本文發(fā)布于老虎證券社區(qū)，老虎社區(qū)是老虎證券旗下的股票交易軟件 Tiger Trade 的社區(qū)板塊，致力于打造“離交易更近的美股港股英股社區(qū)”，有溫度的股票交流社區(qū)。
事件
8月份蒙牛行使認(rèn)股權(quán)，認(rèn)購(gòu)中國(guó)圣牧新股，最終憑借17.8%的股權(quán)中成為中國(guó)圣牧最大股東，后者為國(guó)內(nèi)最大的有機(jī)原奶供應(yīng)商。蒙牛加碼上游牧場(chǎng)布局，被認(rèn)為是在為其主打的低溫的擴(kuò)張做鋪墊，順便增加行業(yè)壁壘。這與聚焦常溫奶的伊利走向了差異化競(jìng)爭(zhēng)之路。
9月6日晚間，中國(guó)飛鶴發(fā)布公告稱擬收購(gòu)原生態(tài)牧業(yè)。飛鶴此次收購(gòu)是繼蒙牛、$伊利股份(600887)$ 打響2020年奶源爭(zhēng)奪戰(zhàn)后，又一次強(qiáng)勢(shì)入局。此次要約成功后，飛鶴將成為原生態(tài)牧業(yè)的控股股東，飛鶴也將在鞏固上游原奶供應(yīng)穩(wěn)定性的同時(shí)，增加對(duì)上游產(chǎn)業(yè)鏈的控制，減少原奶價(jià)格上漲的影響。
投資要點(diǎn)
大消費(fèi)：市場(chǎng)給與確定性增長(zhǎng)預(yù)期的企業(yè)更多估值溢價(jià)
大消費(fèi)領(lǐng)域?qū)儆跇I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為穩(wěn)定的板塊，今年以來(lái)港股消費(fèi)板塊走勢(shì)基本領(lǐng)先于滬深300和恒指，在目前消費(fèi)還沒(méi)有達(dá)到完全景氣的情況下，必須消費(fèi)品仍然具備攻防兼?zhèn)涞膬?yōu)勢(shì)，其中乳企為受益板塊之一。
乳制品行業(yè)現(xiàn)狀：高端化，集中化成為主要趨勢(shì)
我國(guó)乳制品行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模已從2013年的20%增速降至10%左右。進(jìn)入平穩(wěn)期后，高端化，集中化成為主要趨勢(shì)。相應(yīng)的飛鶴、蒙牛作為行業(yè)龍頭將有機(jī)會(huì)持續(xù)受益。
中報(bào)業(yè)績(jī)：成長(zhǎng)邏輯相對(duì)清晰，有機(jī)會(huì)維持高增長(zhǎng)
上半年飛鶴的營(yíng)收、盈利均獲得了超預(yù)期增長(zhǎng)，充裕的現(xiàn)金流為下半年，營(yíng)銷，研發(fā)，推廣爭(zhēng)取到了更多的彈性空間。蒙牛的成長(zhǎng)邏輯同樣清晰，消費(fèi)者對(duì)高蛋白乳制品需求提升，加碼上游牧
場(chǎng)布局，也在為低溫奶下沉市場(chǎng)擴(kuò)張做準(zhǔn)備，市場(chǎng)空間可觀。
正文部分
今年市場(chǎng)風(fēng)格：給與確定性增長(zhǎng)更多估值溢價(jià)
大消費(fèi)領(lǐng)域?qū)儆跇I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為穩(wěn)定的板塊，憑借著不確定中的確定性，該領(lǐng)域常常會(huì)出現(xiàn)一些能夠穿越牛熊，穿越周期的牛股，過(guò)去也一直是價(jià)值投資大佬們最鐘情的領(lǐng)域之一，由于現(xiàn)金流比較好，近些年外資在選股時(shí)也比較喜歡這類公司。
即便是這次疫情也不例外，比如A股的$貴州茅臺(tái)(600519)$ ，港股的$海底撈(06862)$ ，市場(chǎng)給與了它們?cè)诖_定性增長(zhǎng)預(yù)期下，更多的估值溢價(jià)。
今年以來(lái)港股消費(fèi)板塊走勢(shì)基本領(lǐng)先于滬深300和恒指。細(xì)分來(lái)看，除了白酒和火鍋這些可選消費(fèi)之外逐漸復(fù)蘇之外，在目前消費(fèi)還沒(méi)有達(dá)到完全景氣的情況下，必須消費(fèi)品仍然具備攻防兼?zhèn)涞膬?yōu)勢(shì)。
其中乳企作為受益板塊，上半年中報(bào)業(yè)績(jī)普遍超出預(yù)期，在疫情影響一季度消費(fèi)的情況下，二季度乳企均出現(xiàn)了強(qiáng)勁的復(fù)蘇，行業(yè)集中度也因?yàn)橐咔榈臎_擊而提升。
乳制品行業(yè)現(xiàn)狀
