華僑城的轉(zhuǎn)型尷尬和模式隱憂

原標(biāo)題：華僑城的轉(zhuǎn)型尷尬和模式隱憂

作者：楚客

來(lái)源：GPLP犀牛財(cái)經(jīng)（ID:gplpcn）

在文旅投資風(fēng)生水起并吸引了許多知名企業(yè)高調(diào)進(jìn)入的2018年，作為國(guó)內(nèi)地產(chǎn)和文旅開發(fā)龍頭企業(yè)的華僑城，卻遭遇模式轉(zhuǎn)型的尷尬，和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的隱憂。

一方面，這家頂著金字招牌的老牌企業(yè)在各個(gè)城市攻城略地，為擴(kuò)張和拿地而重拳出擊；另一方面，則通過(guò)頻繁出售旗下資產(chǎn)和大額融資的方式，來(lái)緩解資金需求和財(cái)務(wù)壓力。

也就是說(shuō)，華僑城一邊在大手筆買，一邊卻在頻繁地賣。

在業(yè)務(wù)模式上，華僑城一直強(qiáng)調(diào)要去地產(chǎn)化，急于撕掉身上地產(chǎn)商的標(biāo)簽，而突顯文旅開發(fā)商的份量，但文旅業(yè)務(wù)表現(xiàn)不盡人意，增速出現(xiàn)持續(xù)下滑，地產(chǎn)業(yè)務(wù)反而成了保證公司業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)的支撐。

這樣的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和業(yè)績(jī)表現(xiàn)，帶給華僑城的尷尬是，既不如純粹的地產(chǎn)商一樣快速發(fā)展，也沒趕上文旅行業(yè)的增速。如果作為一家從事主題公園開發(fā)的企業(yè)，華僑城現(xiàn)有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)顯然并不協(xié)調(diào)，如果作為一家地產(chǎn)企業(yè)，其發(fā)展速度已然落后一段。

近日，華僑城集團(tuán)旗下主要上市公司華僑城A（000069.SZ）發(fā)布了2018年年報(bào)，盡管營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)都同比增長(zhǎng)，但還是暴露了華僑城的財(cái)務(wù)壓力和模式隱憂。

大手筆投資擴(kuò)張致債務(wù)壓力加大

華僑城A近日發(fā)布的2018年財(cái)報(bào)顯示，公司全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入481.42億元，同比增長(zhǎng)13.7%；歸屬母公司凈利潤(rùn)105.89億元，同比增長(zhǎng)22.52%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬母公司凈利潤(rùn)為95.12億元，同比增長(zhǎng)30.41%。

這無(wú)疑是一份不錯(cuò)的業(yè)績(jī)，但細(xì)讀這份財(cái)報(bào)，GPLP犀牛財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，公司資產(chǎn)負(fù)債率有所上升，達(dá)到73.77%，2017年負(fù)債率為69.89%，同比上升3.88%，而2016年和2015的資產(chǎn)負(fù)債率為分別為67.12% 和63.41%。

這意味著，過(guò)去三年，華僑城A資產(chǎn)負(fù)債率由63.41%上升到73.77%，上升了10.36%。

截至2018年末，華僑城A短期借款為131.31億元，較2017年末進(jìn)一步增長(zhǎng)；一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債86.07億元，長(zhǎng)期借款594.11億元，總負(fù)債達(dá)到2170.05億元。而上一年總負(fù)債為1519.87億元，一年時(shí)間，負(fù)債總額增長(zhǎng)了約650億元。

凈負(fù)債率上升更快，甚至超過(guò)了部分大型房地產(chǎn)公司。

中信建投的研究報(bào)告顯示，華僑城2018年末凈負(fù)債率比2017年增加31.5個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到84.3%。相比之下，在房地產(chǎn)領(lǐng)域內(nèi)規(guī)模更大的萬(wàn)科（000002.SZ）2018年凈負(fù)債率只有30.9%，而碧桂園（2007.HK）凈負(fù)債率為49.6%，都比華僑城低很多。

負(fù)債上升的原因在于公司重金拿地，布局文旅產(chǎn)業(yè)。

華僑城以做主題公園起家，早年以“旅游+地產(chǎn)”的模式構(gòu)建了“造城”的核心競(jìng)爭(zhēng)力，并走出深圳，在北京、上海、成都和武漢等地進(jìn)行復(fù)制。著名的“錦繡中華”“世界之窗”“歡樂谷”都出自華僑城。

