中期仍中性，短期或反彈，成長(zhǎng)與消費(fèi)并舉

一、宏觀和行業(yè)分析

(一)國(guó)外主要經(jīng)濟(jì)政策解讀

經(jīng)濟(jì)：美國(guó)PMI回升，失業(yè)率新低，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍非常強(qiáng)勁；歐元區(qū)、日本近期經(jīng)濟(jì)有所回落，短期經(jīng)濟(jì)面變化不大，但風(fēng)險(xiǎn)因素在逐漸積累。歐洲和日本CPI的回落或許延遲退出貨幣寬松時(shí)間，具體情況仍需跟蹤。相比之下美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍表現(xiàn)強(qiáng)勁，PMI超預(yù)期且失業(yè)率再創(chuàng)新高，所謂的對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的擔(dān)憂為時(shí)尚早，就算過(guò)熱，經(jīng)濟(jì)在頂部的徘徊期也有可能持續(xù)1年左右。

美國(guó)5月ISM制造業(yè)PMI指數(shù)58.7，預(yù)期58.2，前值57.3。5月新增非農(nóng)就業(yè)22.3萬(wàn)人，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期;失業(yè)率降至3.8%，創(chuàng)十八年以來(lái)最低水平。失業(yè)率新低和經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁推高了工資漲幅，不過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)5月會(huì)議已表示能暫時(shí)忍受通脹超2%，6月加息概率幾近確定。

歐元區(qū)4月制造業(yè)PMI終值55.5，預(yù)期56.1，下滑至18個(gè)月新低，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)降溫。一季度GDP由0.7%回落至0.4%。意大利內(nèi)部政治動(dòng)蕩有可能持續(xù)，經(jīng)濟(jì)不確定性增加。

日本一季度GDP增長(zhǎng)-0.6%，受國(guó)內(nèi)需求與投資減少拖累;4月核心CPI僅增長(zhǎng)0.1%，距離其2%的目標(biāo)越來(lái)越遠(yuǎn)，通縮預(yù)期嚴(yán)重，預(yù)計(jì)日本仍將維持一段時(shí)間的貨幣寬松。

政策：日美貿(mào)易摩擦歷史的借鑒意義

上半年國(guó)際形勢(shì)關(guān)注的重點(diǎn)都集中在中美貿(mào)易摩擦。

如今的貿(mào)易摩擦我們可以參考一下歷史上類似的日美貿(mào)易摩擦歷史。

歷史上從1950年開始日美就有針對(duì)廣泛出口產(chǎn)品的貿(mào)易摩擦，當(dāng)然最激烈的是80年代到90年代中期。這期間，圍繞著汽車、半導(dǎo)體的日本出口，美國(guó)要求日本限制出口數(shù)量，從而減少貿(mào)易逆差，除此之外廣場(chǎng)協(xié)議從金融端要求各方達(dá)成幫助美元貶值的協(xié)議，從而日元被迫升值;再次，美國(guó)發(fā)難日本經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，干涉日本經(jīng)濟(jì)改革，要求擴(kuò)大內(nèi)需、開放進(jìn)口。90年代中期，出口減少帶來(lái)的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增速放緩，以及日元升值帶來(lái)的金融資產(chǎn)泡沫兩者到達(dá)了臨界點(diǎn)，最終金融泡沫破裂，留下極高的負(fù)債率(以致如今日本負(fù)債率仍位居全球第一)使得其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與國(guó)家輝煌一去不復(fù)返。

以史為鑒，一方面，當(dāng)下開始的貿(mào)易摩擦可能只是未來(lái)長(zhǎng)期要面對(duì)的貿(mào)易摩擦的開始，不要寄希望于短期或者一年內(nèi)解決問(wèn)題回到以前的發(fā)展模式當(dāng)中;另一方面，若以希望保住既得利益的目的去妥協(xié)最后只會(huì)輸?shù)粢磺小７椒ㄖ挥性谕讌f(xié)或者沖突中去成為擁有和引領(lǐng)核心技術(shù)的高新技術(shù)的輸出國(guó)。短中期的方法是大力開拓第三世界國(guó)家，輸出現(xiàn)有階段的產(chǎn)品。而更短期對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，在美國(guó)如此強(qiáng)硬而我國(guó)暫不愿意妥協(xié)或者有妥協(xié)條件的情況下，對(duì)我國(guó)的出口會(huì)造成一定程度的影響，再伴隨我國(guó)有可能的貿(mào)易反制措施，限制美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的出口，提升國(guó)內(nèi)通脹也是比較確定的影響。