我國(guó)乳制品行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)從2013年的20%增速水平降至10%左右。進(jìn)入平穩(wěn)期后，行業(yè)也呈現(xiàn)了高端化，集中化的趨勢(shì)，半年報(bào)也進(jìn)一步證明了這一趨勢(shì)，營(yíng)收主要靠高端市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)，高端又帶來(lái)了盈利的提升，寡頭之間的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，會(huì)讓市場(chǎng)份額向龍頭繼續(xù)集中。從這些邏輯出發(fā)，乳制品企業(yè)中我們建議關(guān)注飛鶴(006186)、蒙牛(002319)。
作為增強(qiáng)人體免疫力的健康品，今年疫情反而帶動(dòng)了乳制品產(chǎn)量的增長(zhǎng)。
從統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)看，2020年1-7月乳制品產(chǎn)量累計(jì)同比-0.9%，5月份全國(guó)乳制品產(chǎn)量已經(jīng)恢復(fù)到往年的高位區(qū)間，7月仍然保持著8.6%的增速。整體增速有比較大的改善。我們認(rèn)為，國(guó)民對(duì)健康的訴求將會(huì)有助行業(yè)保持較高的景氣度，相應(yīng)的飛鶴、蒙牛作為行業(yè)龍頭將有機(jī)會(huì)持續(xù)受益。
飛鶴20H1業(yè)績(jī)分析
上半年$中國(guó)飛鶴(06186)$ 的營(yíng)收、盈利均獲得了超預(yù)期的增長(zhǎng)，充裕的現(xiàn)金流為下半年，營(yíng)銷，研發(fā)，推廣爭(zhēng)取到了更多的彈性空間。其中營(yíng)收87.07億元，同比增長(zhǎng)47.78%。
高端產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)。飛鶴的增長(zhǎng)主要由高端品類貢獻(xiàn)(超高端星飛帆接近占到公司半壁江山、其次為臻至有機(jī))，疫情期間這部分無(wú)論是營(yíng)收占比還是毛利都有提升，說(shuō)明疫情期間品牌優(yōu)勢(shì)比較明顯。
上半年，飛鶴營(yíng)收87.07億元，同比增長(zhǎng)47.78%。從各分項(xiàng)來(lái)看，上半年高端產(chǎn)品同比增長(zhǎng)73%，營(yíng)收占比達(dá)78%(提升11.4pct);普遍奶粉同比增長(zhǎng)9.4%，營(yíng)收占比17.7%;其他乳制品同比減少17.2%，營(yíng)養(yǎng)補(bǔ)充品同比減少41.6%。
毛利率，凈利率進(jìn)入較高水平。飛鶴的高盈利能力過(guò)去曾遭到多家做空機(jī)構(gòu)質(zhì)疑，但管理層前期否認(rèn)并解釋了做空?qǐng)?bào)告，目前這部分影響已逐漸回歸理性。
從半年報(bào)來(lái)看，由于高端產(chǎn)品毛利更高，加上疫情期間線下推廣模式轉(zhuǎn)移到線上，優(yōu)化了銷售費(fèi)用，公司上半年毛利率達(dá)到70.9%，同比提升3.4pct。凈利率達(dá)到31.6%，同比提升1.9pct，盈利的改善意味著公司未來(lái)可以在新品開(kāi)發(fā)和推廣上更多的去發(fā)力。
現(xiàn)金流比較充裕，凈負(fù)債為負(fù)。目前飛鶴持有現(xiàn)金及等價(jià)物105.8億，負(fù)債端相比19年減少了35億元，未償還貸款余額12.4億，大頭是利率相對(duì)不算高的加拿大工廠建設(shè)貸款，凈負(fù)債為負(fù)數(shù)。
市占率近年來(lái)迅速擴(kuò)張，位居行業(yè)第一。根據(jù)尼爾森的報(bào)告，飛鶴品牌在中國(guó)嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)份額從2019年1月的9.5%上升至2020年5月的15.2%，這個(gè)份額與位居次席的品牌拉開(kāi)了不小的差距。
蒙牛20H1業(yè)績(jī)分析
$蒙牛乳業(yè)(02319)$ 的成長(zhǎng)邏輯同樣清晰，疫情期間，消費(fèi)者對(duì)高蛋白乳制品需求提升，健康意識(shí)增強(qiáng)，更加強(qiáng)化了牛奶作為必須消費(fèi)品的剛需印象，有利于保持乳制品高景氣度;
