格力電器：終止收購珠海銀隆是明智之舉

（原標題：格力電器：終止收購珠海銀隆是明智之舉）

格力給員工加薪1000元刷爆朋友圈，大股東不鼓掌，好處還是給自己員工實惠，此舉真是明智。而在筆者看來，格力終止收購珠海銀隆也是明智之舉。11月16日晚間，格力電器發(fā)布公告稱，其調整后的交易方案未能獲得珠海銀隆股東會審議通過，珠海銀隆基于表決結果決定終止本次交易，鑒于此，格力電器決定終止籌劃發(fā)行股份購買珠海銀隆資產事宜，并承諾自公告之日起至少1個月內不再籌劃重大資產重組事項。

對于格力電器公告內容，有市場人士分析認為，珠海銀隆此舉意在以退為進，以謀求更好的并購條件，一個月后很可能會與格力電器重啟并購重組交易。對此，筆者認為這種可能性較小，珠海銀隆并購方案終止，更大的可能性是珠海銀隆知難而退了。

此前，在格力電器10月28日臨時股東大會上，格力電器發(fā)行股份收購珠海銀隆并募集配套資金方案整體上未獲通過；11月8日，格力電器發(fā)布繼續(xù)停牌公告，擬對交易方案進行優(yōu)化和調整，預計在不超過1個月的時間內披露優(yōu)化及修訂后的收購方案，即在2016年11月30日前披露發(fā)行股份購買資產預案或者報告書。11月16日，格力電器優(yōu)化調整后的方案未能獲得珠海銀隆股東會審議通過。

如果說珠海銀隆終止交易旨在以退為進、尋求更好的并購條件，那么，珠海銀隆仍有時間在11月30日之前與格力電器就收購方案溝通商談；但事實上，珠海銀隆卻就此宣布終止了交易。

此次并購過程，歷時半年以上，期間披露的相關信息存在諸多疑點，受到了市場各方廣泛關注，尤其是10月28日格力電器股東大會否決并購方案后，珠海銀隆相關問題已成為市場各方熱議的焦點話題，并引發(fā)深交所發(fā)函關注，中小投資者保護中心也公開發(fā)聲質疑。而《紅周刊》曝出的珠海銀隆千億大單謎團引發(fā)交易所問詢。珠海銀隆近期就千輛大單事項的回復函又進一步暴露出一些問題，如果繼續(xù)推進并購方案，其相關問題未來很可能會持續(xù)受到投資者和市場各方的關注，珠海銀隆難以自圓其說。因此，銀隆知難而退，主動決定終止交易。

千輛大訂單疑點多，有誤導投資者之嫌

自格力電器于今年2月19日宣布籌劃收購珠海銀隆以來，珠海銀隆發(fā)布了一系列利好消息。尤其是格力電器10月28日股東大會召開前夕，珠海銀隆發(fā)布的千輛大訂單事項飽受投資者和市場各方質疑。

10月18日，珠海銀隆傳來喜訊，其成功簽約廣東中信陽光1000輛純電動客車訂單，然而在今年1~8月，珠海銀隆新能源客車銷售量總共僅為1844輛，由此可見，一次性簽約千輛大單，對珠海銀隆意義重大。來自珠海銀隆網站主頁新聞中心的這篇報道被看好珠海銀隆收購案的人士視為重大利好，該報道一時在各大網站被廣泛轉載，但這一報道隨即暴露出多個疑點。

《紅周刊》報道稱，“廣東中信陽光本次采購的新能源純電動客車是用于‘大愛無疆·健康中國萬里行’公益活動”。有網友在網上查詢發(fā)現(xiàn)，“大愛無疆·健康中國萬里行”活動盜用了中國老齡事業(yè)發(fā)展基金會的名義，中國老齡事業(yè)發(fā)展基金會為此還發(fā)出“關于未舉辦大愛無疆健康中國萬里行活動公告”，并稱該活動偽造了“中國老齡事業(yè)發(fā)展基金會”的公章。

另有網友查詢發(fā)現(xiàn)，本次與銀隆簽約的廣東中信陽光融資租賃有限公司成立于2016年8月29日，注冊資本1億元。注冊資本并非實收資本，因為注冊資本可以分期出資。一家注冊資本僅為1億元、成立僅1個多月的公司一口氣與珠海銀隆簽下千輛新能源客車大單，其履約能力存疑，投資者質疑這家公司或許是專門為這千輛大單而生。此外，紅周刊記者對此也進行了采訪調查，發(fā)現(xiàn)其中存在著更多的疑點（詳細內容見《活動方被指偽造公章，格力擬跨界標的銀隆新能源的采購大單謎團》一文）。