地產(chǎn)項(xiàng)目所創(chuàng)造的收益反哺文旅主業(yè)，從而奠定了華僑城在主題公園領(lǐng)域亞洲第一、世界第四的領(lǐng)先地位。

2015年由于國(guó)內(nèi)地產(chǎn)業(yè)開始疲軟，華僑城在“旅游+地產(chǎn)”模式上提出了“文化+旅游+城鎮(zhèn)化”和“旅游+互聯(lián)網(wǎng)+金融”的創(chuàng)新發(fā)展模式，開始尋找新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，旅游業(yè)態(tài)明顯擴(kuò)大。自2016年開始迅速在全國(guó)布局，具體表現(xiàn)在文化旅游古鎮(zhèn)開發(fā)和運(yùn)營(yíng)、大型自然和人文景區(qū)管理以及全域旅游開發(fā)三個(gè)方面的落地執(zhí)行。

最近三年，華僑城開始全國(guó)撒網(wǎng)，跑馬圈地，重金布局文旅產(chǎn)業(yè)，不僅與云南多個(gè)地區(qū)簽訂了20余項(xiàng)投資，投資額高達(dá)千億，還在無(wú)錫、衡陽(yáng)等地簽約了數(shù)百億元的文旅、度假項(xiàng)目。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，僅在2018年，華僑城就在云南、西安、昆山、溫州、無(wú)錫、常熟、衡陽(yáng)、湛江、贛州等多個(gè)省市簽下文旅項(xiàng)目，總投資額達(dá)數(shù)千億元。

中指研究院統(tǒng)計(jì)顯示，華僑城2018年拿地面積1027萬(wàn)平方米，拿地金額為496億元，在所有房企中排名第12位。

重金拿地的同時(shí)，公司房地產(chǎn)銷售業(yè)績(jī)并不出色，落后于很多其他房企，但此舉卻加大了公司的債務(wù)壓力。

頻繁出售資產(chǎn)難擋現(xiàn)金凈流出擴(kuò)大

華僑城2018年財(cái)報(bào)顯示，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-99.84億元，2017年為-79.14億元。這意味著，華僑城A連續(xù)兩年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出，2018年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出比上一年度擴(kuò)大了26.15%，這也是華僑城經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流出最高的一年。

同時(shí)，2018年華僑城的投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出也高達(dá)168.28億元，同比增長(zhǎng)80.27%。

為了緩解資金壓力，自2017年下半年開始，華僑城便陸續(xù)出售旗下資產(chǎn)，2018年下半年這一舉動(dòng)更為頻繁。

GPLP犀牛財(cái)經(jīng)根據(jù)公開信息整理發(fā)現(xiàn)，2018年以來(lái)，華僑城及其下屬企業(yè)在各大產(chǎn)權(quán)交易平臺(tái)掛牌出售和進(jìn)行預(yù)披露的資產(chǎn)大約有20項(xiàng)，范圍包括項(xiàng)目公司股權(quán)、土地、在建工程及金融資產(chǎn)，其中純地產(chǎn)項(xiàng)目為出售重點(diǎn)，出售主體涉及華僑城集團(tuán)及旗下華僑城股份、華僑城亞洲等，且多數(shù)位于北京、上海、深圳和成都等一二線城市。

據(jù)公開信息，僅2018年10月，華僑城累計(jì)出售資產(chǎn)獲得現(xiàn)金流就達(dá)到百億元，其出售項(xiàng)目包括：成都安仁華僑城仁里文化旅游開發(fā)有限公司100%股權(quán)；成都地潤(rùn)置業(yè)發(fā)展有限公司51%股權(quán)；成都天府華僑城湖濱商業(yè)管理有限公司51%股權(quán)；海南華僑實(shí)業(yè)有限公司100%股權(quán)及債權(quán)、泰州華僑城有限公司部分資產(chǎn)；上海華合房地產(chǎn)開發(fā)有限公司50%股權(quán)及債權(quán)，以及成都華僑城盈創(chuàng)實(shí)業(yè)有限公司80%股權(quán)。

頻繁拋售資產(chǎn)固然能解燃眉之急，但對(duì)于資金沉淀周期長(zhǎng)的文旅產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，并非長(zhǎng)久之計(jì)，如何將手中資源不斷變現(xiàn)，保持資金周轉(zhuǎn)的高效將是其未來(lái)不得不面對(duì)的考驗(yàn)。而且從財(cái)報(bào)看，2018年下半年一連串的資產(chǎn)處置并未使華僑城A現(xiàn)金凈流出狀況得到緩解。

