老虎證券：市值還沒(méi)現(xiàn)金儲(chǔ)備高 YY被低估了嗎？

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近日，YY交出了一份亮眼的財(cái)報(bào)，營(yíng)收與凈利潤(rùn)表現(xiàn)均超過(guò)分析師預(yù)期。值得一提的是，歡聚集團(tuán)在營(yíng)收強(qiáng)勁增長(zhǎng)的同時(shí)，“直播+短視頻”雙引擎驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張。在用戶方面，歡聚時(shí)代全球移動(dòng)端月活躍用戶為4.852億，同比增長(zhǎng)436.7%。

　　變現(xiàn)能力強(qiáng)勁 營(yíng)收增長(zhǎng)喜人

凈收入同比增長(zhǎng)64.2%至76.182億元人民幣，2018年同期為46.409億元人民幣。歡聚集團(tuán)凈收入增長(zhǎng)的主要原因是直播收入的增加，以及BIGO合并的影響。

在直播收入方面，第4季度直播收入為71.466億元，同比增長(zhǎng)62.7%。BIGO和虎牙廣告收入的提升使得集團(tuán)的廣告收入達(dá)到4.716億元，同比增長(zhǎng)89%。

付費(fèi)用戶方面，YY付費(fèi)用戶數(shù)為450萬(wàn)，同比增長(zhǎng)9.8%，虎牙付費(fèi)用戶為510萬(wàn)，同比增長(zhǎng)5.9%，來(lái)自YY和虎牙直播收入達(dá)人民幣55.078億，而去年同期直播收入為43.91億元，YY和虎牙展現(xiàn)出了強(qiáng)大的變現(xiàn)能力。

在鞏固原有的國(guó)內(nèi)直播業(yè)務(wù)之余，歡聚集團(tuán)也在積極擴(kuò)展海外業(yè)務(wù)，歡聚集團(tuán)在完成與BIGO的合并之后，歡聚集團(tuán)的新增收入人民幣達(dá)16.387億元，毫無(wú)疑問(wèn)這也是造成歡聚集團(tuán)營(yíng)收大增的主要原因之一。

　　進(jìn)軍海外帶來(lái)用戶大增

進(jìn)軍海外市場(chǎng)對(duì)于歡聚集團(tuán)來(lái)說(shuō)益處良多，不僅帶來(lái)了營(yíng)收增長(zhǎng)，更重要的是用戶規(guī)模的擴(kuò)張。歡聚集團(tuán)全球視頻和直播平均移動(dòng)端月活躍用戶達(dá)到4.852億，同比增長(zhