做空系列09：李嘉誠的虛與空

5月14日下午，香港GMT Research發(fā)布李嘉誠旗下長江和記實(shí)業(yè)有限公司的做空?qǐng)?bào)告，認(rèn)為公司2018年報(bào)通過會(huì)計(jì)調(diào)整使得利潤虛增，公司另外以“待售資產(chǎn)”之名隱瞞了577億港元債務(wù)，認(rèn)為長實(shí)正是以這種方式獲得更高的市場評(píng)級(jí)以及廉價(jià)信貸。彭博發(fā)布的文章在官網(wǎng)上難以查詢，但是根據(jù)其他網(wǎng)站的引用可略見一二。

2013年，香港一位小學(xué)生所著《李家的城》紅遍網(wǎng)絡(luò)，香港這座“李家的城”讓香港人民習(xí)慣了三巨頭的無孔不入、無微不至，然而誠如李嘉誠本人所述，他渴望世人用傷人的標(biāo)準(zhǔn)來評(píng)價(jià)他，而不愿因承受“家國情懷”的道德義務(wù)，也不敢承擔(dān)“吸血鬼”的惡名，他的撤資離港顯然引起了“習(xí)慣”的不適。2015年，瞭望中國《別讓李嘉誠跑了》一文，不知道出了多少人的心聲。

“目前，香港前十名的商業(yè)大家族，過半從事地產(chǎn)行業(yè)，可見，其財(cái)富的來源，并非為香港創(chuàng)造了真實(shí)的財(cái)富，而是部分建立在權(quán)力經(jīng)濟(jì)，土地經(jīng)濟(jì)之上?！?/strong>那個(gè)時(shí)代過來的李嘉誠對(duì)土地財(cái)政自然爛熟于心。

李嘉誠的套利逃離始于2013年8月——李嘉誠似乎非常了解市場的不敏感性或者說是投機(jī)者的狂熱——為大陸房價(jià)的高位，先以25.78億（1元人民幣約合0.151美元）出售廣州西城都薈廣場和停車場；同年10月，李嘉誠將小陸家嘴的東方匯經(jīng)中心整棟出售，交易價(jià)格71.6億元。

直到2015年9月，李嘉誠旗下的長江基建集團(tuán)宣布將以116億美元換股形式合并旗下公用事業(yè)公司電能實(shí)業(yè)。完成合并后，電能實(shí)業(yè)將會(huì)退市。這意味李嘉誠將完成旗下公司注冊(cè)地的全部外遷。自從2012年12月4日，和記黃埔2320萬元拿下了武漢蔡甸區(qū)的一塊地后，就沒有在大陸再進(jìn)行過大規(guī)模的土地收購。

（圖片來源：網(wǎng)絡(luò)）

GMT的報(bào)告中指出，在過去三年中的兩年里，該公司的自由現(xiàn)金流只夠支付股息。這就解釋了為什么長和一直在出售資產(chǎn)為收購提供資金。在2018年為了支持長和收購WIND TRE的剩余部分，其三家關(guān)聯(lián)公司買了長和部分資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)權(quán)益，長和便將這些資產(chǎn)列為“待售資產(chǎn)”，從而允許577億港元的銀行債務(wù)轉(zhuǎn)入“與分類為待售資產(chǎn)直接相關(guān)的負(fù)債”， 從而將這些債務(wù)從資產(chǎn)負(fù)債表上披露的總額中剔除。

另外，報(bào)告指出“本集團(tuán)進(jìn)行的任何重大收購都可能產(chǎn)生進(jìn)一步的會(huì)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。”Wind Tre為例，“因在收購時(shí)凈資產(chǎn)為負(fù)。這意味著，Wind Tre總的名義對(duì)價(jià)為611億港元，產(chǎn)生了972億港元的商譽(yù)。大量商譽(yù)增加了收購后利潤可能被夸大的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

5月14日，長江和記實(shí)業(yè)有限公司聯(lián)同其附屬公司發(fā)布公告回應(yīng)GMT機(jī)構(gòu)的沽空?qǐng)?bào)告，表示強(qiáng)烈否認(rèn)導(dǎo)言所含的影射。

