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近期美股迎來了一波IPO小高潮，包括新氧、Lfyt、Uber、Pinterest、Zoom、Jumia等公司在內(nèi)，許多新股都引起了相當程度的關(guān)注。
本期報告老虎證券投研團隊將提供一些對于Zoom基本面的優(yōu)勢和劣勢思考，供大家參考。
摘要
Zoom是一家提供云視頻會議解決方案的公司，擁有高效、便捷的產(chǎn)品，并提供經(jīng)濟實惠的價格。 在迅速擴張的云視頻會議領(lǐng)域擁有領(lǐng)先優(yōu)勢，且較早實現(xiàn)盈利，得到市場的認可。 但在高基數(shù)增長壓力和行業(yè)競爭加劇的擠壓下，未來數(shù)年的營收增速將顯著放緩。 存在明顯的估值風險。
公司簡介
Zoom是一家提供云視頻會議解決方案的公司，成立于2011年，主要從事To B業(yè)務(wù)。
目前公司擁有七大產(chǎn)品，在移動設(shè)備、臺式機、筆記本電腦、傳統(tǒng)視頻會議系統(tǒng)之間提供視頻、語音、聊天和文件共享服務(wù)，并最高可在一次會議中支持數(shù)萬名視頻參與者。
其產(chǎn)品便捷高效，相當符合公司口號：“我們的使命是使視頻通訊無摩擦”。
具體來說，擁有五大優(yōu)勢：
A.易用
Zoom的軟件使用無需進行任何配置，無論下載安裝、開會邀請、加入會議都只需要1-2次的點擊即可，沒有賬號也可以通過邀請鏈接或會議ID進入會議。
B.高品質(zhì)
Zoom的音頻和視頻質(zhì)量出眾，即使在網(wǎng)絡(luò)丟包率達20%的情況下依然保持高保真高流暢。
C.多平臺互通
Zoom支持從PC、手機、平板到電視盒子的所有的智能設(shè)備，最重要的是可以和傳統(tǒng)的視頻會議系統(tǒng)互聯(lián)互通，幫助用戶節(jié)省設(shè)備成本。
D.擁有許多便捷的獨創(chuàng)小功能E.費用低廉
由于云視頻的特質(zhì)，Zoom的費用是傳統(tǒng)硬件視頻會議的1/10。同時由于研發(fā)成本和技術(shù)領(lǐng)先分析優(yōu)勢，相對于其他在線視頻會議產(chǎn)品來說，Zoom的費用約為1/5-1/3。
而它的商業(yè)模式也非常簡單：通過訂閱和擴展插件、增值服務(wù)獲取收入。
由于其強大的產(chǎn)品力和“親民”的收費，Zoom創(chuàng)立之后業(yè)績增速驚人：
13年參加Zoom會議的人數(shù)為300萬，如今為平均100萬人/天。17財年實現(xiàn)營收6080萬美元，凈利潤0，而剛剛結(jié)束的19財年實現(xiàn)營收3.3億美元，凈利潤760萬。
優(yōu)勢：為什么被市場如此看好?
老虎證券投研團隊認為，所謂“一級市場往往重視賽道、賽車、賽手，二級市場更重視財務(wù)模型”，撇開Zoom剛上市時大盤情緒相當積極不談，不得不承認Zoom在一二級市場注重的地方表現(xiàn)都很不錯。
1.云業(yè)務(wù)的高估值和盈利IPO公司的稀缺
首先，由于代表著未來的發(fā)展方向，如今云業(yè)務(wù)普遍被資金“高看一眼”是不爭的事實。
而更“趕巧”的是，隨著互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展進入下半場，流量獲取成本越來越高，投資者們也越來越重視公司的盈利狀況和潛力，Bloomberg專欄甚至質(zhì)疑某些公司是不是“燒投資者的錢來創(chuàng)造偽需求”。
于是號稱“年度最大IPO”的Uber上市時不得不一再下調(diào)估值，早一個月上市的Lyft也遭大跌。
在這種情況下，已經(jīng)實現(xiàn)盈利的Zoom顯得格外耀眼。
2.視頻會議市場正迅速擴張，Zoom恰處于最前沿
隨著全球化和科技的發(fā)展，視頻會議越來越成為通信和協(xié)作市場的基本組成部分。
據(jù)蓋洛普最新調(diào)查顯示，全球有70%的員工每周至少遠程工作一次。
諸多第三方機構(gòu)也對云會議市場表達出了樂觀的預(yù)測：
而在這一市場中， Zoom具領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢，被知名機構(gòu)Gartner于2018年評為行業(yè)領(lǐng)先者：
3.商業(yè)模式合理，早早實現(xiàn)盈利
比起被直接質(zhì)疑商業(yè)模式合理性的共享出行、外賣等公司來說，Zoom無疑看起來有利可圖的多：
營收或用戶增長翻倍的軟件公司不少，但在收入剛過3億美元的時候就能實現(xiàn)凈盈利和正FCF的公司便不常見了。
——老虎證券投研團隊觀察到，這也是華爾街看好Zoom的最重要原因。
如此良好的財務(wù)表現(xiàn)得益于兩點：
A.從建立之初就專注于“在云上實現(xiàn)高效便捷的視頻會議”，取得了云會議領(lǐng)域的先發(fā)優(yōu)勢。B.位于中國的產(chǎn)品開發(fā)團隊帶來極其高效的研發(fā)能力。
據(jù)招股書披露，Zoom每年平均發(fā)布200個新增功能(或現(xiàn)有功能增強)，并不斷擴大產(chǎn)品組合，與此同時，研發(fā)費用卻只占了營收的10%，不到行業(yè)中位值的一半。
這得益于“我們(Zoom)的產(chǎn)品開發(fā)團隊主要在中國，人員成本比許多其他司法管轄區(qū)便宜”。
劣勢：高增速能維持多久?
