老虎證券：以史為鑒，重大疫情中如何利用資產(chǎn)配置緩沖風(fēng)險(xiǎn)？

本文由老虎證券資管業(yè)務(wù)合伙人——徐楊撰寫。徐楊，原美國Wealthn資產(chǎn)管理公司CEO，有超過10年的美國資產(chǎn)管理實(shí)操和教育經(jīng)驗(yàn)，以投資人教育為己任的美國持牌資產(chǎn)管理人。投資策略涵蓋股票量化投資、全球宏觀對沖基金和CTA。曾直接管理和咨詢超過50億美金的全球資產(chǎn)，發(fā)行和管理多只ETF，客戶包括美國超高凈值家庭、養(yǎng)老金、大家庭辦公室等。金融界、華爾街見聞、網(wǎng)易等主流財(cái)經(jīng)媒體專欄作家。更多港美英股新股申購資訊，請關(guān)注老虎證券。

本文由老虎證券資管業(yè)務(wù)合伙人——徐楊撰寫。徐楊，原美國Wealthn資產(chǎn)管理公司CEO，有超過10年的美國資產(chǎn)管理實(shí)操和教育經(jīng)驗(yàn)，以投資人教育為己任的美國持牌資產(chǎn)管理人。投資策略涵蓋股票量化投資、全球宏觀對沖基金和CTA。曾直接管理和咨詢超過50億美金的全球資產(chǎn)，發(fā)行和管理多只ETF，客戶包括美國超高凈值家庭、養(yǎng)老金、大家庭辦公室等。金融界、華爾街見聞、網(wǎng)易等主流財(cái)經(jīng)媒體專欄作家。更多港美英股新股申購資訊，請關(guān)注老虎證券。

己亥末，庚子春，荊楚大疫，染者數(shù)萬。2020年的春天似乎開啟得并不順利，猛烈襲來的新冠疫情讓很多人都經(jīng)歷了一個(gè)漫長而又揪心的春節(jié)假期。與此同時(shí)，資本永不眠，全球股票市場，尤其是與中國相關(guān)的股票資產(chǎn)，也遭遇了一波強(qiáng)勁沖擊。

自1月20日晚鐘南山院士接受央視采訪指出新冠病毒存在“人傳人”以來，到2月3日A股新年后第一個(gè)交易日收盤期間，黑天鵝扇動起了翅膀，市場陷入一片恐慌之中：

　　數(shù)據(jù)來源：彭博終端、萬得終端 數(shù)據(jù)時(shí)間：2020.01.21-2020.02.03

　　(注：本文中所有資產(chǎn)回報(bào)均使用美元計(jì)價(jià))

中國A股市場自然是最大的重災(zāi)區(qū)，滬深300指數(shù)在區(qū)區(qū)4個(gè)交易日內(nèi)便下跌了近14%;在A股春節(jié)休市期間，海外跟蹤A股股指的品種也出現(xiàn)了明顯的恐慌拋售，其中美股市場上跟蹤滬深300指數(shù)的德銀滬深300ETF跌幅達(dá)14.86%，新加坡富時(shí)中國A50指數(shù)期貨(美元計(jì)價(jià))則在1月27日大年初三單日下挫5.64%。

全球其他市場股指在此期間也出現(xiàn)了一定幅度的下跌，即使是表現(xiàn)最好的納斯達(dá)克100指數(shù)，也在世衛(wèi)組織(下文簡稱WHO)宣布新冠疫情為“國際關(guān)注的突發(fā)公共衛(wèi)生事件”(下文簡稱PHEIC)后，于1月的最后一個(gè)交易日錄得超過2%的單日跌幅。其他大類資產(chǎn)中，由于大宗商品的需求預(yù)期在疫情的影響下大幅降低，GSCI國際大宗商品指數(shù)下跌超過10%;債券和黃金則充分發(fā)揮了其避險(xiǎn)的作用，均獲得了正回報(bào)。