在審議銀隆收購方案的格力電器股東大會召開前夕的敏感時期，珠海銀隆官網宣布一次性簽約千輛大單（超過其2016年前8個月銷售量的一半），且訂單疑點叢生，不能排除其發(fā)布虛假訂單信息、誤導投資者之嫌。在10月28日格力電器股東大會現(xiàn)場，有投資者就此提出疑問，珠海銀隆董事長魏銀倉回應稱不知道這筆訂單。一次性簽約1000輛新能源客車大單，且該筆大單由銀隆集團常務副總裁敖建華簽訂，珠海銀隆董事長魏銀倉竟然對此表示不知情，顯然令人難以置信。此后，每日經濟新聞記者跟進調查報道，千輛大單簽約方中信陽光及其主要股東中信德隆疑似采用虛擬注冊地址當“馬甲”，實地調查竟未能發(fā)現(xiàn)其辦公場所。

回復回詢函公告顯示，廣東中信陽光已違約

11月2日，由于接到投資者投訴，深交所就珠海銀隆千輛大單事項向格力電器發(fā)出問詢函，要求其在11月7日前就市場對珠海銀隆千輛客車訂單的質疑做出解釋。隨后，珠海銀隆簽約千輛新能源客車大單的報道也從珠海銀隆官網上刪除。11月7日，格力將回復函日期由11月7日延期至11月16日。而在官網上大張旗鼓地宣傳其千輛大單、且配發(fā)大幅簽約圖片的銀隆，也在深交所問詢后倉促間刪除了相關信息。

諸多信息的集中表現(xiàn)似乎向市場暗示，珠海銀隆該筆千輛大訂單可能有難言之隱。

11月16日，格力電器對深交所就珠海銀隆千輛大單事項的問詢函發(fā)布了回復公告，公告內容暴露出該筆大單所存在的問題。

公告顯示，“廣東中信陽光目前注冊資本為10000萬元，但尚未實繳出資?！边@意味著，這家于8月29日注冊成立的公司，在成立兩個多月后實收資本仍然為0。然而，就是這家實收資本為0的公司，在成立僅一個月多后的10月18日就與珠海銀隆一次性簽訂了千輛新能源客車采購訂單，合同價款高達5.6億元。

公告還稱，“購銷合同自雙方簽署之日（2016年10月18日）起生效”、“合同簽訂后十個工作日內，甲方以轉賬方式向乙方支付定金1.00萬/輛，即人民幣1000萬元”。這意味著，合同簽訂后十個工作日內即2016年11月1日之前，中信陽光應向珠海銀隆支付定金1000萬元。

然而公告進一步稱，“截至2016年11月15日，廣東中信陽光尚未向珠海銀隆支付合同約定的定金，亦尚未下達具體書面交車指令?！庇纱丝芍?，廣東中信陽光并未按合同約定在2016年11月1日之前向珠海銀隆支付1000萬元合同定金，因此，廣東中信陽光實際上已經違約了。

由于中信陽光尚未收到股東方的實繳出資，實收資本為0，這意味著中信陽光實際上是缺乏履約能力的。而大單合同采購方廣東中信陽光千萬元合同定金逾期未付，則預示著該筆大單合同未來繼續(xù)得到履行的可能性存在較大的不確定性。結合此前新聞記者的實地調查，中信陽光及其主要股東中信德隆疑似采用虛擬注冊地址當“馬甲”，辦公場所難覓其蹤信息，該筆大訂單合同簽約方有可能只是空殼公司。倘如此，該筆大訂單合同或將形同廢紙。

此前，珠海銀隆曾在其官方網站上宣稱：“廣東中信陽光本次采購的新能源純電動客車是用于‘大愛無疆·健康中國萬里行’公益活動”。如今，“大愛無疆·健康中國萬里行”活動被指盜用了中國老齡事業(yè)發(fā)展基金會的名義，而中國老齡事業(yè)發(fā)展基也稱該活動偽造了“中國老齡事業(yè)發(fā)展基金會”的公章。