其次作為低溫奶市場(chǎng)份額第一的品牌，8月份蒙牛加碼上游牧場(chǎng)布局，也在為低溫奶的擴(kuò)張做準(zhǔn)備，相應(yīng)的可能會(huì)是內(nèi)地邊遠(yuǎn)城市和下沉市場(chǎng)發(fā)力，這部分市場(chǎng)空間比較可觀;
公司層面，經(jīng)歷Q1去庫(kù)存之后，Q2蒙牛強(qiáng)勁復(fù)蘇，相信在公司繼續(xù)貫徹高端化產(chǎn)品策略和開(kāi)支的控制下，未來(lái)營(yíng)收和盈利仍有增強(qiáng)的空間。因此，綜合以上，8月26日蒙牛在公布業(yè)績(jī)后，股價(jià)反應(yīng)也相對(duì)積極。
Q2實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁復(fù)蘇。上半年蒙牛營(yíng)收累計(jì)375.3億元，同比下降-5.8%，剔除君樂(lè)寶和貝拉米并表影響，營(yíng)收368.9億元，同步增長(zhǎng)9.4%，分季度看，一季度蒙牛受疫情影響，庫(kù)存增加，營(yíng)收基本持平，二季度加快去庫(kù)存，營(yíng)收強(qiáng)勁復(fù)蘇，單頁(yè)增加了額外的營(yíng)銷費(fèi)用。
各業(yè)務(wù)均獲增長(zhǎng)。具體分項(xiàng)看，液態(tài)奶/冰淇凌/奶粉/其他的營(yíng)業(yè)收入分別為325.7/22.3/22.8/3.24億元，同比變動(dòng)10.6%/2.0%/29.8%/40.9%。整體營(yíng)收的占比分別為86.8%/5.9%/6.1%/1.2%。
高端化進(jìn)展成效顯著。從單品上看，特侖蘇同比+19%(其中，升級(jí)后的特侖蘇夢(mèng)幻蓋占比達(dá)25%，契合消費(fèi)者對(duì)高蛋白乳制品的需求)，真果粒+11%，定位于高端鮮奶的每日鮮語(yǔ)同比+177%，在份額上繼續(xù)保持高端鮮奶第一品牌。
品類結(jié)構(gòu)改善，高端化升級(jí)有望進(jìn)一步提升毛利率。上半年因疫情導(dǎo)致的去庫(kù)存費(fèi)用較高，當(dāng)前庫(kù)存已經(jīng)恢復(fù)健康狀態(tài)。下半年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局緩和后，利潤(rùn)率有望持續(xù)改善。疫情發(fā)生后，消費(fèi)者健康意識(shí)增長(zhǎng)，對(duì)牛奶需求進(jìn)一步提升，有利于乳制品高景氣度的保持。高端化將帶來(lái)營(yíng)收、盈利的持續(xù)的增強(qiáng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
- 奶粉安全問(wèn)題
- 沽空機(jī)構(gòu)帶來(lái)的負(fù)面影響
- 營(yíng)銷效果不及預(yù)
本文不構(gòu)成且不應(yīng)被視為任何購(gòu)買證券或其他金融產(chǎn)品的協(xié)議、要約、要約邀請(qǐng)、意見(jiàn)或建議。本文中的任何內(nèi)容均不構(gòu)成老虎證券在投資、法律、會(huì)計(jì)或稅務(wù)方面的意見(jiàn)，也不構(gòu)成某種投資或策略是否適合于您個(gè)人情況的陳述，或其他任何針對(duì)您個(gè)人的推薦。
（免責(zé)聲明：本網(wǎng)站內(nèi)容主要來(lái)自原創(chuàng)、合作伙伴供稿和第三方自媒體作者投稿，凡在本網(wǎng)站出現(xiàn)的信息，均僅供參考。本網(wǎng)站將盡力確保所提供信息的準(zhǔn)確性及可靠性，但不保證有關(guān)資料的準(zhǔn)確性及可靠性，讀者在使用前請(qǐng)進(jìn)一步核實(shí)，并對(duì)任何自主決定的行為負(fù)責(zé)。本網(wǎng)站對(duì)有關(guān)資料所引致的錯(cuò)誤、不確或遺漏，概不負(fù)任何法律責(zé)任。
任何單位或個(gè)人認(rèn)為本網(wǎng)站中的網(wǎng)頁(yè)或鏈接內(nèi)容可能涉嫌侵犯其知識(shí)產(chǎn)權(quán)或存在不實(shí)內(nèi)容時(shí)，應(yīng)及時(shí)向本網(wǎng)站提出書(shū)面權(quán)利通知或不實(shí)情況說(shuō)明，并提供身份證明、權(quán)屬證明及詳細(xì)侵權(quán)或不實(shí)情況證明。本網(wǎng)站在收到上述法律文件后，將會(huì)依法盡快聯(lián)系相關(guān)文章源頭核實(shí)，溝通刪除相關(guān)內(nèi)容或斷開(kāi)相關(guān)鏈接。 ）