整體上，初期談判的不順利加大了投資者對(duì)國(guó)際、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)短期負(fù)面影響的擔(dān)憂，中長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)堅(jiān)定發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的決心將決定相關(guān)行業(yè)的發(fā)展;匯率上的貶值有助于緩解出口壓力，可控的資金流動(dòng)相信暫時(shí)不會(huì)造成恐慌行為。我們要做好長(zhǎng)期作戰(zhàn)的準(zhǔn)備。

(二)國(guó)內(nèi)主要經(jīng)濟(jì)政策分析

l經(jīng)濟(jì)分析

PMI止跌回升、出口的恢復(fù)，表明經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)仍有韌性，但4月的投資繼續(xù)放緩，不過(guò)房地產(chǎn)投資仍處于支撐地位，算是一個(gè)需要繼續(xù)關(guān)注的方面。進(jìn)出口數(shù)據(jù)在經(jīng)歷一季度的反復(fù)震蕩后有所緩和，貿(mào)易戰(zhàn)的短期影響可能迎來(lái)一個(gè)穩(wěn)定期，但未來(lái)貿(mào)易談判的反復(fù)以及國(guó)內(nèi)進(jìn)口的承諾，進(jìn)出口的波動(dòng)會(huì)加大。

數(shù)據(jù)來(lái)看，房地產(chǎn)投資是略增長(zhǎng)的，在多城限購(gòu)搖號(hào)，房地產(chǎn)企業(yè)打出高周轉(zhuǎn)旗號(hào)的形勢(shì)下，容易聯(lián)想到，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)商業(yè)模式發(fā)生了變化，房?jī)r(jià)限購(gòu)限制了價(jià)格，但搖號(hào)和高周轉(zhuǎn)表明政府和房地產(chǎn)商希望通過(guò)提高周轉(zhuǎn)即迅速賣地賣房來(lái)保持收入與利潤(rùn)。預(yù)計(jì)年內(nèi)，房地產(chǎn)投資有支撐，這也支撐著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的底部。

房地產(chǎn)投資的擔(dān)憂將隨著搖號(hào)高周轉(zhuǎn)的模式的逐步認(rèn)可而消退，但是貿(mào)易摩擦將會(huì)持續(xù)，年內(nèi)都是一個(gè)擾動(dòng)。政策上我們看到政府仍會(huì)利用資金和政策來(lái)刺激和托底經(jīng)濟(jì)，內(nèi)需的重新提及表明貨幣政策不會(huì)過(guò)緊，投資是老路但能解決短期問(wèn)題，消費(fèi)和出口的替代將最終解決中期經(jīng)濟(jì)發(fā)展問(wèn)題。市場(chǎng)仍在尋找最壞的情況。

l主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)

5月中采PMI51.4%，較上月回升0.5個(gè)百分點(diǎn)，主要分項(xiàng)中，需求、價(jià)格、生產(chǎn)顯著回升，庫(kù)存狀況有所改善。5月新訂單回升，由52.9%回升至53.8%。

1-4月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.9%，增速較去年同期回落0.2個(gè)百分點(diǎn);1-4月固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)7.0%，較去年同期回落1.9個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)投資表現(xiàn)較好外，其余均不及總投資增速;4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)9.4%，較上月回落0.7個(gè)百分點(diǎn)。