數(shù)據(jù)來源：萬得終端 數(shù)據(jù)時(shí)間：2020.01.20-2020.02.12

2月3日后，隨著全國新增確診和新增疑似病例的增長拐點(diǎn)逐步浮現(xiàn)，全球股票都基本修復(fù)了疫情黑天鵝帶來的下跌，全球科技創(chuàng)新的代表納斯達(dá)克100指數(shù)甚至繼續(xù)連創(chuàng)新高。然而對于普通A股投資者來說，驟然吃下疫情帶來的10%以上的回撤還是非常難受的，尤其是2月3日，重新開市的A股大盤低開超過8%，面對滿屏幕的跌停，難免控制不住自己的恐慌情緒，加入拋售大潮之中......

翻開人類的歷史，可以說是一部與病毒的斗爭史。盡管隨著科學(xué)的進(jìn)步和醫(yī)學(xué)家不懈的努力，人類在預(yù)防和控制傳染病方面已經(jīng)取得巨大的進(jìn)展。然而，21世紀(jì)以來，非典型肺炎(SARS)、甲型H1N1流感、埃博拉病毒接踵而至。它們對當(dāng)?shù)啬酥寥蚪?jīng)濟(jì)的影響，加上人們各種情緒及預(yù)期的交織，反應(yīng)在全球資產(chǎn)的價(jià)格走勢上。

以史為鑒，可以知興替。在當(dāng)前新冠病毒仍在肆虐之時(shí)，我們且看在歷史上三次重大疫情事件中，股票和其他全球大類資產(chǎn)都受到了怎樣的沖擊，我們又可以如何應(yīng)對。

01 歷史上重大疫情對資本市場的影響

02 資產(chǎn)配置組合可以緩沖重大疫情帶來的沖擊

03 板塊輪動配置能否抵御疫情對市場的沖擊

01

　　歷史上重大疫情對資本市場的影響

　　“非典” (2002/11-2003/07)

談起重大疫情，大家記憶最深的當(dāng)屬2003年的“非典”(SARS)。斷貨的板藍(lán)根，燒醋的鍋爐，彌漫大街小巷的84消毒液…這一幕幕還歷歷在目，舉國上下陷入了恐慌。然而SARS對中國A股市場的影響卻并沒有想象的大，因疫情引發(fā)的恐慌拋售僅僅持續(xù)了一周。當(dāng)時(shí)處于熊市周期(2001年-2005年)的A股，在疫情的發(fā)酵期和高峰期反而發(fā)生過猛烈的反彈。

但是相比之下，南邊的東方之珠似乎就沒有那么好運(yùn)了。香港恒生指數(shù)不僅延續(xù)了2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂以來的下跌趨勢，更因SARS疫情而雪上加霜。但值得一提的是，恒生指數(shù)也正是在SARS疫情的至暗時(shí)刻，于2003年4月25日形成了之后5年大牛市的底部。股神巴菲特也在這個(gè)黃金坑中挖到了港股中石油，成就了其投資中國的經(jīng)典案例。

以下是SARS疫情發(fā)展的時(shí)間線，以及當(dāng)時(shí)的市場反應(yīng)：

我們按照SARS疫情事件的發(fā)展過程將其分為三個(gè)階段——發(fā)酵期、高峰期及消退期。在此期間，A股及港股的凈值走勢圖如下圖所示：

　　數(shù)據(jù)時(shí)間：2002.05.16-2004.07.14 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

上圖展示了SARS疫情期間股市的凈值走勢。可以看到，市場對疫情的反應(yīng)還是比較迅速的。在疫情的高峰初期，恒指便已開始下跌，整個(gè)高峰期內(nèi)最大下跌幅度達(dá)8%。進(jìn)入高峰期末期后，市場步入反彈回升的階段。而A股雖然反應(yīng)較為遲滯，但受疫情驅(qū)動的下跌也是集中在疫情公開的第一周內(nèi)。A股和港股在時(shí)間上的差異，來自于當(dāng)年國內(nèi)面對重大疫情的處理經(jīng)驗(yàn)遠(yuǎn)不如今天豐富，市場普遍低估了該疫情對全國經(jīng)濟(jì)的影響。

