京東走出至暗時(shí)刻

去年京東股價(jià)慘遭腰斬，在很多人對(duì)京東的未來(lái)表現(xiàn)出極度悲觀時(shí)，我在《2018年，京東輸了嗎？》一文中得出的結(jié)論是：

“京東的股價(jià)疲軟只是暫時(shí)的，它在寒冬中沒(méi)有止步不前，沒(méi)有踟躕徘徊，沒(méi)有保守收斂，沒(méi)有自亂陣腳，而是大開(kāi)大合地面向未來(lái)進(jìn)行戰(zhàn)略布局。在我看來(lái)這是好事，在過(guò)去的一年京東更加深刻地認(rèn)識(shí)到自身的短板，寒冬中的布局，會(huì)讓其在大環(huán)境變好時(shí)得到更好的發(fā)展機(jī)會(huì)，有望實(shí)現(xiàn)二次崛起。”

我的論斷正在被驗(yàn)證。在那篇文章發(fā)布后的第一個(gè)交易日，12月24日，京東股價(jià)觸及最低點(diǎn)：19.75美元，此后便一路上漲，2月28日上漲6.7%收27.71美元，3月1日再漲3.68%收于28.73美元，最新市值415.66億美元，兩個(gè)交易日上漲超過(guò)10%，相比我發(fā)文時(shí)的304.98億美元上漲36.3%。

最近兩個(gè)交易日的大幅上漲，直接原因是受到京東剛剛發(fā)布的四季度財(cái)報(bào)影響；最近兩個(gè)月的上漲，則與京東股價(jià)本身被嚴(yán)重低估有關(guān)系，現(xiàn)在看來(lái)，京東已經(jīng)走出2018年的水逆，重回上升軌道。

財(cái)報(bào)釋放多重利好

2月28日傍晚，京東發(fā)布2018年第四季度以及全年財(cái)報(bào)，給不平靜的2018年劃上句號(hào)。

財(cái)報(bào)顯示，京東集團(tuán)2018年第四季度實(shí)現(xiàn)凈收入1348億元，同比增長(zhǎng)22.4%，這已經(jīng)是京東連續(xù)第五個(gè)季度收入超千億；全年凈收入4620億元，同比增長(zhǎng)27.5%。這一增速是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)平均水平，不過(guò)京東的自營(yíng)+平臺(tái)結(jié)合商業(yè)模式意味著相對(duì)于凈收入而言，凈服務(wù)收入更值得關(guān)注。四季度京東凈服務(wù)收入為146億元，同比增長(zhǎng)45.7%，總收入占比10.8%，2018年全年這一比例也已接近10%。

凈服務(wù)收入增速遠(yuǎn)超凈收入意味著京東平臺(tái)化模式取得成功。相對(duì)于“賣貨”的凈收入而言，通過(guò)平臺(tái)化而實(shí)現(xiàn)的凈服務(wù)收入有更高的毛利率，因此這是非常值得關(guān)注的利好，京東四季度毛利率為14.2%，超過(guò)去年同期的13%。正是因?yàn)榇?，京東一直都堅(jiān)定地在平臺(tái)化上發(fā)力，京東提出了要做技術(shù)驅(qū)動(dòng)的零售基礎(chǔ)設(shè)施，將平臺(tái)、物流等核心業(yè)務(wù)開(kāi)放，在電話會(huì)議環(huán)節(jié)，京東零售子集團(tuán)CEO徐雷也強(qiáng)調(diào)，今年會(huì)推進(jìn)家電的自營(yíng)生態(tài)向品牌全面開(kāi)放。

京東整體盈利情況大幅超過(guò)投資者預(yù)期，直接推動(dòng)了股價(jià)的增長(zhǎng)。京東第四季度歸屬于普通股股東的持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)凈虧損為48億元人民幣，去年同期為凈虧損9億元人民幣；Non-GAAP下歸屬于普通股股東的持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)為7.499億元人民幣，同比增長(zhǎng)67%，實(shí)現(xiàn)連續(xù)12個(gè)季度盈利；2018年全年，京東凈利潤(rùn)達(dá)35億元。

