先天下之憂而憂！美元多頭大捷會不會是“大劫”？

眼下金融市場最為熱門的話題無疑仍舊是美聯(lián)儲12月會否開啟近10年的首次加息進程。而伴隨著加息日期臨近，美元正形成一股大牛之勢，11月中旬的法國版911事件雖然對金融市場影響短暫，但對美元多頭而言無疑是“錦上添花”，幫助美元指數(shù)升至七個月來高位99.75，攻破百點大關(guān)指日可待。美元指數(shù)最近一年兌G10國家貨幣全線上揚。

但需要警惕的是，美元較大周期行情都伴隨著金融市場大規(guī)模動蕩，而近兩次美元明顯的大漲周期則分別導致了之后的拉美債務危機和亞洲金融危機。近來不少分析人士預言，新興市場經(jīng)濟體將首當其沖，成為美元大牛下的最大受害者。而周二(11月17日)大宗商品市場的“慘況”更加充分說明了這一點！金銀、銅、原油和鐵礦石全部淪陷。彭博大宗商品指數(shù)下跌0.9%，今年以來累計下跌21.7%，美聯(lián)儲加息可能性與中國需求放緩打擊大宗商品市場。

【美聯(lián)儲早已緊縮？10月會議紀要會怎么說？】

12月加息似乎已經(jīng)成了市場的共識。在《華爾街日報》的最新調(diào)查中，有92%的經(jīng)濟學家預計美聯(lián)儲將于12月加息，結(jié)束長達八年的零利率政策。但事實上，這些預測者心心念念的貨幣緊縮，其實早在一年前就開始了。芝加哥大學教授Cynthia Wu和 Fan Dora Xia建立了美聯(lián)儲“影子利率”的模型。盡管聯(lián)邦基金利率自2008年11月以來就一直保持在近零水平，但影子利率卻遠低于該水平。

如果把加息作為緊縮政策的開始，這么想固然也沒錯。但如果根據(jù)影子利率，到了12月，緊縮政策實際已經(jīng)進行了19個月！再考慮到目前的美股實際已處于高估狀態(tài)，以及上市公司為了回購股票積累了巨額債務，如今的牛市面對加息可能會更為脆弱。

前幾次美聯(lián)儲美聯(lián)儲的緊縮周期中(1986-1989、1994-2000、2004-2006)，平均加息幅度為388個基點。但按照影子利率計算，此輪加息已經(jīng)完成了平均加息幅度的58%。如果美聯(lián)儲按照現(xiàn)有的計劃加息，那么到2017年底聯(lián)邦基金利率將升至2.6%(美聯(lián)儲預期中位數(shù))，屆時含影子利率的實際加息幅度將高達559個基點，遠超前三個緊縮周期的均值水平。

北京時間周四(11月19日)凌晨03:00，投資者密切關(guān)注美聯(lián)儲公布的10月27日-28日會議紀要。當日決議公布后，市場認為決議異常鷹派，保留了12月加息的可能性，并看淡了海外經(jīng)濟放緩對美國經(jīng)濟的影響，而本次紀要又是如何，投資者拭目以待。

1、關(guān)于12月的解釋

美聯(lián)儲決策者在10月會議之后的聲明中加入一行，表示將在“下一次會議上”評估是否適宜上調(diào)利率。提及12月是一個值得注意的變化，之前美聯(lián)儲是避免給出日期指引的。會議紀要可能為加入這一細節(jié)提供解釋，并可能明示官員們希望啟動2006年以來的首次加息，除非經(jīng)濟出現(xiàn)意料之外的惡化而阻止采取行動。

主席耶倫(Janet Yellen)在11月4日告訴國會，12月加息存在現(xiàn)實可能性。舊金山聯(lián)儲主席威廉姆斯(John Williams)曾提供了更多內(nèi)情。他在11月7日告訴記者，美聯(lián)儲之所以加入這句話，是為了對抗市場認為“12月已不在桌面上”，把投資者拉回到與決策者展望一致的狀態(tài)，即12月仍有可能。

美國聯(lián)邦基金期貨交易員似乎已經(jīng)心領(lǐng)神會，下圖顯示對于12月15-16日會議加息的預期顯著回升，特別是在10月強勁非農(nóng)就業(yè)報告之后，這一幾率一度回升至70%高位水平。

