反惡意收購(gòu)之毒丸計(jì)劃

什么是毒丸計(jì)劃

什么是毒丸計(jì)劃？記住一句話：我有毒，你還敢要嗎？

所以，毒丸計(jì)劃的核心思想就是目標(biāo)企業(yè)把自己變得有毒！你看上我是因?yàn)槲椰F(xiàn)在健健康康白白胖胖，并且對(duì)收購(gòu)方毫無(wú)防備，極容易被拿下。但是目標(biāo)企業(yè)一旦發(fā)現(xiàn)有人想惡意收購(gòu)，開(kāi)啟了防御計(jì)劃，要么自毀健康，要么豎起一道極難攻破的屏障，收購(gòu)方要花費(fèi)極大的財(cái)力才能拿下滿目蒼夷的目標(biāo)企業(yè)，它還會(huì)干嗎？

商場(chǎng)講究的是利益，不是恩怨，一旦無(wú)利可圖，散得比誰(shuí)都快。

正經(jīng)的下個(gè)定義，毒丸計(jì)劃（poison pill），正式名稱叫“股權(quán)攤薄反收購(gòu)措施”，指當(dāng)一個(gè)企業(yè)遇到惡意收購(gòu)，其實(shí)是當(dāng)收購(gòu)方持股比例達(dá)到10%-20%的時(shí)候，企業(yè)為了保住自己的控股權(quán)，由董事會(huì)制定并通過(guò)的“毒丸計(jì)劃”被激活，企業(yè)會(huì)向除了收購(gòu)方以外的所有股東大量低價(jià)增發(fā)新股（即低價(jià)購(gòu)股權(quán)），使得收購(gòu)方的持股比例下降，也就是攤薄股權(quán)，或者使用其他會(huì)大大增加收購(gòu)成本的方式，讓收購(gòu)方無(wú)法達(dá)到收購(gòu)的目的。

毒丸計(jì)劃是一種防御性條款，正常情況下不會(huì)被觸發(fā)。只有當(dāng)某個(gè)未經(jīng)目標(biāo)企業(yè)同意的機(jī)構(gòu)持股超過(guò)20%，或者某個(gè)未經(jīng)同意的個(gè)人持股超過(guò)10%的時(shí)候，這個(gè)計(jì)劃才會(huì)被觸發(fā)生生效。

毒丸計(jì)劃的主要類型

抽象的理論說(shuō)了很多，現(xiàn)在來(lái)看看具體都有哪些操作方式。

1. 優(yōu)先股毒丸

這是第一代毒丸計(jì)劃，指目標(biāo)企業(yè)向普通股股東發(fā)放可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，當(dāng)發(fā)生惡意收購(gòu)時(shí)，并且只有當(dāng)目標(biāo)企業(yè)已經(jīng)被收購(gòu)之后，毒性才被激活，股東持有的優(yōu)先股可以轉(zhuǎn)化為普通股，以此來(lái)稀釋收購(gòu)方的股權(quán)。

第一代毒丸計(jì)劃有兩點(diǎn)不足：一是只有在目標(biāo)企業(yè)被收購(gòu)之后才生效，無(wú)法在被收購(gòu)之前真正去對(duì)抗惡意收購(gòu)方；二是如果惡意收購(gòu)方只是用某些方式達(dá)到了對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控股權(quán)，而沒(méi)有真正從形式上去收購(gòu)它，那么毒丸計(jì)劃也無(wú)法生效。

2. 購(gòu)股權(quán)毒丸（外翻式毒丸/彈出計(jì)劃）

這是對(duì)第一代毒丸計(jì)劃的改良，指為了防止惡意收購(gòu)，目標(biāo)企業(yè)的原股東有權(quán)以低價(jià)購(gòu)買新發(fā)行的股票，而惡意收購(gòu)方則無(wú)此權(quán)利，以達(dá)到攤薄惡意收購(gòu)方股權(quán)，并使其收購(gòu)成本大增的目的，最終令其知難而退。

相比第一代毒丸計(jì)劃，改良之處在于優(yōu)化了觸發(fā)條件，只要是未經(jīng)目標(biāo)企業(yè)同意的機(jī)構(gòu)和個(gè)人達(dá)到了約定的持股比例，就可觸發(fā)毒丸計(jì)劃，才能真正起到事前防御的效果。這也是當(dāng)代企業(yè)最常用的毒丸方式之一。