珠海銀隆千輛大單竟然曝出如此匪夷所思的異常問題，令人瞠目，凡此種種異象都表明，這筆所謂的大額訂單的真實性存在巨大的疑點。

格力電器在回復深交所的公告中稱：“根據(jù)目前所進行的核查工作以及掌握的信息和證據(jù)，格力電器、珠海銀隆及獨立財務顧問無法對‘大愛無疆·健康中國萬里行’公益活動的合法合規(guī)性發(fā)表明確性意見。”公告同時提示風險：“鑒于目前中國老齡事業(yè)發(fā)展基金會聲明公告和相關媒體報道所帶來的負面影響，將可能對珠海銀隆與廣東中信陽光就該合同的后續(xù)履行產生一定不利影響，其中包括合同無法繼續(xù)履行的風險、已生產車輛無法交付的風險、車輛交付后尾款不能收回的風險?！?/p>

在A股市場上，發(fā)布大額銷售訂單信息，配合二級市場股價炒作，這種模式由來已久，可謂是老套路了；而此番珠海銀隆并購案中，在格力電器股東大會審議銀隆并購案前夕的敏感時期，珠海銀隆發(fā)布大額銷售訂單信息，難免有瓜田李下之嫌。

如今，千輛大單的真實性問題遭遇廣泛質疑、被推至媒體的聚光燈下，也引起監(jiān)管部門的高度關注。如果珠海銀隆繼續(xù)推進與格力電器的并購方案，那么，其與中信陽光之間發(fā)生的千輛大單問題始終是一個繞不過去的坎，未來將繼續(xù)受到投資者和市場各方的持續(xù)關注和拷問。

如繼續(xù)并購將面臨更多拷問，銀隆估值問題首當其沖

珠海銀隆并購案已經成為市場各方關注的焦點問題，在此背景下，如果繼續(xù)推進銀隆并購案，此前銀隆并購方案中的其他一些疑點問題也有可能被置于媒體的聚光燈下，如銀隆的估值問題將首擔其沖。

8月19日，格力電器披露收購珠海銀隆方案后，珠海銀隆的估值問題就受到眾多投資者的質疑。北京群鯉投資總經理孫旭東先生在《證券市場周刊》撰文《格力電器：重組草案不足以服人》，指出其資產評估報告存在的致命傷：

資產評估報告顯示，中同華分別采用收益法和市場法進行了評估，評估報告將收益法評估結果129.66億元作為最終評估結果。本次收益法評估采用企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。令人不可思議的是，被評估企業(yè)珠海銀隆未來各年度自由現(xiàn)金流預測表中竟然沒有考慮資本性支出和營運資金增加額，這類似于在編制企業(yè)利潤表時只考慮營業(yè)收入?yún)s沒有考慮成本費用支出、而大幅虛增企業(yè)的利潤一樣，在預測自由現(xiàn)金流量時，不考慮資本性支出和營運資金增加額，其結果會大幅高估企業(yè)的自由現(xiàn)金流量，高估企業(yè)的評估價值。

由于受到孫先生的質疑，在格力電器9月1日發(fā)布的修訂后的收購報告書中，由北京中同華資產評估有限公司出具的資產評估報告大幅下調了收購標的珠海銀隆未來各期預測的自由現(xiàn)金流，其中2016~2018年預測自由現(xiàn)金流分別由11.38億元、14.37億元和17.77億元下調為-7.07億元、7.76億元和9.70億元，調減金額分別高達18.45億元、6.62億元和8.07億元。

然而令人不可思議的是，雖然珠海銀隆未來各期預測的自由現(xiàn)金流大幅下調，但并沒有同步下調珠海銀隆的評估價值，其評估價值仍然為129.66億元。如果這個評估結果是正確的，那么，我們由此可以推導出一個荒唐的結論：在自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型下，企業(yè)的評估價值與自由現(xiàn)金流量無關，無論自由現(xiàn)金流量如何變化，企業(yè)的評估價值都是確定的。

這一推論結果顯然是荒唐透頂！事實上，在自由現(xiàn)金流量模型下，如果一個企業(yè)的預測自由現(xiàn)金流量下調了，在折現(xiàn)率保持不變的情況下，評估價值一定會下降。由于預測自由現(xiàn)金流量大幅下調，因此，珠海銀隆的評估價值應該同步大幅下調。然而，珠海銀隆的評估報告卻令人意外地維持了其評估結果不變。筆者認為，評估報告如此草率，顯然有公然造假之嫌。

資產評估報告出現(xiàn)如此嚴重問題，評估機構中同華固然難辭其咎，而作為本次并購事項獨立財務顧問的招商證券是否勤勉盡職，也是一大疑點。如果珠海銀隆繼續(xù)推進并購，其估值問題及此前資產評估報告中存在的問題顯然還會繼續(xù)受到市場的質疑。

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