬現(xiàn)行規(guī)定中對(duì)私募投資者高門檻的限制，擴(kuò)大私募合格投資者范圍，讓更多有資金實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的投資者參與私募股權(quán)眾籌融資，適應(yīng)投資者差異性的投資風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)偏好，形成“股權(quán)眾籌合格投資者”。私募股權(quán)眾籌屬于私募性質(zhì)，但應(yīng)當(dāng)比傳統(tǒng)私募更寬松，體現(xiàn)為“金字塔型”的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。據(jù)測(cè)算，國(guó)內(nèi)符合傳統(tǒng)私募標(biāo)準(zhǔn)的投資者約1000萬(wàn)人，符合大私募標(biāo)準(zhǔn)的投資者至少有3000萬(wàn)人。青島要爭(zhēng)取在年內(nèi)引入股權(quán)眾籌金融機(jī)構(gòu)，打造股權(quán)眾籌平臺(tái)，吸引股權(quán)眾籌合格投資者，在兩項(xiàng)業(yè)務(wù)上盡快形成規(guī)模，以此形成青島財(cái)富管理中心的業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)。

“三”是指根據(jù)融資企業(yè)的不同發(fā)展階段和融資需求大小，將眾籌平臺(tái)分為“種子層、天使層和成長(zhǎng)層”三個(gè)層次，不同層次融資上限、信息披露要求和投資者類型準(zhǔn)入不同，以降低融資者信息披露成本和入市門檻。種子眾籌風(fēng)險(xiǎn)較高，因此其融資上限限定為100萬(wàn)元，信息披露要求最嚴(yán)，只能由合格的機(jī)構(gòu)投資者投資，成長(zhǎng)眾籌風(fēng)險(xiǎn)較低，其融資額約束在300萬(wàn)元至1000萬(wàn)元之間，信息披露要求較低，合格的機(jī)構(gòu)和自然人投資者均可參與。天使眾籌介于二者之間。

“二”是指堅(jiān)守兩個(gè)底線，其一是不設(shè)立資金池、由第三方銀行進(jìn)行資金托管，降低平臺(tái)卷款跑路的風(fēng)險(xiǎn)；其二是不提供擔(dān)保，包括顯性和隱性擔(dān)保。

“一”是指一條紅線，在現(xiàn)有法律未修訂的情形下，不能穿透《公司法》和《證券法》規(guī)定的股東人數(shù)200人的法律紅線。

健全相關(guān)金融監(jiān)管及法律

姚余棟表示，為順利開(kāi)展股權(quán)眾籌融資，應(yīng)完善相關(guān)金融監(jiān)管及法律。

一是將股權(quán)眾籌納入《證券法》，為金融創(chuàng)新提供法律支持。目前國(guó)家正在進(jìn)行的《證券法(修改草案)》將股權(quán)眾籌納入立法，為股權(quán)眾籌的規(guī)范發(fā)展預(yù)留了制度空間，提供了法律保障。

二是根據(jù)投融資主體的多層次性，建立“股權(quán)眾籌小公募”和“股權(quán)眾籌大私募”，形成“公募、小公募、大私募、私募”多層次證券發(fā)行機(jī)制?！蹲C券法》修訂應(yīng)充分體現(xiàn)公募和小公募的分層，為小公募的規(guī)范發(fā)展留足空間；而且，《證券法(修訂草案)》對(duì)大私募的預(yù)留空間遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足，應(yīng)當(dāng)允許年收入不低于30萬(wàn)元、金融資產(chǎn)不少于100萬(wàn)元、具有兩年以上證券期貨投資經(jīng)驗(yàn)的自然人參與私募股權(quán)眾籌投資，只有眾籌合格投資者比傳統(tǒng)私募投資者更多更廣，才能給該行業(yè)發(fā)展帶來(lái)生機(jī)和活力，同時(shí)也體現(xiàn)普惠金融的意圖。

三是寬進(jìn)嚴(yán)管，充分發(fā)揮證券市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)的作用?！蹲C券法》修改應(yīng)放寬對(duì)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的限制，賦予券商、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和行業(yè)組織等更多權(quán)利，充分調(diào)動(dòng)和發(fā)揮其在證券市場(chǎng)中的積極作用。同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管，強(qiáng)化其法律責(zé)任，對(duì)違規(guī)違紀(jì)的中介機(jī)構(gòu)予以重罰，確保其依法合規(guī)開(kāi)展業(yè)務(wù)。以市場(chǎng)為導(dǎo)向，通過(guò)“寬進(jìn)嚴(yán)管”，促使中介機(jī)構(gòu)各司其職、各盡其能，從而分?jǐn)傌?zé)任、分散風(fēng)險(xiǎn)、共同促進(jìn)證券市場(chǎng)的繁榮發(fā)展。

四是創(chuàng)新機(jī)制，健全投資者保護(hù)制度。《證券法》的修改應(yīng)突出和強(qiáng)化消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)，建立健全事前、事中、事后全程覆蓋的消費(fèi)者保護(hù)機(jī)制，構(gòu)筑投資者保護(hù)“防火墻”。首先，以《證券法》修改為契機(jī)，健全投資者教育制度。讓投資者真正樹(shù)立“投資有風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)需自負(fù)”的投資意識(shí)和預(yù)期，打破“剛性兌付”思維。其次，根據(jù)股權(quán)眾籌的特性，健全與股權(quán)眾籌相適應(yīng)的信息披露制度，明確對(duì)股權(quán)眾籌平臺(tái)的適當(dāng)監(jiān)管。最后，應(yīng)創(chuàng)新投資者保護(hù)機(jī)制，如引入證券專業(yè)調(diào)解制度、建立和解金賠償制度(行政和解制度)、侵權(quán)行為人主動(dòng)補(bǔ)償制度以及證券侵權(quán)民事賠償制度等，以利于糾紛快速、高效、便捷地解決。

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