總的來說，疫情對股市的沖擊主要集中在4月底官方公布確診人數(shù)暴漲的一周內(nèi)，大盤出現(xiàn)了恐慌拋售，但該影響在官方數(shù)據(jù)顯示的疫情拐點(diǎn)之前便已開始修復(fù)。因此從長期來看，一個(gè)能被解決的疫情對股市沖擊通常存在于短期，對股票資產(chǎn)的長期發(fā)展影響不大。

A股受SARS疫情的沖擊主要集中在2003年4月18日至2003年4月25日期間。各大類資產(chǎn)的同期表現(xiàn)如下表所示：

滬深300受非典疫情沖擊最大時(shí)各大類資產(chǎn)的表現(xiàn) 數(shù)據(jù)來源：彭博終端、萬得終端 數(shù)據(jù)時(shí)間：2003.04.18-2003

A股和H股都分別受到了不小的沖擊，其中滬深300下跌了7.8%，恒指下跌1.9%。激增的病例確診人數(shù)使得A股市場投資者發(fā)現(xiàn)SARS疫情的影響此前被嚴(yán)重低估了，恐慌情緒造成A股在6個(gè)交易日中有5個(gè)交易日都是下跌狀態(tài)。當(dāng)年的五一假期后A股也延遲了兩個(gè)工作日才在2003年5月12日重新開市，而疫情在5月初已迎來拐點(diǎn)。

與此同時(shí)，國內(nèi)債券市場并沒有因?yàn)榇舜问录l(fā)生大幅上漲。原因在于，國內(nèi)的整體宏觀經(jīng)濟(jì)在第二季度擺脫了衰退的跡象，趨勢向好，利率存在著向上預(yù)期，即債券面臨下跌的壓力。另一方面，“非典”這一黑天鵝的出現(xiàn)抑制了經(jīng)濟(jì)向好的良好預(yù)期。這一矛盾使得債券市場對定價(jià)出現(xiàn)了分化。在這一事件發(fā)生時(shí)，雖然股市立即反應(yīng)出來，但債市卻出現(xiàn)了先跌后漲，最終在這一股市回撤期間錄得較小幅度的負(fù)收益。但從整個(gè)4月下旬來看，市場對疫情的擔(dān)憂還是使得債市迎來了一個(gè)小牛市。

至于其它海外資產(chǎn)，其價(jià)格波動受此次疫情沖擊不大，更多的是受國際事件和宏觀環(huán)境的影響。其中大宗商品發(fā)生了較大幅度的下跌，而美股、美債和黃金都在此期間錄得正收益。伊拉克戰(zhàn)爭的開戰(zhàn)消除了市場的不確定性，此外全球經(jīng)濟(jì)向好的趨勢，使得2003年的第二季度成為各大資產(chǎn)持續(xù)上漲的起點(diǎn)，大宗商品也在4月底后開始回升。

總的來說，在SARS疫情的沖擊下，國內(nèi)股市表現(xiàn)弱于債市，海外資產(chǎn)的表現(xiàn)又優(yōu)于國內(nèi)資產(chǎn)。但疫情的影響只存在于短期，港股的長期投資者否極泰來，甚至迎來了5年大牛市的起點(diǎn)。

甲型H1N1流感(2009/04-2010/08)

甲型H1N1流感最初于2009年3月在墨西哥暴發(fā)，并迅速在全球范圍內(nèi)蔓延。世界衛(wèi)生組織(WHO)先將此流感稱為“人感染豬流感”，后將其更名為“甲型H1N1流感”。疫情于4月中旬蔓延至美國以及全球。下面我們便以美國市場為主線，梳理疫情影響美國的時(shí)間線，并將整個(gè)過程劃分成5個(gè)時(shí)間段：發(fā)酵期，高峰期1，緩解期，高峰期2和消退期。如下表所示：