作為電商平臺(tái)，另一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)是交易額，京東2018年GMV近1.7萬(wàn)億元人民幣，同比增長(zhǎng)30%，這一增幅超過(guò)了消費(fèi)增長(zhǎng)平均水平，2018年雙11各大平臺(tái)GMV增長(zhǎng)率也只在26%左右。京東GMV不斷增長(zhǎng)的核心原因在于用戶高黏性，付費(fèi)會(huì)員數(shù)量率先破千萬(wàn)就是證據(jù)。與此同時(shí)，京東通過(guò)產(chǎn)品，快速營(yíng)銷和千人千面等手段來(lái)提升用戶ARPU值。

京東活躍用戶數(shù)指標(biāo)得到優(yōu)化，在2018年三季度經(jīng)歷活躍用戶小幅環(huán)比下滑后，2018年四季度，京東季度活躍用戶數(shù)同比增長(zhǎng)20%，2018年全年活躍用戶數(shù)為3.053億，相比一個(gè)季度前公布的年度活躍用戶數(shù)略有提升，相比一年前的2.925億提升更明顯。

美股投資者對(duì)于財(cái)報(bào)的反饋都是立竿見(jiàn)影的，京東股價(jià)兩日大漲超過(guò)10%，市值重返400億美元，正是因?yàn)槭艿截?cái)報(bào)多重利好因素的直接影響，我們現(xiàn)在要討論的是，415億美元，對(duì)京東來(lái)說(shuō)是不是依然是被嚴(yán)重低估？我想答案是肯定的。核心邏輯在于，京東競(jìng)爭(zhēng)壁壘很高、市場(chǎng)地位穩(wěn)定，同時(shí)擁有多處增長(zhǎng)點(diǎn)。

二次崛起成為必然

首先，從市場(chǎng)地位來(lái)看，京東牢牢抓住了中高端用戶，依然是核心玩家。

中國(guó)電商市場(chǎng)的金字塔結(jié)構(gòu)十分明顯，京東在頂端，在數(shù)碼家電等品類上依然強(qiáng)勢(shì)；阿里占據(jù)大眾端和女性用戶，拼多多主攻低線市場(chǎng)用戶。最近有媒體報(bào)道稱，網(wǎng)易正在與亞馬遜中國(guó)洽談收購(gòu)，這表明中國(guó)電商市場(chǎng)洗牌依然在繼續(xù)，不過(guò)不論市場(chǎng)如何洗牌，不論是否有下一個(gè)拼多多，京東地位都難以撼動(dòng)。

從財(cái)報(bào)來(lái)看，京東3.053億年度活躍用戶基本已經(jīng)實(shí)現(xiàn)對(duì)頭部用戶的全面覆蓋，付費(fèi)會(huì)員數(shù)率先超過(guò)千萬(wàn)、ARPU增長(zhǎng)、GMV增長(zhǎng)，則說(shuō)明京東對(duì)用戶有很高粘性，會(huì)員模式會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化這樣的粘性，徐雷對(duì)分析師表示，京東正在加速普通用戶向高粘性用戶提升，未來(lái)會(huì)持續(xù)加強(qiáng)0-1以及1-3的用戶精細(xì)化運(yùn)營(yíng)。

更重要的吸引力是與生俱來(lái)的品牌效應(yīng)，頭部用戶不會(huì)因?yàn)槠磮F(tuán)模式、價(jià)格大戰(zhàn)這樣的因素而轉(zhuǎn)換平臺(tái)，就像蘋果用戶不會(huì)輕易換到安卓用戶一樣——除非蘋果產(chǎn)品真的做得體驗(yàn)很差，但京東沒(méi)有理由這樣做。

吸引用戶，就可以吸引商家，截至2018年12月31日，京東第三方平臺(tái)上已經(jīng)有超過(guò)21萬(wàn)個(gè)簽約商家。商家與用戶最終將被京東平臺(tái)連接起來(lái)，強(qiáng)化平臺(tái)效應(yīng)。正是因?yàn)榇耍艺J(rèn)為京東依然有著難以撼動(dòng)的市場(chǎng)地位，這意味著它的大本營(yíng)沒(méi)有焦慮，可以四面出擊。