5月出口同比增長(zhǎng)12.6%，前值12.7%，繼續(xù)保持兩位數(shù)增長(zhǎng);進(jìn)口同比26%，較上月增長(zhǎng)4.5個(gè)百分點(diǎn)，近期擴(kuò)大進(jìn)口的政策對(duì)進(jìn)口可能產(chǎn)生一定的支撐，出口未來(lái)的變化變數(shù)較大，近期歐元區(qū)、日本經(jīng)濟(jì)回落對(duì)出口產(chǎn)生一定壓力，匯率的貶值一方面有利出口，但計(jì)價(jià)的變化也對(duì)總值產(chǎn)生負(fù)面作用，需要持續(xù)關(guān)注。

5月CPI同比增長(zhǎng)1.8%，與上月持平;5月PPI同比增長(zhǎng)4.1%，較上月增長(zhǎng)0.7個(gè)百分點(diǎn)。

4月新增人民幣信貸1.18萬(wàn)億，較上月繼續(xù)回升;M2同比增速8.3，較上月小幅增加0.1個(gè)百分點(diǎn)。央行6月1號(hào)宣布適當(dāng)擴(kuò)大MLF擔(dān)保品范圍，有利于中低等級(jí)債券的一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行，緩解市場(chǎng)融資壓力，提高貨幣乘數(shù)。

(三)市場(chǎng)表現(xiàn)解讀與預(yù)判

上期我們說(shuō)到市場(chǎng)5月有可能出現(xiàn)一定的反彈，并預(yù)計(jì)中期市場(chǎng)仍會(huì)逐步探底。5月的走勢(shì)符合我們的預(yù)期。如今市場(chǎng)二次探底3050點(diǎn)，在如此近的時(shí)間內(nèi)二次探底，市場(chǎng)情緒在修復(fù)的同時(shí)有可能出現(xiàn)一定的波動(dòng)，若市場(chǎng)繼續(xù)探底至2900附近將形成一個(gè)短期較強(qiáng)的支撐，伴隨著經(jīng)濟(jì)基本面的修復(fù)有可能迎來(lái)一定級(jí)別的反彈。現(xiàn)在基本已經(jīng)處于一個(gè)下跌階段的底部位置。

(四)風(fēng)格與行業(yè)選擇

l風(fēng)格趨勢(shì)分析

當(dāng)下時(shí)點(diǎn)來(lái)看，隨著風(fēng)險(xiǎn)釋放，短期有可能存在一定的反彈，而根據(jù)結(jié)構(gòu)性行情的特點(diǎn)，前期跌幅調(diào)整的行業(yè)短期存在引領(lǐng)反彈的可能。不過(guò)，建議投資者也可以不要太關(guān)注短期風(fēng)格的變化，對(duì)于仍處于上漲階段，趨勢(shì)剛建立的風(fēng)格行業(yè)可以長(zhǎng)期堅(jiān)定持有。在認(rèn)為成長(zhǎng)和消費(fèi)風(fēng)格在短中期仍是最好的機(jī)會(huì)的判斷下，建議堅(jiān)持在該風(fēng)格不改變。

l行業(yè)分析

(1)金融行業(yè)：

目前銀行板塊估值已回落至0.9倍PB水平，歷史上最低在0.85倍PB 附近。目前估值對(duì)應(yīng)隱含不良率接近11%，對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量的負(fù)面預(yù)期較為充分，估值安全邊際較高。18年信貸增量同比變化不大，利率上升中銀行經(jīng)營(yíng)改善。銀行需要關(guān)注的是信貸的收縮和不良的變化，近期看這兩點(diǎn)都沒問(wèn)題，不過(guò)，在近期資管新規(guī)、金融開放、利率放開等政策因素沖擊下，風(fēng)險(xiǎn)仍需要釋放，短期向上動(dòng)力與催化劑仍需等待，可以靜待市場(chǎng)認(rèn)識(shí)的重新確立。