與SARS疫情事件類似，在2009年4月15日美國首例病例出現(xiàn)時(shí)，美股市場并沒有對疫情作出反應(yīng)，標(biāo)普500當(dāng)日上漲了1%,延續(xù)著底部爬升的勢頭。直到4月25日WHO宣布疫情為PHEIC，資本市場才嗅到了一絲風(fēng)險(xiǎn)氣息，標(biāo)普500當(dāng)日跌了1%。然而此反應(yīng)僅持續(xù)了一天，隨后標(biāo)普500便繼續(xù)上漲。

6月11日，WHO 將警告級別提升至6級，資本市場終于意識到了疫情的嚴(yán)重性，H1N1疫情進(jìn)入了高峰期，標(biāo)普500、發(fā)達(dá)國家與新興市場股票均在隨后的一個(gè)月內(nèi)大跌逾6%。7月中旬后，隨著多數(shù)國家流感活動的下降，事件影響得到緩和，標(biāo)普500強(qiáng)勢上漲了22%。然而疫情并沒有直接結(jié)束，2009年10月23日，奧巴馬宣布美國進(jìn)入緊急狀態(tài)，疫情活動在美國達(dá)到了頂峰。此后4天，標(biāo)普500連跌4天，合計(jì)跌去3.4%。

所幸疫情的拐點(diǎn)在十月底悄然出現(xiàn)，伴隨的疫苗的使用，疫情在美國逐步得到控制。雖然WHO直到次年8月才宣布H1N1流感的大流行結(jié)束，但全球主要股指之后的走勢已經(jīng)跟疫情關(guān)系不大了。

從下方的標(biāo)普500 凈值圖中也能更清晰的看到H1N1事件不同階段，全球主要股指 的不同反應(yīng)?？傮w來說由于當(dāng)時(shí)全球股指處于08年金融危機(jī)后的超跌修復(fù)階段，疫情沖擊只帶來了短期的回調(diào)，并未影響長期的上漲趨勢。而發(fā)達(dá)國家股票和新興國家股票走勢與標(biāo)普500走勢基本一致，但受到疫情的沖擊更大。值得一提的是，由于H1N1 疫情的發(fā)源地在墨西哥，新興市場股票更早地對疫情作出了反應(yīng)。

　　數(shù)據(jù)時(shí)間：2008.09.02-2010.09.02 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

標(biāo)普500在H1N1疫情的第一個(gè)高峰期受到?jīng)_擊最大，發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家股票也受到了同等級別的沖擊，只有美國國債在此階段能夠獲得正收益，其他品種都沒能很好的幫助我們對沖風(fēng)險(xiǎn)，包括黃金。其中大宗商品和美國房地產(chǎn)行業(yè)受影響最嚴(yán)重，分別回撤了14.37%和12.72%。

標(biāo)普500受H1N1疫情沖擊最大時(shí)各大類資產(chǎn)的表現(xiàn) 數(shù)據(jù)時(shí)間：2009.06.11-2009.07.10 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

埃博拉病毒(2014/03-2014/12)

埃博拉病毒最早出現(xiàn)在1976年的南蘇丹和剛果民主共和國，從那時(shí)起，其高傳染性和高致死率就令世人聞風(fēng)喪膽。2014年3月，西非又爆發(fā)了最大規(guī)模的埃博拉病毒疫情，受影響的國家主要包括幾內(nèi)亞、利比里亞和塞拉利昂。

2014年9月，埃博拉病毒傳入美國、意大利和西班牙等國家，瞬間引起全球資本市場的擔(dān)憂和恐慌。據(jù)統(tǒng)計(jì)，該次疫情最嚴(yán)重時(shí)期感染了28,637人，奪取了 11,315 人的性命。此次埃博拉疫情和同期資本市場反應(yīng)的時(shí)間線索，如下表所示：