“……集團(tuán)的經(jīng)審核財(cái)務(wù)報(bào)表乃嚴(yán)格遵守適用香港財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則。與導(dǎo)言所提述集團(tuán)呈報(bào)盈利有關(guān)的事宜均已按照適用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在集團(tuán)的經(jīng)審核財(cái)務(wù)報(bào)表作出全面透明披露?！?/p>

“……導(dǎo)言亦有提述與待售資產(chǎn)相關(guān)的債務(wù)并無綜合入賬之事宜，此亦同樣全面按照適用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，并已與信貸評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)討論?！?/p>

此回應(yīng)似乎讓GMT的沽空?qǐng)?bào)告“一拳打在了棉花上”，但需要注意的是，不同于渾水、香櫞對(duì)于信息披露、數(shù)據(jù)造假進(jìn)行做空，GMT對(duì)于年報(bào)數(shù)據(jù)的分析殺傷力實(shí)乃硬核。與之相佐的，在做空?qǐng)?bào)告發(fā)布之前，已有證券時(shí)報(bào)對(duì)于李嘉誠及其子李澤鉅連續(xù)40多次出手護(hù)盤長實(shí)進(jìn)行分析，合計(jì)耗資約46億港元。此外，5月14日，彭博社曝出長江實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司正在出售其在上海普陀區(qū)真如副中心的“高尚領(lǐng)域”綜合體項(xiàng)目，據(jù)了解，這是長實(shí)在上海僅存的一個(gè)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，項(xiàng)目估值超過29億美元（近200億元人民幣），長實(shí)擁有其60%的份額。

"資本的本性就是逐利而動(dòng)，市場的規(guī)則就是遵守法治，只要在法治框架內(nèi)，資本享有來去自由的權(quán)利。"

當(dāng)初“招安”做成首富的李嘉誠所遠(yuǎn)離的香港，或許曾經(jīng)是別人幻想入圍的黃金宮殿，但從來都不是他想要的城，這張泡沫織成的網(wǎng)破裂之時(shí)，誰愿意留到最后？

PS：李家大陸離線圖譜

彭博社5月15日?qǐng)?bào)導(dǎo)引述知情人士的話表示，長江實(shí)業(yè)的股權(quán)出售對(duì)整個(gè)項(xiàng)目的估值可能約為200億元人民幣。

據(jù)公開資料統(tǒng)計(jì)，2013年以來長江實(shí)業(yè)至少售出8個(gè)大陸商業(yè)資產(chǎn)，合計(jì)金額約500億元。中原地產(chǎn)統(tǒng)計(jì)，截至目前，長江實(shí)業(yè)在大陸還有28個(gè)項(xiàng)目，其中一、二線城市各10個(gè)，三四線城市共8個(gè)。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，近年來，李嘉誠在大陸和香港拋售物業(yè)總計(jì)套現(xiàn)已超1,100億港元。

2018年1月，重慶市南岸區(qū)楊家山片區(qū)的大型住商綜合用地報(bào)價(jià)200億元人民幣出售，而該地塊的持有人為李嘉誠創(chuàng)立的長江實(shí)業(yè)全資附屬公司和記黃埔地產(chǎn)（重慶南岸）有限公司。

2017年7月底，長江實(shí)業(yè)以145億港元出售和記電訊國際有限公司；同年9月，長江實(shí)業(yè)表示將出售兩處位于“世界最貴街道”的香港山頂?shù)赖姆慨a(chǎn)，交易獲利約19.3億港元。

2017年11月1日，長江實(shí)業(yè)宣布以402億港元轉(zhuǎn)讓中環(huán)中心，這也是李嘉誠近期拋售交易額度最大的香港資產(chǎn)，有關(guān)物業(yè)由具有中共對(duì)外聯(lián)絡(luò)部背景的中國國儲(chǔ)能源及多名香港政協(xié)委員收購。

