老虎證券：丟了國(guó)酒標(biāo)簽的茅臺(tái) 為何還能股價(jià)屢創(chuàng)新高？

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盡管申請(qǐng)“茅臺(tái)國(guó)宴”商標(biāo)被駁回，但茅臺(tái)的股價(jià)仍在一路上爬。

近日，茅臺(tái)股價(jià)再創(chuàng)歷史新高，突破1200元/股，總市值達(dá)1.52萬億元，比2018年貴州省GDP(1.48萬億元)還高。

盡管非常認(rèn)可茅臺(tái)的投資價(jià)值，但老虎證券社區(qū)投資人@gugu 認(rèn)為“我覺得到了這個(gè)程度，茅臺(tái)的股價(jià)有點(diǎn)泡沫了，未來股價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)可能比較大。” ，茅臺(tái)本質(zhì)屬于消費(fèi)品，人們之所以會(huì)愿意在這個(gè)時(shí)候再繼續(xù)看好茅臺(tái)，與近幾年A股確定性強(qiáng)的投資標(biāo)的變少不無關(guān)系。

以老虎證券社區(qū)大V @學(xué)未來 為例，三年以前，他其實(shí)就看漲茅臺(tái)，但他卻一直沒有出手。直到去年股災(zāi)以后，他發(fā)現(xiàn)自己可投資的標(biāo)的顯著減少，這才選擇了貴州茅臺(tái)(600519) 。

一、“弱水三千，唯飲一瓢”

人們談及茅臺(tái)的核心優(yōu)勢(shì)時(shí)，往往會(huì)強(qiáng)調(diào)其產(chǎn)品的特殊性。

貴州茅臺(tái)，屬醬香型白酒。生產(chǎn)工藝上非常講究：

生產(chǎn)周期為一年;分制曲、制酒、貯存、勾兌、檢驗(yàn)和包裝六個(gè)環(huán)節(jié);端午踩曲，重陽投料;期間九次蒸煮，八次發(fā)酵，七次取酒，經(jīng)分型貯放，勾兌貯放，五年后包裝出廠。

與清香型如二鍋頭、濃香型如五糧液相比，醬香型白酒制造工藝更復(fù)雜，口感也相對(duì)更獨(dú)特。——一個(gè)更科學(xué)的說法是，醬香酒中酚類化合物是其它名優(yōu)白酒的3至4倍。而生產(chǎn)于赤水河畔的茅臺(tái)，其得天獨(dú)厚的地理優(yōu)勢(shì)，加上廠家對(duì)于氣候水質(zhì)等細(xì)節(jié)的把控，就更是形成了它的獨(dú)一無二。

“弱水三千，唯飲一瓢”。不少白酒愛好者在接受采訪時(shí)都表示，喝過茅臺(tái)酒以后，很難再回去。

但口味，畢竟是一個(gè)非常主觀的事情。我們認(rèn)為，茅臺(tái)最核心的優(yōu)勢(shì)，還是在于其多年積累下來的品牌。

從1935年紅軍攻占茅臺(tái)鎮(zhèn)，與茅臺(tái)結(jié)下不解之緣，到1949年10月1日的開國(guó)大典，茅臺(tái)作為盛典主酒被斟進(jìn)開國(guó)元?jiǎng)讉兊谋?。茅臺(tái)品牌的崛起與“國(guó)酒”概念的興起，有著密不可分的關(guān)系。

不認(rèn)可茅臺(tái)價(jià)值的人認(rèn)為這是“炒作”。但事實(shí)上，企業(yè)品牌的成長(zhǎng)非常復(fù)雜。除了國(guó)酒這種文化和政治層面的因素以外，茅臺(tái)的崛起，某種程度上也順應(yīng)了時(shí)代趨勢(shì)?？梢哉J(rèn)為，它是跟隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、包括人均消費(fèi)能力的增長(zhǎng)，而隨之帶來的這種風(fēng)口。