如前所述，Zoom是處在高速擴張行業(yè)的領(lǐng)頭羊之一，業(yè)績增長迅速且財務(wù)狀況良好，這也是它高估值的來源。
但展望未來，老虎證券投研團隊認為，公司能否保持這樣的狀態(tài)繼續(xù)運營卻需要打個問號 。
1.營收高增速大概率無法維持
Zoom在過去三年營收平均每年增長134%，而我們可從前面看到，權(quán)威第三方們認為，未來行業(yè)擴張速度最快也只有平均每年27.8%。
即使作為行業(yè)領(lǐng)先者，Zoom可以獲得高于行業(yè)平均的增速，但顯然134%的高速是保不住的。
2.競爭加劇
具體來說，競爭來自兩方面：
A.領(lǐng)先的UCaaS供應(yīng)商
例如RingCentral、Vonage、8x8等。
這些公司沒有Zoom在視頻上的豐富經(jīng)驗，但它們提供包括云PBX系統(tǒng)、VoIP服務(wù)、商務(wù)短信系統(tǒng)等在內(nèi)的綜合解決方案，迎合了企業(yè)越來越愿意部署“廣泛通信平臺”的趨勢。
(Zoom目前仍以視頻通訊為主，盡管補充了云語音產(chǎn)品)。
B.覺醒的巨頭
除了Zoom之外，云視頻會議的技術(shù)第一梯隊還思科和微軟兩大巨頭，前者近期顯著加大了對云會議的投入，而我們預(yù)計微軟離“開始行動”恐怕也不會太遠。
3.護城河不夠?qū)?/strong>
如前所述，Zoom的優(yōu)勢主要在于技術(shù)領(lǐng)先和研發(fā)高效。
但一方面來說，思科和微軟同樣擁有強大的技術(shù)團隊，另一方面其研發(fā)高效率并非不可模仿。
事實上，RingCentral就在廈門擁有一個200多人的研發(fā)中心，其中90%以上是研發(fā)人員。
此外，老虎證券投研團隊認為Zoom的營銷費用常年保持高位也從側(cè)面說明了它的技術(shù)護城河不夠強大。
這一方面加大了它的競爭風險，另一方面也暗示未來恐怕很難迅速降低成本，滿足華爾街必然越提越高的“盈利胃口”。
小結(jié)與展望
綜合來看，未來3-5年內(nèi)Zoom仍將處于云視頻會議領(lǐng)先地位。
受益于行業(yè)的擴張，其營收CAGR有望高達35-40%——依然是個不錯的增長。
但行業(yè)競爭壓力不斷上升也是不可忽視的事實，值得投資者們保持關(guān)注，尤其是巨頭思科和微軟的動態(tài)。
此外，老虎證券投研團隊提醒大家注意，現(xiàn)有估值不切實際——以5月24日的收盤價而論，Zoom的市值高達195.5億，甚至高于預(yù)期的2023年視頻會議市場總規(guī)模。
風險
競爭壓力持續(xù)上升;同行迅速提升研發(fā)效率 估值風險。
本文不構(gòu)成且不應(yīng)被視為任何購買證券或其他金融產(chǎn)品的協(xié)議、要約、要約邀請、意見或建議。本文中的任何內(nèi)容均不構(gòu)成老虎證券在投資、法律、會計或稅務(wù)方面的意見，也不構(gòu)成某種投資或策略是否適合于您個人情況的陳述，或其他任何針對您個人的推薦。
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