2、美聯(lián)儲的溝通手段

需要關(guān)注他們關(guān)于首次加息之后如何溝通加息步伐的討論。一旦實施了首次加息，這就會成為爭論的焦點，而美聯(lián)儲官員已經(jīng)反復強調(diào)將采取漸進的方式。同樣他們可能不愿重復在2004-2006年的緊縮周期中、可以預見的步調(diào)，當時是每次會議加息25個基點。他們可能澄清，如何才能做到看數(shù)據(jù)行事，而又不致于因為預料之外的行動而引發(fā)不必要的市場動蕩。

美聯(lián)儲可能會避免階梯式加息步伐：

3. 全球風險

10月會議以來美聯(lián)儲官員的講話表明，決策者仍然對全球風險感到放心，對于即將出爐的美國國內(nèi)數(shù)據(jù)也感到樂觀。下圖顯示，彭博在11月6-12日調(diào)查的經(jīng)濟學家對于12月加息也有了共識。

不同月份調(diào)查中經(jīng)濟學家預期的變化：

4. 退出機制

美聯(lián)儲需要在某個時刻表明如何縮減其資產(chǎn)負債表。之前為應對2007-2009年金融危機，美聯(lián)儲實施的QE導致資產(chǎn)負債表膨脹至逾4.5萬億美元。

【美元距百點大關(guān)只差毫厘，誰在背后默默掉眼淚？】

過去18個月里，經(jīng)貿(mào)易加權(quán)的美元指數(shù)累計上漲近19%，為創(chuàng)紀錄最快漲速，目前來到了2003年以來最高121.50。而伴隨著美聯(lián)儲加息預期的增加，未經(jīng)加權(quán)的美元指數(shù)也接近100大關(guān)，逼近12年新高。今年3月中旬，美元指數(shù)曾短暫站上100關(guān)口上方，就在昨日，美元指數(shù)攀升至99.75，離百點大關(guān)僅剩最后25點的沖刺距離。

知名財經(jīng)博客Zerohedge撰文表示，美元走強對美國企業(yè)利潤而言并不是什么好消息。還記得美聯(lián)儲副主席費希爾(Stan Fischer)近期提到過，美元匯率飆升的最壞影響暫時還未到來，其多數(shù)影響將在第一年之后顯現(xiàn)。因此，我們只不過剛剛進入了強勢美元對美國經(jīng)濟影響的最銳利那頭，之后可能不好過。

正如BlondeMoney的Helen Thomas近期所述，費希爾近期在《匯率變化對產(chǎn)出和通脹的傳導機制》中指出，如果美元升值10%，美聯(lián)儲內(nèi)部員工所創(chuàng)建的模型表明，凈出口對GDP的直接影響很大，三年之后GDP將低于基線水準逾1.5%。此外，這一影響將非常緩慢地實質(zhì)化，對GDP超過一半的負面影響將在逾一年時間內(nèi)體現(xiàn)出來。

下圖顯示，美元升值10%對美國凈出口的預估影響。可以發(fā)現(xiàn)，強勢美元將重創(chuàng)出口。但需要注意的是，大部分影響將在第一年之后顯現(xiàn)。美聯(lián)儲還敢加息嗎？

費希爾在文章末尾是這樣予以總結(jié)的——美元升值和海外經(jīng)濟疲弱已經(jīng)造成相當大的沖擊，盡管其對某些嚴重依賴國際貿(mào)易的經(jīng)濟領(lǐng)域產(chǎn)生很大影響，但美國經(jīng)濟似乎較好地經(jīng)受住了考驗。因加息較預期推遲了一年多，貨幣政策在取得這些成就方面發(fā)揮了關(guān)鍵作用。

費希爾的總結(jié)無疑是在告訴我們，美聯(lián)儲官員認為他們已經(jīng)足夠鴿派，因為他們已經(jīng)推遲了首次加息時間，即便目前加息仍是指日可待。但Zerohedge撰文認為，這一貨幣政策太過瘋狂，他們將在事情發(fā)生后才告訴你已經(jīng)寬松過! !