2017年12月20日，香港交易所披露，長江實(shí)業(yè)附屬公司置富產(chǎn)業(yè)信托，正以20億港元出售香港一座購物中心。

2016年10月，長江實(shí)業(yè)以200億元人民幣出售位于上海浦東陸家嘴地區(qū)的上海世紀(jì)匯廣場。

做空系列09：李嘉誠的虛與空

5月14日下午，香港GMT Research發(fā)布李嘉誠旗下長江和記實(shí)業(yè)有限公司的做空?qǐng)?bào)告，認(rèn)為公司2018年報(bào)通過會(huì)計(jì)調(diào)整使得利潤虛增，公司另外以“待售資產(chǎn)”之名隱瞞了577億港元債務(wù)，認(rèn)為長實(shí)正是以這種方式獲得更高的市場評(píng)級(jí)以及廉價(jià)信貸。彭博發(fā)布的文章在官網(wǎng)上難以查詢，但是根據(jù)其他網(wǎng)站的引用可略見一二。

2013年，香港一位小學(xué)生所著《李家的城》紅遍網(wǎng)絡(luò)，香港這座“李家的城”讓香港人民習(xí)慣了三巨頭的無孔不入、無微不至，然而誠如李嘉誠本人所述，他渴望世人用傷人的標(biāo)準(zhǔn)來評(píng)價(jià)他，而不愿因承受“家國情懷”的道德義務(wù)，也不敢承擔(dān)“吸血鬼”的惡名，他的撤資離港顯然引起了“習(xí)慣”的不適。2015年，瞭望中國《別讓李嘉誠跑了》一文，不知道出了多少人的心聲。

“目前，香港前十名的商業(yè)大家族，過半從事地產(chǎn)行業(yè)，可見，其財(cái)富的來源，并非為香港創(chuàng)造了真實(shí)的財(cái)富，而是部分建立在權(quán)力經(jīng)濟(jì)，土地經(jīng)濟(jì)之上?！?/strong>那個(gè)時(shí)代過來的李嘉誠對(duì)土地財(cái)政自然爛熟于心。

李嘉誠的套利逃離始于2013年8月——李嘉誠似乎非常了解市場的不敏感性或者說是投機(jī)者的狂熱——為大陸房價(jià)的高位，先以25.78億（1元人民幣約合0.151美元）出售廣州西城都薈廣場和停車場；同年10月，李嘉誠將小陸家嘴的東方匯經(jīng)中心整棟出售，交易價(jià)格71.6億元。

直到2015年9月，李嘉誠旗下的長江基建集團(tuán)宣布將以116億美元換股形式合并旗下公用事業(yè)公司電能實(shí)業(yè)。完成合并后，電能實(shí)業(yè)將會(huì)退市。這意味李嘉誠將完成旗下公司注冊(cè)地的全部外遷。自從2012年12月4日，和記黃埔2320萬元拿下了武漢蔡甸區(qū)的一塊地后，就沒有在大陸再進(jìn)行過大規(guī)模的土地收購。

（圖片來源：網(wǎng)絡(luò)）

GMT的報(bào)告中指出，在過去三年中的兩年里，該公司的自由現(xiàn)金流只夠支付股息。這就解釋了為什么長和一直在出售資產(chǎn)為收購提供資金。在2018年為了支持長和收購WIND TRE的剩余部分，其三家關(guān)聯(lián)公司買了長和部分資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)權(quán)益，長和便將這些資產(chǎn)列為“待售資產(chǎn)”，從而允許577億港元的銀行債務(wù)轉(zhuǎn)入“與分類為待售資產(chǎn)直接相關(guān)的負(fù)債”， 從而將這些債務(wù)從資產(chǎn)負(fù)債表上披露的總額中剔除。

另外，報(bào)告指出“本集團(tuán)進(jìn)行的任何重大收購都可能產(chǎn)生進(jìn)一步的會(huì)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)?！盬ind Tre為例，“因在收購時(shí)凈資產(chǎn)為負(fù)。這意味著，Wind Tre總的名義對(duì)價(jià)為611億港元，產(chǎn)生了972億港元的商譽(yù)。大量商譽(yù)增加了收購后利潤可能被夸大的風(fēng)險(xiǎn)。”

5月14日，長江和記實(shí)業(yè)有限公司聯(lián)同其附屬公司發(fā)布公告回應(yīng)GMT機(jī)構(gòu)的沽空?qǐng)?bào)告，表示強(qiáng)烈否認(rèn)導(dǎo)言所含的影射。