我們按照埃博拉疫情的發(fā)展過程將其分為三個(gè)階段——發(fā)酵期、高峰期及消退期。在此期間，美國標(biāo)普500指數(shù)凈值走勢圖如下圖所示：

　　數(shù)據(jù)時(shí)間：2014.01.01-2015.03.31 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

在發(fā)酵期，由于疫情集中在非洲幾個(gè)國家，對美國等資本市場發(fā)達(dá)的國家和地區(qū)并沒有產(chǎn)生明顯的影響，甚至在8月8日，WHO宣布此次疫情為PHEIC之后，美股還在持續(xù)上漲。

直到9月份，疫情傳入了美國本土和歐洲發(fā)達(dá)國家，迅速造成了資本市場的恐慌。兩周內(nèi)，美股開始快速下挫，標(biāo)普500指數(shù)一度下跌超10%。與此同時(shí)，全球其他國家和地區(qū)均受到了不小的沖擊，發(fā)達(dá)國家股票和新興市場股票更是一瀉千里，跌幅遠(yuǎn)大于美股。不同的是，美股在疫情尚未出現(xiàn)拐點(diǎn)時(shí)，便迅速完成了”V”形大反轉(zhuǎn)，在此后的一個(gè)月，不僅收復(fù)了失地，還創(chuàng)出了新高。相比之下，發(fā)達(dá)國家和新興市場股票就遜色了許多，并未回到前高，這也說明全球投資者對美國市場更為認(rèn)可。

11月末，疫情逐漸在美國與發(fā)達(dá)國家被控制住，迎來了高峰拐點(diǎn)，除了新興市場股指在2015年初還創(chuàng)下新低之外，美國和發(fā)達(dá)國家股票均已回到正軌。

2014年的埃博拉疫情，對美國股市的沖擊主要集中在疫情的爆發(fā)期內(nèi)9月20日至10月15日期間。對此，我們統(tǒng)計(jì)了全球主要大類資產(chǎn)在此期間內(nèi)的同期表現(xiàn)，如下表所示：

標(biāo)普500受埃博拉疫情沖擊最大時(shí)各大類資產(chǎn)的表現(xiàn) 數(shù)據(jù)時(shí)間：2014.09.20-2014.10.15 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

在疫情重創(chuàng)美股的三周內(nèi)，無論是發(fā)達(dá)國家股票還是新興市場國家股票，都出現(xiàn)了較大的跌幅，大宗商品也不例外。同時(shí)，美國10年期國債和黃金則表現(xiàn)出了較好的避險(xiǎn)屬性，在此期間分別上漲了3.69%和1.44%。

總的來說，此次埃博拉疫情事件，對全球市場來說是一個(gè)突發(fā)的“黑天鵝”，但“來也匆匆，去也匆匆”，從長期來看，仍然只是小插曲，并沒有改變?nèi)蚝暧^基本面的走勢。由于疫情并未波及中國，A股市場在本次疫情中也沒有受到?jīng)_擊。

02

　　資產(chǎn)配置組合可以緩沖

　　重大疫情帶來的沖擊

在前面的三次歷史重大疫情對資本市場的影響分析中，我們不難總結(jié)出這樣一個(gè)規(guī)律：即疫情早期資本市場往往后知后覺，之后卻猛然意識到疫情的嚴(yán)重性，相關(guān)的股票和大宗商品市場發(fā)生恐慌性拋售，但這種恐慌又往往能在最多一個(gè)月內(nèi)消除，修復(fù)行情在疫情的高峰拐點(diǎn)來臨之前便會開啟。

對于只配置了股票資產(chǎn)的普通投資者來說，疫情高峰期帶來的急跌既讓人措手不及，又使人難以承受。那么，投資過程中這種痛苦的經(jīng)歷能否通過構(gòu)建一個(gè)分散化的全球資產(chǎn)配置組合緩解呢?我們便構(gòu)建了以下資產(chǎn)配置組合：