其次，從用戶增長(zhǎng)來(lái)看，下沉市場(chǎng)用戶對(duì)京東來(lái)說(shuō)依然是處女地，這意味著大量的機(jī)會(huì)。

從高端市場(chǎng)向低端市場(chǎng)打，比從低端市場(chǎng)向高端市場(chǎng)打容易一些，不過(guò)讓人意外的是，盡管京東、阿里都曾在農(nóng)村電商上投入大量的資源，卻給了拼多多機(jī)會(huì)，后者借助于微信生態(tài)和拼團(tuán)模式快速崛起，成為中國(guó)電商市場(chǎng)的核心玩家。然而，這不是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的終局，就像阿里和京東也不是終局一樣。

低線市場(chǎng)是藍(lán)海，截至9月30日，拼多多年度活躍買家數(shù)達(dá)到3.855億，比第二季度增加4200萬(wàn)，這表明低線電商市場(chǎng)用戶規(guī)模十分可觀，且在增長(zhǎng)?，F(xiàn)在阿里和京東都在強(qiáng)化低線市場(chǎng)布局。在財(cái)報(bào)發(fā)布后的答分析師會(huì)議上，劉強(qiáng)東和徐雷均表示，在2019年，京東將加大對(duì)低線級(jí)城市包括縣城的滲透以獲取新用戶，以及在一二線城市中重點(diǎn)對(duì)中低收入客群進(jìn)行拓展，具體來(lái)說(shuō)，將以體驗(yàn)店、社區(qū)店、與家電企業(yè)聯(lián)合等實(shí)體店的形式向縣域下沉；以拼購(gòu)等線上玩法獲取低線城市及女性用戶；在供應(yīng)鏈端作出改變，來(lái)擴(kuò)充適配不同城市用戶的商品。

在我看來(lái)，向低線市場(chǎng)或者說(shuō)下沉市場(chǎng)用戶滲透，對(duì)京東而言不只是意味著可以突破當(dāng)前用戶增長(zhǎng)的天花板，也將有利于其進(jìn)一步平臺(tái)化，正如前文所言，京東正在加速平臺(tái)化成為零售基礎(chǔ)設(shè)施，這對(duì)京東來(lái)說(shuō)不只是可以提高毛利率也意味著商業(yè)模式本身的質(zhì)變，而向下沉市場(chǎng)發(fā)展不論是供應(yīng)鏈、物流還是金融，都不能只依靠自己的能力，平臺(tái)化才是解決之道。

最后，從業(yè)務(wù)模式來(lái)看，京東不止于電商平臺(tái)而是成為無(wú)界零售的重量級(jí)玩家。

電商行業(yè)的增長(zhǎng)點(diǎn)是新零售，這一點(diǎn)已經(jīng)得到行業(yè)共識(shí)——唯一不同的是名字，京東的說(shuō)法是無(wú)界零售，蘇寧的說(shuō)法是智慧零售，大家都在緊鑼密鼓地布局，這一點(diǎn)我認(rèn)為是京東的又一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)，劉強(qiáng)東也明確京東將不斷開(kāi)發(fā)新的業(yè)務(wù)模式，開(kāi)發(fā)線下業(yè)務(wù)。

現(xiàn)在京東在線下零售上已有一些積累，京東旗下的7FRESH總共已開(kāi)設(shè)12家線下店，2019年上半年有望達(dá)到20家；京東到家，到去年底已經(jīng)與沃爾瑪、永輝、家樂(lè)福、華潤(rùn)萬(wàn)家等大型商超旗下超過(guò)10萬(wàn)家門店達(dá)成合作，并通過(guò)覆蓋超過(guò)450個(gè)城市的達(dá)達(dá)眾包物流網(wǎng)絡(luò)為消費(fèi)者服務(wù)。