“……集團(tuán)的經(jīng)審核財(cái)務(wù)報(bào)表乃嚴(yán)格遵守適用香港財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則。與導(dǎo)言所提述集團(tuán)呈報(bào)盈利有關(guān)的事宜均已按照適用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在集團(tuán)的經(jīng)審核財(cái)務(wù)報(bào)表作出全面透明披露。”

“……導(dǎo)言亦有提述與待售資產(chǎn)相關(guān)的債務(wù)并無綜合入賬之事宜，此亦同樣全面按照適用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的要求，并已與信貸評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)討論?！?/p>

此回應(yīng)似乎讓GMT的沽空?qǐng)?bào)告“一拳打在了棉花上”，但需要注意的是，不同于渾水、香櫞對(duì)于信息披露、數(shù)據(jù)造假進(jìn)行做空，GMT對(duì)于年報(bào)數(shù)據(jù)的分析殺傷力實(shí)乃硬核。與之相佐的，在做空?qǐng)?bào)告發(fā)布之前，已有證券時(shí)報(bào)對(duì)于李嘉誠及其子李澤鉅連續(xù)40多次出手護(hù)盤長實(shí)進(jìn)行分析，合計(jì)耗資約46億港元。此外，5月14日，彭博社曝出長江實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司正在出售其在上海普陀區(qū)真如副中心的“高尚領(lǐng)域”綜合體項(xiàng)目，據(jù)了解，這是長實(shí)在上海僅存的一個(gè)商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，項(xiàng)目估值超過29億美元（近200億元人民幣），長實(shí)擁有其60%的份額。

"資本的本性就是逐利而動(dòng)，市場的規(guī)則就是遵守法治，只要在法治框架內(nèi)，資本享有來去自由的權(quán)利。"

當(dāng)初“招安”做成首富的李嘉誠所遠(yuǎn)離的香港，或許曾經(jīng)是別人幻想入圍的黃金宮殿，但從來都不是他想要的城，這張泡沫織成的網(wǎng)破裂之時(shí)，誰愿意留到最后？

PS：李家大陸離線圖譜

彭博社5月15日?qǐng)?bào)導(dǎo)引述知情人士的話表示，長江實(shí)業(yè)的股權(quán)出售對(duì)整個(gè)項(xiàng)目的估值可能約為200億元人民幣。

據(jù)公開資料統(tǒng)計(jì)，2013年以來長江實(shí)業(yè)至少售出8個(gè)大陸商業(yè)資產(chǎn)，合計(jì)金額約500億元。中原地產(chǎn)統(tǒng)計(jì)，截至目前，長江實(shí)業(yè)在大陸還有28個(gè)項(xiàng)目，其中一、二線城市各10個(gè)，三四線城市共8個(gè)。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，近年來，李嘉誠在大陸和香港拋售物業(yè)總計(jì)套現(xiàn)已超1,100億港元。

2018年1月，重慶市南岸區(qū)楊家山片區(qū)的大型住商綜合用地報(bào)價(jià)200億元人民幣出售，而該地塊的持有人為李嘉誠創(chuàng)立的長江實(shí)業(yè)全資附屬公司和記黃埔地產(chǎn)（重慶南岸）有限公司。

2017年7月底，長江實(shí)業(yè)以145億港元出售和記電訊國際有限公司；同年9月，長江實(shí)業(yè)表示將出售兩處位于“世界最貴街道”的香港山頂?shù)赖姆慨a(chǎn)，交易獲利約19.3億港元。

2017年11月1日，長江實(shí)業(yè)宣布以402億港元轉(zhuǎn)讓中環(huán)中心，這也是李嘉誠近期拋售交易額度最大的香港資產(chǎn)，有關(guān)物業(yè)由具有中共對(duì)外聯(lián)絡(luò)部背景的中國國儲(chǔ)能源及多名香港政協(xié)委員收購。

2017年12月20日，香港交易所披露，長江實(shí)業(yè)附屬公司置富產(chǎn)業(yè)信托，正以20億港元出售香港一座購物中心。

2016年10月，長江實(shí)業(yè)以200億元人民幣出售位于上海浦東陸家嘴地區(qū)的上海世紀(jì)匯廣場。