2018券商一季報(bào)發(fā)布，收入、利潤(rùn)同比降幅縮窄，傭金降幅趨緩，資管轉(zhuǎn)型較好收入增長(zhǎng)。另外，大券商收入、利潤(rùn)改善，中信實(shí)現(xiàn)雙增長(zhǎng)。從一季報(bào)的數(shù)據(jù)來(lái)看，行業(yè)經(jīng)營(yíng)改善確定性高。資管新規(guī)、金融開放會(huì)對(duì)行業(yè)產(chǎn)生一定沖擊，但經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的改善緩解了相關(guān)的壓力。行業(yè)估值已長(zhǎng)期處于低位，近期受股市下跌股票質(zhì)押業(yè)務(wù)爆倉(cāng)等風(fēng)險(xiǎn)事件影響，行業(yè)情緒偏中性，但伴隨業(yè)績(jī)改善對(duì)該行業(yè)不用悲觀。

保險(xiǎn)行業(yè)從披露一季報(bào)的保險(xiǎn)公司來(lái)看，一季度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)，同期保險(xiǎn)股票也呈現(xiàn)高位下跌態(tài)勢(shì)，行業(yè)受資管新規(guī)影響相對(duì)偏小，不過(guò)業(yè)績(jī)是否只是短期波動(dòng)還有望持續(xù)觀察。

(2)消費(fèi)行業(yè)：

食品飲料一季報(bào)的業(yè)績(jī)披露超預(yù)期，近期在高端酒及原有熱門品種調(diào)整的同時(shí)，中低端大眾消費(fèi)品表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，涪陵榨菜、順鑫農(nóng)業(yè)等領(lǐng)漲，大消費(fèi)品類中長(zhǎng)期趨勢(shì)不變。短期世界杯事件影響，使消費(fèi)具備一定熱度。更重要的是，在基本面偏悲觀，出口、投資受各負(fù)面情緒打壓的時(shí)候，消費(fèi)行業(yè)非周期的特性使其反而具備一定基本面的支撐，另外近期通脹有上升的趨勢(shì)，在通脹初期，利好消費(fèi)行業(yè)。

近期創(chuàng)新醫(yī)療器械審批相關(guān)制度改革出臺(tái)，創(chuàng)新藥及醫(yī)療器械政策鼓勵(lì)。年報(bào)與一季報(bào)收入與利潤(rùn)表現(xiàn)突出，業(yè)績(jī)有支撐。當(dāng)前機(jī)構(gòu)醫(yī)藥持倉(cāng)為11.11%，歷史高點(diǎn)16%-17%，仍有一定提升空間。醫(yī)藥從投資邏輯來(lái)說(shuō)有成長(zhǎng)也有價(jià)值的概念，業(yè)績(jī)和估值都沒問(wèn)題，但之所以前兩年都沒有體現(xiàn)在股價(jià)上主要是受到醫(yī)改政策的打壓，兩票制、二次議價(jià)等等很多政策對(duì)醫(yī)藥企業(yè)的利潤(rùn)形成了打壓，在之前政策實(shí)施及效果不明朗時(shí)市場(chǎng)未形成看好預(yù)期，今年股價(jià)開始走暖，表明市場(chǎng)開始關(guān)注并看好醫(yī)藥未來(lái)的表現(xiàn)，參考同期的價(jià)值與成長(zhǎng)表現(xiàn)，醫(yī)藥的空間還是有的。

(3)周期行業(yè)：

各地落戶寬松政策、中央工作會(huì)議重提內(nèi)需提振房地產(chǎn)行業(yè)信心，限購(gòu)搖號(hào)、加快周轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式在從高價(jià)賣房到快速銷售改變，這些都支持房地產(chǎn)的投資與銷售，預(yù)計(jì)年內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)不悲觀。

年報(bào)和一季報(bào)有色業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，但難擋市場(chǎng)對(duì)有色需求減弱的擔(dān)憂，這主要來(lái)自于貿(mào)易摩擦給各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)的負(fù)面影響預(yù)期。另外，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)前高后低的擔(dān)憂也困擾著有色的價(jià)格支撐。國(guó)際、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)仍需觀察，不過(guò)有色品的價(jià)格已經(jīng)重回高位，預(yù)期的悲觀阻礙其股價(jià)的上漲，但相信有色品種價(jià)格才是有色最基本的支撐，隨著有色股價(jià)的下跌，其收益風(fēng)險(xiǎn)比已具備一定的吸引力。