　　“非典”(2002/11-2003/07)

非典疫情期間，由于疫情沖擊主要集中在大中華地區(qū)，我們主要分析與中國資產(chǎn)相關(guān)的投資組合的表現(xiàn)。

非典期間與中國資產(chǎn)相關(guān)的投資組合表現(xiàn) 數(shù)據(jù)時(shí)間：2002.11.16-2003.07.14 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

中國股債組合雖然將中國股票在疫情期間的最大回撤幾乎減半，但其收益也比股票低了不少;若在此基礎(chǔ)上加入美國股債組合，便占到了分散化的便宜，其回報(bào)和最大回撤都能得到極大的優(yōu)化;若在中美股債組合的基礎(chǔ)上再進(jìn)一步分散化配置美國房地產(chǎn)和黃金，則投資組合在疫情期間和疫情結(jié)束后每個(gè)周期內(nèi)都能取得更好的回報(bào)，同時(shí)最大回撤進(jìn)一步降低。

表現(xiàn)最好的組合當(dāng)屬在分散化程度最高的全球核心資產(chǎn)等權(quán)配組合，在包含了中國、美國、發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家股債，以及全球大宗商品、全球房地產(chǎn)和黃金這12類資產(chǎn)后，該組合在SARS疫情期間的收益達(dá)到了14.58%。

甲型H1N1流感(2009/04-2010/08)

H1N1疫情期間相關(guān)的投資組合表現(xiàn) 數(shù)據(jù)時(shí)間：2009.04.15-2010.08.11 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

甲型H1N1流感在全球肆虐期間，正好趕上美股從08年全球金融危機(jī)的底部超跌修復(fù)時(shí)期，因此標(biāo)普500本身盡管也曾出現(xiàn)超過15%的回撤，但仍取得了33%以上的不俗回報(bào)。中國資產(chǎn)在此期間的表現(xiàn)則拖了后腿，無論是中國股債組合還是中美股債組合，表現(xiàn)均不盡人意。但值得一提的是，在中美股債組合的基礎(chǔ)上加入了美國房地產(chǎn)和黃金的中美核心資產(chǎn)等權(quán)配組合，則是另一番光景，其回報(bào)僅略遜于標(biāo)普500，但疫情期間的最大回撤卻降低到了接近美國股債組合的水平。

其他組合中，耶魯基金掌門人斯文森構(gòu)建的斯文森組合在H1N1疫情期間取得的收益傲視群雄;而依據(jù)橋水創(chuàng)始人達(dá)里奧的風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)理念構(gòu)建的全球風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)組合的表現(xiàn)同樣不遑多讓，在不到3%的最大回撤之下取得了25%以上的區(qū)間回報(bào)。全球核心資產(chǎn)等權(quán)配組合，在此期間也穩(wěn)穩(wěn)跑贏了標(biāo)普500。

埃博拉病毒(2014/08-2014/12)

埃博拉疫情期間相關(guān)的投資組合表現(xiàn) 數(shù)據(jù)時(shí)間：2014.08.08-2014.12.31 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

自WHO宣布埃博拉病毒為“國家關(guān)注的突發(fā)衛(wèi)生事件”(PHEIC)起，至埃博拉病毒在主要發(fā)達(dá)國家得到控制的不到5個(gè)月中，美股牛市的勢頭受到了一定的抑制。此一時(shí)，彼一時(shí)，本次疫情中受影響較小的中國股市卻迎來了大牛市的開端，持有中國股票的組合全部跑贏標(biāo)普500，而且中國股票占比越高的組合表現(xiàn)收益越高。

埃博拉疫情結(jié)束后，2015年夏天的那場股災(zāi)讓無數(shù)投資者心碎，但持有足夠分散化的中美股債組合和中美核心資產(chǎn)等權(quán)配組合的投資者依然能持續(xù)享受到穩(wěn)穩(wěn)的幸福。

新冠疫情(2020/01/21-2020/02/03)