做線下零售京東優(yōu)勢(shì)明顯，最突出的就是物流倉(cāng)儲(chǔ)，這是決定線下零售體驗(yàn)和效率的關(guān)鍵所在。截至去年年底，京東在全國(guó)運(yùn)營(yíng)超過(guò)550個(gè)大型倉(cāng)庫(kù)，總面積約1200萬(wàn)平方米；與此同時(shí)京東有業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的物流體系，2019年京東物流將會(huì)新增1萬(wàn)名員工，在同城即時(shí)物流上則有達(dá)達(dá)。

因此我認(rèn)為，不論是從新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)、新用戶增長(zhǎng)還是核心市場(chǎng)地位來(lái)看，400億美元對(duì)京東都是低估，京東是否會(huì)二次崛起早已不再是問(wèn)題，什么時(shí)候突破歷史峰值（2018年1月，京東市值創(chuàng)下歷史新高達(dá)到719.1億美元）才是，這個(gè)問(wèn)題現(xiàn)在我不敢貿(mào)然給出答案，不過(guò)我確信的是，京東正在重返上升軌道，至暗時(shí)刻已經(jīng)越來(lái)越遠(yuǎn)。

至暗時(shí)刻已經(jīng)過(guò)去

在關(guān)鍵業(yè)績(jī)指標(biāo)外，京東財(cái)報(bào)還釋放了多重利好，表明其已經(jīng)走出了“至暗時(shí)刻”。從京東集團(tuán)董事長(zhǎng)劉強(qiáng)東、京東零售子集團(tuán)CEO徐雷、CFO黃宣德等高管共同參加的電話分析師會(huì)議上，這樣的信號(hào)得到了更加強(qiáng)烈的釋放。

首先，京東戰(zhàn)略方向沒(méi)有變，堅(jiān)定加強(qiáng)投入。

2018年京東遇到了很多事情，不過(guò)它沒(méi)有自亂陣腳，而是繼續(xù)堅(jiān)定地沿著戰(zhàn)略方向做持續(xù)投入，前期投入會(huì)在這兩年結(jié)出果子。京東給自己的定位是技術(shù)驅(qū)動(dòng)型電商和零售基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)商，這不是說(shuō)說(shuō)而已，京東在技術(shù)上投入了大量的真金白銀，財(cái)報(bào)顯示，2018年京東技術(shù)投入121億，同比增長(zhǎng)82.6%，創(chuàng)下歷史新高，僅僅是前三季度，技術(shù)投入就達(dá)到了86.4億元，超去年全年的66.5億元，2017年這個(gè)數(shù)字僅為45億元。

只要京東將技術(shù)投入維持在跟2017年相當(dāng)?shù)乃?，即減少54億元投入，2018年就會(huì)有非常華麗的利潤(rùn)表現(xiàn)，凈利潤(rùn)將達(dá)到百億級(jí)。然而京東沒(méi)有“短視”，而是用利潤(rùn)換未來(lái)，即便在整個(gè)行業(yè)大環(huán)境不好的時(shí)候，這一點(diǎn)我認(rèn)為非常有魄力，也表明京東2018年發(fā)展沒(méi)有外界一些人預(yù)期的那么難。

重視技術(shù)的科技公司往往運(yùn)氣不會(huì)太差，亞馬遜一度成為世界市值第一公司，一個(gè)核心原因就是重視技術(shù)，很多人知道Amazon Echo開(kāi)創(chuàng)智能音箱市場(chǎng)，然而很少人知道亞馬遜給Echo的語(yǔ)音助理Alexa團(tuán)隊(duì)配置了超過(guò)2000多名技術(shù)人員，這樣的投入魄力就是對(duì)技術(shù)的信仰。

技術(shù)研發(fā)主要投入到AI、大數(shù)據(jù)等基礎(chǔ)技術(shù)以及智能物流、智能供應(yīng)鏈、售后服務(wù)等應(yīng)用技術(shù)上，打造軟硬件一體化技術(shù)體系，這些研發(fā)成果正在逐步開(kāi)放出來(lái)，形成了實(shí)際效果，劉強(qiáng)東在分析師電話會(huì)上表示，技術(shù)的投入已經(jīng)進(jìn)入收獲期，2019年會(huì)有更好的表現(xiàn)。