(4)成長(zhǎng)行業(yè)：

首家院所改制方案落地實(shí)施、裝備更新訂單增長(zhǎng)、軍民融合、北斗產(chǎn)業(yè)鏈爆發(fā)這些都是利好預(yù)期，近期國(guó)防預(yù)算同比增長(zhǎng)8.1%超預(yù)期，另外北斗導(dǎo)航的利用和替代再加上中美沖突的加劇也是重要催化。短期國(guó)防的投資邏輯和市場(chǎng)認(rèn)可已大為改善，靜待從技術(shù)面國(guó)防指數(shù)突破站穩(wěn)年線，從而迎來(lái)中期上漲的巨大空間。

傳媒年報(bào)數(shù)據(jù)顯示其收入與利潤(rùn)增速仍處于下降趨勢(shì)之中，業(yè)績(jī)大幅下降。預(yù)計(jì)仍需要考察2018年各期表現(xiàn)，在確認(rèn)觸底回升后會(huì)有持續(xù)性的機(jī)會(huì)。其細(xì)分板塊中，根據(jù)一季報(bào)，院線、營(yíng)銷有觸底回升的態(tài)勢(shì)，其余板塊增速仍有所下降。傳媒的低估值、去年的領(lǐng)跌有反轉(zhuǎn)的條件，需要進(jìn)一步觀察確立的是傳媒行業(yè)可持續(xù)恢復(fù)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)以及業(yè)務(wù)的真實(shí)空間。近期受范冰冰涉嫌逃稅事件的影響，市場(chǎng)擔(dān)憂稅務(wù)機(jī)關(guān)對(duì)藝人逃稅行為進(jìn)行徹查，從而有可能揭露該行業(yè)更多虛假內(nèi)幕，因此建議短期傳媒行業(yè)仍以觀望為主。

一季報(bào)的電子收入與利潤(rùn)仍處于全行業(yè)前列，LED與面板的新代供給高潮未到，半導(dǎo)體與集成電路預(yù)計(jì)需求仍旺盛，不過(guò)貿(mào)易摩擦下電子產(chǎn)品的出口市場(chǎng)有所擔(dān)憂。計(jì)算機(jī)行業(yè)，2017年報(bào)業(yè)績(jī)一般但2018一季報(bào)業(yè)績(jī)超預(yù)期，其中云與大數(shù)據(jù)收入增速領(lǐng)跑，現(xiàn)估值與機(jī)構(gòu)持倉(cāng)均處于低位。電子與計(jì)算機(jī)隨著業(yè)績(jī)回暖，其股價(jià)回升有更堅(jiān)實(shí)基本面支持，計(jì)算機(jī)行業(yè)的業(yè)績(jī)受益相關(guān)技術(shù)應(yīng)用有持續(xù)性，電子行業(yè)需緊密觀察貿(mào)易摩擦的實(shí)質(zhì)影響。

二、基金公司觀點(diǎn)

綜合以上信息，一方面是貿(mào)易摩擦以及中美沖突的持續(xù)發(fā)酵;另一方面是去杠桿貨幣緊縮從而增加的債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，在這兩個(gè)主要力量影響下國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏悲觀，從而不利于中長(zhǎng)期股市的持續(xù)表現(xiàn);短期兩者的風(fēng)險(xiǎn)有所緩和，股市也已經(jīng)跌回近兩年的低位，或許有一定級(jí)別的反彈，不過(guò)持續(xù)的表現(xiàn)仍需等待基本面的利好消息出現(xiàn)，若缺乏支撐則后續(xù)仍有可能繼續(xù)下探。

在基本面偏弱的情況下，追隨與基本面相關(guān)性較小的成長(zhǎng)與消費(fèi)行業(yè)是更優(yōu)的選擇，配置上以成長(zhǎng)(信息、醫(yī)藥)與消費(fèi)類基金為主;短期博反彈也可關(guān)注前期跌幅較大使得收益風(fēng)險(xiǎn)比較優(yōu)的行業(yè)，如有色行業(yè)。

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