在負(fù)債和現(xiàn)金流的壓力下，華僑城不得不加大融資力度。華僑城A在2018年的發(fā)債頻率較往年有明顯提升，全年發(fā)行了6次公司債，債券總額達(dá)到95億元。今年一季度繼續(xù)發(fā)公司債。

同時(shí)，借款也在增加。4月11日，華僑城公告稱，今年第一季度累計(jì)新增借款286.94億元。

加大文旅投資但文旅業(yè)務(wù)增速下滑

華僑城重金投向文旅產(chǎn)業(yè)，那么其文旅業(yè)務(wù)表現(xiàn)如何呢？

從財(cái)報(bào)看，盡管最近三年公司文旅業(yè)都同比增長(zhǎng)，但增速逐年放緩。

2016年旅游綜合業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)29.91%，2017年該業(yè)務(wù)同比增速大幅降至15.77%，到了2018年，這部分業(yè)務(wù)同比增速再次大幅降至6.08%。

據(jù)GPLP犀牛財(cái)經(jīng)了解，旅游業(yè)務(wù)增速大幅下滑的原因之一是大型主題公園的門票收入在持續(xù)下滑。

聯(lián)合信用在一份報(bào)告中表示，華僑城運(yùn)營(yíng)的單體主題公園和綜合旅游項(xiàng)目均面臨游客數(shù)量下滑和門票收入減少的情況。目前，在華僑城投入運(yùn)營(yíng)的七家歡樂谷中，深圳歡樂谷、成都?xì)g樂谷和北京歡樂谷外接待游客人數(shù)和門票收入出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。

從數(shù)據(jù)看，北京歡樂谷入園人數(shù)減少最明顯，該園2017年接待游客341.63萬(wàn)人，比2016年減少約24萬(wàn)人，門票收入減少1900萬(wàn)元。成都?xì)g樂谷2017年接待游客208.2萬(wàn)人，比2016年減少約10萬(wàn)人，收入減少近2000萬(wàn)元。深圳歡樂谷2017年接待游客295.55萬(wàn)人，比2016年減少約5萬(wàn)人，收入減少近2000萬(wàn)元。

2015年至2017年內(nèi)，深圳歡樂谷的年門票收入從3.27億元降至2.99億元，年接待游客人數(shù)從325萬(wàn)人降至295.55萬(wàn)人；北京歡樂谷年門票收入從3.84億元降至3.22億元，年接待游客人數(shù)從374萬(wàn)人降至341.63萬(wàn)人。

筆者2018年兩次帶家人和朋友走進(jìn)北京歡樂谷，跟多年前的火爆場(chǎng)面相比，反差較大，不但入園的人少了很多，而且進(jìn)園后的體驗(yàn)也不如從前，設(shè)備陳舊，游客玩的興致也不如早年。期中一次入園還趕上了北京歡樂谷的促銷活動(dòng)，門票降至49元。但即使如此，入園人數(shù)并不多，全天停車場(chǎng)都有空出的車位。

值得注意的是，文旅業(yè)務(wù)增速下滑的同時(shí)，華僑城A的文旅業(yè)務(wù)收入占總收入的比重也在不斷降低。

2016年，旅游綜合收入占華僑城A總收入的比重是45.11%，到2018年，這一業(yè)務(wù)比重降至40.83%，兩年時(shí)間，下降近5個(gè)百分點(diǎn)。

但最近三年是國(guó)內(nèi)文旅業(yè)和發(fā)展很好的時(shí)期，中國(guó)旅游消費(fèi)持續(xù)旺盛。根據(jù)社科院日前發(fā)布的旅游綠皮書顯示，2017年中國(guó)旅游人數(shù)和收入連續(xù)9年實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)以上的增長(zhǎng)，而2018年則繼續(xù)維持強(qiáng)勁增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