新冠疫情期間相關(guān)的投資組合表現(xiàn) 數(shù)據(jù)時(shí)間：2020.01.21-2020.02.03 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

回到本次新冠病毒疫情，盡管目前仍無法斷言疫情的拐點(diǎn)為何時(shí)，然而巨大的市場沖擊已然發(fā)生。如上表，區(qū)區(qū)兩周內(nèi)，只有中國股票占比極小的全球風(fēng)險(xiǎn)平價(jià)組合錄得正收益。然而，即使持有了坑爹的滬深300，中美核心資產(chǎn)等權(quán)配組合依然能依靠投資組合的高度分散性，在一片恐慌拋售中只出現(xiàn)了略高于2%的回撤。

綜上所述，分散化的全球資產(chǎn)配置組合，能在重大疫情到來之時(shí)，極大的緩沖疫情所在國的市場沖擊。

然而，既然疫情帶來的市場沖擊大多只存在于短期的，全球資產(chǎn)配置組合在更長的市場周期內(nèi)表現(xiàn)如何呢?以下為上述各投資組合在2003-2019年這16年間的表現(xiàn)回測結(jié)果：

各投資組合16年間的表現(xiàn)回測結(jié)果 數(shù)據(jù)時(shí)間：2003.01.01-2019.12.31 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

雖然在收益端，各資產(chǎn)配置組合均略遜中美股指，但在風(fēng)險(xiǎn)端，各資產(chǎn)配置組合都大幅降低了波動率和最大回撤，因此在夏普比率上均高出中美股指不少。持有全球資產(chǎn)配置組合可以使投資者更安穩(wěn)地獲得穿越牛熊周期的收益。

03

　　板塊輪動配置能否抵御

　　疫情對市場的沖擊?

面對重大疫情帶來的黑天鵝，還有不少人提出在股票資產(chǎn)內(nèi)部通過板塊輪動配置，亦可起到抵御疫情對市場的沖擊的作用。在此我們也拋磚引玉，從板塊超額收益的角度來探討，在疫情中受益最大的醫(yī)療板塊以及最受傷的可選消費(fèi)板塊在三次重大疫情中的表現(xiàn)是否如人們所想。

　　“非典”(2002/11-2003/07)

　　數(shù)據(jù)時(shí)間：2002.11-2003.07 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

如上圖，我們使用了中國醫(yī)療板塊指數(shù)以及中國可選消費(fèi)板塊指數(shù)作為研究對象，分析兩個(gè)板塊對滬深300指數(shù)的累計(jì)超額收益的走勢?？梢钥吹?，在疫情對市場沖擊最大的4月中旬至5月初，中國醫(yī)療板塊的確在短期內(nèi)對大盤超額收益猛增，然而隨著疫情的消退，其超額收益很快便消失不見，甚至在疫情結(jié)束后的半年內(nèi)出現(xiàn)了斷崖式下滑;而可選消費(fèi)板塊卻在疫情全過程中對大盤都有著穩(wěn)定的超額收益，這與人們的印象并不相符。

　　甲型H1N1流感(2009/04-2010/08)

　　數(shù)據(jù)時(shí)間：2009.04-2010.08 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

對于H1N1疫情，我們則通過美國醫(yī)療與可選消費(fèi)板塊指數(shù)對比標(biāo)普500的累計(jì)超額收益對疫情造成的板塊輪動進(jìn)行分析。與SARS疫情類似的是，在H1N1疫情兩次爆發(fā)高峰期中，醫(yī)療板塊的超額收益均短暫出現(xiàn)了大幅提升，且在疫情消退后同樣大幅跑輸大盤;然而不同的是，美國醫(yī)療板塊在整個(gè)疫情期間超額收益幾乎都為負(fù)，而美國消費(fèi)板塊的超額收益則無論在疫情當(dāng)中還是疫情后六個(gè)月都在持續(xù)上漲，僅在第一個(gè)疫情高峰期跑輸大盤。