在老虎證券社區(qū)大V@學(xué)未來 看來，茅臺(tái)就是“奢侈品”一樣的存在。依靠品牌驅(qū)動(dòng)，企業(yè)可以減少非常多的管理成本，尤其是在白酒行業(yè)日益縮減的當(dāng)下，品牌的優(yōu)勢(shì)會(huì)更加凸顯。

對(duì)比同行比如洋河股份(002304) ，近一年的股價(jià)都沒有太大波動(dòng)。@學(xué)未來 認(rèn)為，本質(zhì)是因?yàn)檠蠛邮?ldquo;營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)”，“它需要經(jīng)常打廣告，包括促銷返利，不然就很難將產(chǎn)品賣出去。”

營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)帶來的問題是，企業(yè)可能會(huì)極度依賴經(jīng)銷商。而品牌驅(qū)動(dòng)的茅臺(tái)，與經(jīng)銷商之間是更緊密的捆綁關(guān)系，讓企業(yè)享受了更多的產(chǎn)品定價(jià)權(quán)和溢價(jià)。

成本低，利潤(rùn)率高，又擁有極高的溢價(jià)權(quán)。@學(xué)未來 認(rèn)為，“只要把產(chǎn)能慢慢擴(kuò)張，保證生產(chǎn)質(zhì)量，剩下的事情，它(茅臺(tái))不需要做什么。”

二、茅臺(tái)：一個(gè)確定性的故事

茅臺(tái)歷史上也不是沒有遭遇過危機(jī)。比如，2013年的反腐運(yùn)動(dòng)和行業(yè)塑化劑事件。

關(guān)于前者，對(duì)行業(yè)的影響在于，公款消費(fèi)大規(guī)模壓縮，白酒板塊業(yè)績(jī)整體下降;而塑化劑，作為傳統(tǒng)白酒在釀制過程中無意添加的成分，在2012年底，隨著酒鬼塑化劑丑聞的爆發(fā)，也逐漸蔓延到其他白酒標(biāo)的。

當(dāng)時(shí)白酒板塊股價(jià)整體暴跌：貴州茅臺(tái)，從230元暴跌到133元，五糧液，直接從38元暴跌到14元。

但我們后續(xù)再來觀察這些公司，對(duì)比同類公司如酒鬼的緩慢回升，茅臺(tái)僅用了兩三年時(shí)間，就走出困局，實(shí)現(xiàn)了繼續(xù)的正增長(zhǎng)。這種速度和力度，是非常驚人的。

從整個(gè)白酒行業(yè)的發(fā)展來看，酒鬼酒(000799) 、洋河股份(002304) 、包括五糧液(000858) 這些公司，歷史上，都各領(lǐng)風(fēng)騷數(shù)幾年。如今，茅臺(tái)保持行業(yè)的龍頭地位，除了上文提及的產(chǎn)品和品牌優(yōu)勢(shì)以外，它背后的這種經(jīng)營(yíng)能力，包括體系架構(gòu)的優(yōu)勢(shì)，也不可忽視。

從投資的角度來說，茅臺(tái)可以說是股市投資當(dāng)中的第一道坎。在老虎社區(qū)，@學(xué)未來 曾經(jīng)算過這么一筆賬：

1、國(guó)債利率仍然維持3%到5%區(qū)間，茅臺(tái)按照33PE，對(duì)應(yīng)利率3%左右，茅臺(tái)無有息負(fù)債，這個(gè)對(duì)比是合理的。

2、茅臺(tái)基酒庫(kù)存26萬多，按照每瓶1499直銷價(jià)，加上現(xiàn)金1000多億，折算價(jià)值7000到8000億，每股約700左右，這是不考慮未來增量和現(xiàn)金流，變賣凈資產(chǎn)方式折算。

3、基酒平均7%增幅，價(jià)格按照5年20%漲一次，平均每年4%，加上產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變和人直銷加大，每年15%到20%利潤(rùn)增幅幾乎不用懷疑。

4、中國(guó)奢侈品增速20%，對(duì)標(biāo)雅詩(shī)蘭黛等其他世界奢侈品，茅臺(tái)靜態(tài)估值30明顯偏低。

5、喝白酒的人是越來越少，但影響的是洋河那些普通白酒增速，高端白酒是奢侈品，每年需求還在上漲，6萬噸是每年起碼的需求。

從投資的角度來說，首先，茅臺(tái)是個(gè)很容易理解的公司;其次，數(shù)據(jù)又比較亮眼——十年增長(zhǎng)四五倍，95%的公司都很難達(dá)到這種增速。