面對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)如何突圍？

盡管最近幾年文旅行業(yè)發(fā)展很快，投資火熱，但競(jìng)爭(zhēng)也非常激烈，企業(yè)要盈利并不容易。

首先是政策方面的限制。2018年4月，國(guó)家發(fā)改委等五部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于規(guī)范主題公園建設(shè)發(fā)展的指導(dǎo)意見》，《意見》要求嚴(yán)禁以主題公園建設(shè)名義占用各類保護(hù)區(qū)或破壞生態(tài)，嚴(yán)格控制主題公園周邊的房地產(chǎn)開發(fā)，不得與主題公園捆綁供地和審批，從嚴(yán)限制主題公園周邊住宅用地比例和建設(shè)規(guī)模，不得通過(guò)調(diào)整規(guī)劃為主題公園項(xiàng)目配套房地產(chǎn)開發(fā)用地等。

這一政策，對(duì)于像華僑城這種以“地產(chǎn)+文旅”為開發(fā)模式的企業(yè)來(lái)說(shuō)，沖擊客觀存在。

其次，很多有實(shí)力的企業(yè)也紛紛加入文旅大軍行列，華僑城面臨的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手會(huì)越來(lái)越多。

最近兩年，隨著消費(fèi)升級(jí)和城鎮(zhèn)發(fā)展的落地，越來(lái)越多民眾開始對(duì)休閑旅游有了更深入的要求。而影視行業(yè)線上流量的見頂和房地產(chǎn)政策的收緊，使得華誼兄弟、光線傳媒、樂創(chuàng)文娛等影視公司，以及萬(wàn)達(dá)、融創(chuàng)、恒大等地產(chǎn)公司，開始向?qū)嵕皧蕵贩较蜣D(zhuǎn)型。

2018年融創(chuàng)成立文旅集團(tuán)，與地產(chǎn)集團(tuán)分開獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，此前拿下的萬(wàn)達(dá)文旅項(xiàng)目是其重要資產(chǎn)。融創(chuàng)文旅成立后不久，便與樂融合作推出了一檔親子向的綜藝節(jié)目，實(shí)際拍攝地便位于各地的萬(wàn)達(dá)樂園。

恒大旅游集團(tuán)在旅游方面重點(diǎn)打造“中國(guó)海南?；◢u”和“恒大童世界”。前者是匯集國(guó)際會(huì)議中心、購(gòu)物中心、特色博物館群、文化娛樂城、游艇俱樂部等28個(gè)業(yè)態(tài)；后者則是用來(lái)對(duì)標(biāo)迪士尼，以中國(guó)文化、中國(guó)歷史等為核心內(nèi)容，打造童話神話主題樂園。

與此同時(shí)，老牌文旅企業(yè)華強(qiáng)方特、宋城演藝也都在擴(kuò)張。

再次，國(guó)外品牌如迪士尼更是對(duì)國(guó)內(nèi)文旅品牌形成較大威脅。目前迪斯尼已形成了傳媒網(wǎng)絡(luò)、樂園及度假區(qū)、電影娛樂、消費(fèi)產(chǎn)品和互動(dòng)傳媒等業(yè)務(wù)，華僑城與迪斯尼在規(guī)模、單位面積、接待能力、重游率、人均消費(fèi)等方面仍存在較大差距。

而且，與國(guó)外相比，國(guó)內(nèi)主題公園缺乏明確的主題，缺少一些有影響力的主題文化。許多主題是徒有其名而無(wú)游樂特質(zhì)，不能形成主題公園的核心競(jìng)爭(zhēng)力，投資規(guī)模小，游樂設(shè)備陳舊，使游客缺乏融入主題情境的機(jī)會(huì)以及不斷滿足新奇的要求。

從主題公園在全世界的發(fā)展看，主題公園的主要盈利點(diǎn)應(yīng)該是娛樂、餐飲、住宿、商業(yè)等項(xiàng)目，門票收入只占到30%左右。而目前國(guó)內(nèi)大部分主題公園80%的收入來(lái)自于門票，旅游紀(jì)念品收入僅占10%或更低。

與住宅類的房地產(chǎn)開發(fā)不同，文旅項(xiàng)目復(fù)合性更高，投資金額大，周期長(zhǎng)，見效慢，對(duì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力要求高，尤其是IP產(chǎn)業(yè)鏈的打造，更是要走很長(zhǎng)的路。

事實(shí)上，作為一家央企，華僑城有很多做大做強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，但文旅行業(yè)對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)能力、管理水平和機(jī)制靈活性方面提出了很高的要求。如何在國(guó)有企業(yè)改制的背景下，在競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈的文旅領(lǐng)域大膽創(chuàng)新和突圍，這是擺在華僑成這家老牌企業(yè)面前的新命題，既是機(jī)遇，也是挑戰(zhàn)。

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