3. 回購(gòu)毒丸（內(nèi)翻式毒丸/彈入計(jì)劃）

回購(gòu)毒丸指目標(biāo)企業(yè)以很高的溢價(jià)回購(gòu)其發(fā)行的購(gòu)股權(quán)，溢價(jià)往往高達(dá)100%，惡意收購(gòu)方同樣無(wú)此權(quán)利，不在目標(biāo)企業(yè)的回購(gòu)范圍內(nèi)?；刭?gòu)權(quán)利通常包含在購(gòu)股權(quán)當(dāng)中。

高溢價(jià)需要大量現(xiàn)金回購(gòu)，會(huì)使目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)金流緊張，財(cái)務(wù)情況急劇惡化，讓惡意收購(gòu)方打退堂鼓。

4. 人員毒丸（金色降落傘計(jì)劃）

人員毒丸指目標(biāo)企業(yè)被惡意收購(gòu)之后，如果原來(lái)簽署過(guò)共同協(xié)議的管理層中有人被降職或革職，那么全部管理層將集體辭職，并且企業(yè)還需一次性支付巨額賠償金。

人員毒丸一方面保護(hù)了公司、股東、管理層三方的利益，另一方面也增加了收購(gòu)方的收購(gòu)后管理成本。

5. 負(fù)債毒丸

負(fù)債毒丸指目標(biāo)企業(yè)可以在面臨惡意收購(gòu)?fù){時(shí)，搶先發(fā)行大量債券，并且約定在目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)發(fā)生大規(guī)模轉(zhuǎn)移時(shí)，債券持有人可要求立即兌付。

負(fù)債毒丸一旦觸發(fā)，需要立即支付巨額現(xiàn)金，同樣會(huì)使企業(yè)財(cái)務(wù)惡化，陷入困境，令惡意收購(gòu)方望而生畏。

以上五種是比較常見(jiàn)的、威力較猛的毒丸形式，現(xiàn)實(shí)中，如果惡意收購(gòu)方一意孤行，不管不顧，誓要收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)，為回購(gòu)購(gòu)股權(quán)、支付賠償金、兌付債券等毒丸支付了巨額現(xiàn)金，并且如果這些現(xiàn)金流入了原來(lái)的控股股東手中，那么也許原股東會(huì)選擇以其人之道還治其人之身，進(jìn)行反向收購(gòu)，這對(duì)于花費(fèi)了大力氣的收購(gòu)方來(lái)說(shuō)則是得不償失。

商場(chǎng)看的是利益，講的是權(quán)衡，吃力不討好的事情沒(méi)有哪個(gè)商人會(huì)一意孤行。所以毒丸計(jì)劃才會(huì)成為最常用的抵御野蠻人的方式之一，只要自己給自己設(shè)置了足夠狠的毀滅程序，別人就不敢冒然來(lái)侵犯你。

經(jīng)典案例

1. 成功案例：新浪抵御盛大

2005年初是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)黎明前的黑暗時(shí)期，當(dāng)時(shí)，盛大游戲已經(jīng)率先突圍，而新浪還在黑暗中摸索。2005年2月19日，盛大突然發(fā)表聲明，表示已持有新浪19.5%的股份，成為新浪第一大股東。盛大和新浪都是在美國(guó)上市的企業(yè)，按照美國(guó)的法律規(guī)定，一旦盛大持股達(dá)到20%，新浪和盛大就必須合并財(cái)務(wù)報(bào)表，并表后盛大就會(huì)成為新浪的實(shí)際控制人。這時(shí)新浪才意識(shí)到自己正遭遇惡意收購(gòu)，新浪管理層很是恐慌。

四天后，時(shí)任新浪CFO的曹國(guó)偉啟動(dòng)了毒丸計(jì)劃。三個(gè)要點(diǎn)：

（1）當(dāng)盛大持股達(dá)到20%時(shí)，新浪將自動(dòng)發(fā)行新股認(rèn)購(gòu)權(quán)證；

（2）除盛大方外，已經(jīng)持有新浪股票的股東將按照1：1的比例獲得認(rèn)股權(quán)證；

（3）原股東可用權(quán)證發(fā)行時(shí)股票價(jià)格的半價(jià)來(lái)行權(quán)，獲得新股票。

毒丸計(jì)劃一出，盛大的股份就從19.5%被稀釋到了2.28%，盛大選擇知難而退。

這一戰(zhàn)也奠定了曹國(guó)偉從CFO升任CEO的基礎(chǔ)。

2. 失敗案例：克朗公司抵御“金融鱷魚(yú)”戈德史密斯

戈德史密斯，善于收購(gòu)公司后將其肢解倒賣，賺取中間差價(jià)，為了使差額利潤(rùn)最大化，他往往采用惡意收購(gòu)的方式，他的這種作風(fēng)也在華爾街獲得了“金融鱷魚(yú)”的稱號(hào)。