其次，京東不只是不規(guī)模裁員，而是大規(guī)模擴(kuò)張。

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)正在上演“小裁員潮”，雖然人數(shù)都不是很多，不過(guò)，優(yōu)化、裁員和調(diào)整卻在多家公司上演，比如最近網(wǎng)易就被傳出裁員，涉及到嚴(yán)選、味央、教育等業(yè)務(wù)線，此前知乎、滴滴、PPTV都曾傳出裁員消息，京東則被傳出將末位淘汰10%的副總裁級(jí)別以上的高管，不過(guò)京東官方公布的消息卻截然相反：2月25日，京東集團(tuán)宣布2019年新增崗位需求預(yù)計(jì)將達(dá)1.5萬(wàn)人，其中京東物流將在2019年新增1萬(wàn)名員工，招聘對(duì)象以一線員工及基層管理者為主，零售子集團(tuán)等板塊的招聘方向?qū)⒅饕劢褂谔嵘脩趔w驗(yàn)等領(lǐng)域——這應(yīng)該是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)最大規(guī)模的年度招聘需求之一，從這一點(diǎn)我們能看出京東當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顟B(tài)很好。

此前被傳出的末位淘汰高管也確實(shí)存在，這對(duì)京東同樣是利好。京東正在推動(dòng)“小集團(tuán)，大業(yè)務(wù)”，給業(yè)務(wù)部門更多權(quán)限，旨在盤活資源、充分發(fā)揮組織活力，為多元業(yè)務(wù)的發(fā)展保駕護(hù)航，以實(shí)現(xiàn)有質(zhì)量的增長(zhǎng)，這意味著更多機(jī)會(huì)被釋放出來(lái)。

不難看出，京東正在醞釀新一輪架構(gòu)調(diào)整，結(jié)合2018年兩次架構(gòu)調(diào)整來(lái)看，京東一直在結(jié)合公司戰(zhàn)略排兵布陣，在發(fā)布財(cái)報(bào)時(shí)，劉強(qiáng)東也表示京東會(huì)將企業(yè)管理架構(gòu)，從原本的傳統(tǒng)管理架構(gòu)轉(zhuǎn)換到未來(lái)基于大數(shù)據(jù)，基于數(shù)字化的管理架構(gòu)，以提高管理效率，最終提升業(yè)績(jī)。

最后，10億美元股票回購(gòu)計(jì)劃，成功“抄底自己”。

去年12月26日，京東官網(wǎng)宣布，其董事會(huì)已經(jīng)批準(zhǔn)了一項(xiàng)股份回購(gòu)計(jì)劃，根據(jù)該計(jì)劃，京東可能在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)回購(gòu)至多10億美元的股票。10億美元回購(gòu)計(jì)劃從絕對(duì)值來(lái)看已經(jīng)很高，京東當(dāng)時(shí)IPO的募資總額才16.9億美元。受此消息影響，京東股價(jià)當(dāng)日上漲6.84%，第二個(gè)交易日再漲2.84%。在宣布回購(gòu)計(jì)劃的前兩天，12月24日，京東股價(jià)創(chuàng)下了最近幾個(gè)月的最低點(diǎn)。

現(xiàn)在看來(lái)京東這一回購(gòu)計(jì)劃也是對(duì)自身價(jià)的自我衡量：它認(rèn)為的最低點(diǎn)就是19.75美元，市值300億美元。大手筆回購(gòu)計(jì)劃，也說(shuō)明京東資金流狀態(tài)良好：財(cái)報(bào)顯示，截至2018年12月31日,京東現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限資金及短期投資共計(jì)395億元(約58億美元)。

從京東2018年四季度財(cái)報(bào)和種種動(dòng)向來(lái)看，京東的狀態(tài)比許多悲觀者預(yù)期的都好，也比互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)許多公司都要好，京東的至暗時(shí)刻早已遠(yuǎn)去。

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