　　埃博拉病毒(2014/03-2014/12)

　　數(shù)據(jù)時(shí)間：2014.03-2014.12 數(shù)據(jù)來源：彭博終端

美國醫(yī)療板塊和可選消費(fèi)板塊在埃博拉疫情期間的表現(xiàn)則大不相同。醫(yī)療板塊在疫情進(jìn)入高峰期開始便穩(wěn)步跑贏大盤，其超額收益即便在疫情消退與結(jié)束后亦不曾衰減。相比之下，可選消費(fèi)則在整個(gè)疫情期間內(nèi)都跑輸大盤，但在疫情消退后還是迎來了報(bào)復(fù)性上漲。

然而，不管是可選消費(fèi)板塊在SARS和H1N1疫情中的持續(xù)強(qiáng)勢，還是醫(yī)療板塊在埃博拉疫情中大幅跑贏大盤，其根本驅(qū)動邏輯還是落在板塊長期基本面上。突如其來的疫情，即使在短期內(nèi)使醫(yī)療板塊超額收益激增，或讓可選消費(fèi)跑輸大盤，當(dāng)我們把時(shí)間拉長之后，這種短期影響都會趨向于均值回歸。

寫在最后

面對突如其來的新冠疫情，中國舉國上下積極應(yīng)對，響應(yīng)速度和力度都比17年前的SARS期間更快更強(qiáng)。然而本次疫情中我們面對的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢也更復(fù)雜，央行放水下，近期各風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格均V型反轉(zhuǎn)。一邊是百業(yè)蕭條，一邊是市場指數(shù)攀升，魔幻地共存著。

而后會不會補(bǔ)跌呢?與其這樣的瞎猜，不如老老實(shí)實(shí)地做資產(chǎn)配置。

文章中反復(fù)提到的“黑天鵝”最著名的布道者是——納西姆·尼古拉斯·塔勒布。另一本同類型的著作《灰犀?！分兄赋觯汉芏鄬?dǎo)致人們犯錯(cuò)的動因在于過于的急功近利、目光短淺、資源分配不均衡以及對風(fēng)險(xiǎn)的低估和誤判。

書中提到，對非洲來說，“埃博拉病毒危機(jī)的爆發(fā)和許多其他的灰犀牛式危機(jī)的爆發(fā)是一樣的，都始自人們的抵觸否認(rèn)和拖延怠慢。問題的根源在于非洲根本沒有有效的健康醫(yī)療體系。導(dǎo)致埃博拉病毒暴發(fā)流行的原因，不僅僅是醫(yī)學(xué)界要挑戰(zhàn)的難題，行政管理問題、顛倒的獎懲制度、不合理的資源配置、疾病監(jiān)測應(yīng)對機(jī)制的失敗;先受惰性阻礙、后受恐懼支配的決策過程;基層組織的匱乏等一系列的問題，都是疫情期間無法忽視難題。”

2014年年末，世界衛(wèi)生組織估計(jì)：埃博拉病毒帶來一萬多的死亡人數(shù)造成的損失還僅僅是個(gè)開始。其給非洲西部國家造成的經(jīng)濟(jì)損失大概是320億美元，其中大部分的損失來自貿(mào)易和經(jīng)濟(jì)活動。據(jù)估計(jì)，如果事前建立一個(gè)疾病防控體系，其費(fèi)用僅僅會是事后處理災(zāi)難時(shí)全部費(fèi)用的一半。

而我們的選擇，不應(yīng)該只停留在‘事后花費(fèi)重金補(bǔ)救’和‘事中任其發(fā)展’之間。我們原本有機(jī)會建立一個(gè)事前機(jī)制。對于疫情來看，是一套有效的防疫機(jī)制，可以隨時(shí)響應(yīng);對于投資者來說，一個(gè)能穿越牛熊，穩(wěn)健抵御各種奇葩黑天鵝的侵襲的投資組合是我們的事前機(jī)制。

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