正如某財(cái)經(jīng)主編所說，“這就是一個(gè)確定性的故事。”

不過同時(shí)他又認(rèn)為，這是中老年男人投資的首選;自己作為一個(gè)年輕人，暫時(shí)不會(huì)去做這樣的投資選擇。

三、茅臺(tái)真的沒有天花板么?

很多人認(rèn)為，現(xiàn)在的茅臺(tái)已經(jīng)太貴，不值得投資了。但事實(shí)上，在股票投資里，“貴”和“便宜”，是一個(gè)相對(duì)的概念。

投資人李興2013年開始研究白酒行業(yè)。最早，他也看不懂茅臺(tái)。那個(gè)時(shí)候，茅臺(tái)的股價(jià)是140左右，而他手里還持有青稞酒、光線等四五支股票。他當(dāng)時(shí)跟自己說，“只要跌到100，我就把其他股票賣掉，買入茅臺(tái)。”

結(jié)果，那支股票一直下跌，跌到一百以上多一點(diǎn)的時(shí)候，又開始反彈，一路上揚(yáng)。最終，李興完美的與茅臺(tái)擦肩而過。

事后反思，他覺得自己當(dāng)時(shí)還是沒有真正看清茅臺(tái)的價(jià)值;另一方面，其實(shí)也是基于自己當(dāng)時(shí)資金分配的考量。

“如果買茅臺(tái)，就要把其他先賣掉。投資實(shí)際上是反人性，你要跟自己的貪婪去抗?fàn)帯Ｌ澚四悴簧岬觅u，希望能回本，賺了你還希望能賺更多。”

某種程度上，投資其實(shí)是在跟人性做斗爭(zhēng)。對(duì)于那些不夠理性的投資者而言，有時(shí)候即便他們真的花了大量資金買入茅臺(tái)股票，最后，他們也不一定能依靠這支股票賺錢。

“很多人會(huì)受外界影響而改變自我的決策，我覺得最重要是，你要想清楚自己的投資系統(tǒng)和投資模型。” 2019年初，@gugu 就清倉(cāng)了自己手里的茅臺(tái)股票，因?yàn)樗春蒙虾C(jī)場(chǎng)等其他股票，簡(jiǎn)單來說，她有一套清晰理性、不受市場(chǎng)情緒影響的投資模型。

包括我們?nèi)パ芯棵┡_(tái)這支股票時(shí)，盡管我們非常認(rèn)可它的投資價(jià)值，但我們也不能忽視，茅臺(tái)的金融化;經(jīng)銷商的囤貨現(xiàn)象;黃牛對(duì)價(jià)格的爆炒;市場(chǎng)上假貨的泛濫;包括投資者的不理性等問題，未來會(huì)帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

比如未來某一天因不可抗因素，經(jīng)銷商在內(nèi)的社會(huì)庫(kù)存被突然釋放，那么短期之內(nèi)，茅臺(tái)股價(jià)就會(huì)跌得很厲害，也將給整個(gè)行業(yè)帶來很大的災(zāi)難。

到那個(gè)時(shí)候，“那些說茅臺(tái)是信仰的人，可能會(huì)率先拋棄他們的信仰。”因?yàn)樗麄冊(cè)谧鐾顿Y決策時(shí)，受市場(chǎng)和情緒的干擾更多。甚至有不少股民在采訪中表達(dá)了這樣的觀點(diǎn)—— “茅臺(tái)是中國(guó)股市的希望”。

對(duì)此，老虎持審慎態(tài)度。我們還是更希望，茅臺(tái)能夠回歸其本質(zhì)的消費(fèi)屬性;以及，A股未來能出現(xiàn)更多的科技創(chuàng)新企業(yè)，成為人們熱衷討論和投資的對(duì)象。貴州茅臺(tái)(600519)

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