那么，誰是美元牛市背后的最大受害者？德意志銀行(Deutsche Bank)給出了一些看法，該行分析師認為，強勢美元、油價再度大幅下挫以及全球經(jīng)濟增長和投資支出較上一周期放緩將在很長一段時間內(nèi)對標普500指數(shù)成分股中的許多大宗商品和工業(yè)資本貨物生產(chǎn)商帶來沖擊。

正是由于受到這些因素影響，我們自去年以來減持能源、材料和工業(yè)股，預計這些行業(yè)在2015年、2016年甚至更長時間內(nèi)將表現(xiàn)不佳。除非股價下滑至較有吸引力的入場價格，否則我們維持這一觀點不變。

我們?nèi)詫υS多標普工業(yè)股每股盈利增長的風險表示擔憂，這些公司的海外利潤因美元走強而提高。這其中包括大多數(shù)技術(shù)、工業(yè)、消費必需品、許多醫(yī)療和非必需消費品類股。在我們可以觀察到美元對美聯(lián)儲加息的初始反應之前，這一風險仍難以忽視或量化。當前匯率下，強勢美元對這些行業(yè)的拖累料將在2016年第二季度告一段落。

CEO們并未忽視這一現(xiàn)實。據(jù)FactSet報道，迄今為止，23家公司中有18家指出“強勢美元”對收入產(chǎn)生負面影響。

記住，危機通常只會緩慢開始，之后突然爆發(fā)，而股市總是最后一個做出反應。如下圖所示，2011年以來的信貸周期圖表與2006-2009年頗為相似，照此看，美股恐難逃劫數(shù)。

【大宗商品遍地哀嚎，沒有最慘只有更慘！】

美元隔夜走強至接近12年新高，再度接近100大關(guān)。美國10月CPI在連跌兩個月之后重獲上漲，達到市場預期0.2%，緩解了強美元和低油價帶來的通脹壓力，美聯(lián)儲12月加息預期有望進一步強化。而在這背后，大宗商品市場仍在默默掉眼淚！黃金、白銀、銅、原油、鐵礦石全部淪陷。彭博大宗商品指數(shù)下跌0.9%，今年以來累計下跌21.7%，美聯(lián)儲加息可能性與中國需求放緩打擊大宗商品市場。

彭博大宗商品指數(shù)：

周二(11月17日)衡量全球商品航運市場費用的波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)跌至紀錄低點550，基本上已經(jīng)失去希望！要知道，往年這個時候，BDI指數(shù)可是從未跌過！大宗商品崩盤的背后，是新興國家經(jīng)濟極度不景氣的縮影；同時，美聯(lián)儲即將加息的預期已經(jīng)使得美元迎來了新一輪牛市行情，而以美元計價的大宗商品價格必然會受到極大沖擊。

油價自8月以來首次跌至40美元/桶附近，美油創(chuàng)下8月26日來最低收盤位40.67美元/桶，對沖基金對于原油紛紛轉(zhuǎn)持更悲觀看法。黃金期貨跌至五年來低點1068.60美元/盎司，過去15個交易日就有14日在下跌；在創(chuàng)下有史以來最長連跌紀錄之后，銀價周二再度下挫，跌至兩個月低點14.20美元/盎司；分析人士預計金屬市場未來還要經(jīng)歷陣痛。

銅跌至六年新低，投資者加大看空力度，因預期全球供應過剩并且中國需求放緩。銅價今年以來已經(jīng)下跌了25%。鐵礦石價格大跌4.5%，創(chuàng)逾四個月新低。Metal Bulletin數(shù)據(jù)顯示，八周后交割的青島港62%品位鐵礦石價格下跌2.16美元，或4.5%，至每噸45.58美元，創(chuàng)下7月8日以來新低。

Wells Capital Management首席投資策略師Jim Paulsen表示，金屬市場最近的疲軟源于美聯(lián)儲加息可能性預期的迅速轉(zhuǎn)變，這直接影響了競爭性回報。利率升高也加大了經(jīng)濟增速放緩和美元升值的可能性，這對大宗商品是利空?，F(xiàn)在全球增長局面已經(jīng)很疲軟，這會放大利空效應。

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