1984年，戈德史密斯看上了美國(guó)排名前400的克朗公司，為了抵御這個(gè)“金融鱷魚(yú)”，克朗公司聘請(qǐng)專家制定了一套三重毒丸計(jì)劃，將在對(duì)方持股達(dá)到20%時(shí)自動(dòng)生效：

（1）股息毒丸：壓低股息，使收購(gòu)方無(wú)利可圖；

（2）選舉權(quán)毒丸：宣布新股東沒(méi)有選舉權(quán)，董事會(huì)每年最多更換1/3，任何重大決定須經(jīng)董事會(huì)2/3票通過(guò)，讓收購(gòu)者無(wú)權(quán)控制公司；

（3）人員毒丸：高管離職需支付其3年工資和全部退休金，總計(jì)1億美元，骨干離職需支付其半年工資，總計(jì)3000萬(wàn)美元，另收購(gòu)者面臨財(cái)務(wù)壓力。

這套三重毒丸計(jì)劃一出，“鱷魚(yú)”就沉靜了。但這并沒(méi)有讓克朗公司安心。于是，克朗公司先是引入了外援公司，后又直接與“鱷魚(yú)”談判，企圖讓“鱷魚(yú)”真正放棄收購(gòu)。誰(shuí)知道在“鱷魚(yú)”的各種套路下，反手一個(gè)猛擊，導(dǎo)致人們大量拋售克朗公司的股票，股價(jià)大跌，而戈德史密斯則在暗地里找克朗公司的各大股東和董事收購(gòu)股票。

到1985年7月15日，戈德史密斯已拿到了超過(guò)50%的股權(quán)，實(shí)際已經(jīng)控制了公司。但由于他只是購(gòu)買股票而沒(méi)有進(jìn)行合并，所以沒(méi)有達(dá)到觸發(fā)毒丸的條件。7月25日，他召集了臨時(shí)股東大會(huì)，憑借絕對(duì)的控股地位成為了公司新任董事長(zhǎng)，并宣布取消毒丸計(jì)劃。

這個(gè)案例告訴我們，毒丸計(jì)劃再厲害，它也不能萬(wàn)能的。凡是人們?cè)O(shè)計(jì)出的東西，就一定還有人可以破解它。所以我們學(xué)習(xí)毒丸計(jì)劃，不能只看它的厲害，更應(yīng)該看到它的漏洞，還有它的無(wú)奈。

毒丸計(jì)劃的實(shí)施環(huán)境

成敗都看過(guò)了，這里簡(jiǎn)單講一下實(shí)施環(huán)境的無(wú)奈。

毒丸計(jì)劃起源于美國(guó)，并且在1985年被美國(guó)法院判定為合法，因此在美國(guó)得到了廣泛應(yīng)用。

而英國(guó)的法律則判定毒丸計(jì)劃作為反收購(gòu)手段不合法，所以毒丸計(jì)劃無(wú)法在英國(guó)執(zhí)行。

而中國(guó)的《公司法》和相關(guān)制度規(guī)定中，雖然沒(méi)有明確判定毒丸計(jì)劃不合法，但是實(shí)際上中國(guó)并不具備執(zhí)行它的條件。

美國(guó)之所以能夠創(chuàng)造并推行毒丸計(jì)劃，關(guān)鍵在于美國(guó)的公司法奉行的是“管理層中心主義”，即授權(quán)資本制，美國(guó)公司只要在公司章程中明確授權(quán)董事會(huì)可以進(jìn)行資本擴(kuò)張，那么毒丸計(jì)劃的決策權(quán)就在董事會(huì)，無(wú)需經(jīng)過(guò)股東大會(huì)，可以隨時(shí)發(fā)行新股。

中國(guó)的公司法奉行的是“股東中心主義”，即法定資本制，發(fā)行新股必須經(jīng)過(guò)股東大會(huì)，也就是毒丸計(jì)劃的決策權(quán)在股東會(huì)，而惡意收購(gòu)方已經(jīng)成為了公司數(shù)一數(shù)二的大股東，自然不會(huì)通過(guò)毒丸計(jì)劃來(lái)對(duì)付自己，這就形成了悖論，所以即使中國(guó)法律沒(méi)有說(shuō)不合法，實(shí)際中卻不可能執(zhí)行。

所以，2015年，當(dāng)萬(wàn)科遭遇寶能系的惡意收購(gòu)時(shí)，作為中國(guó)本土企業(yè)，萬(wàn)科實(shí)際上無(wú)法實(shí)施毒丸計(jì)劃。但是抵御野蠻人的方法還有千百種，萬(wàn)科最終還是守住了家門。

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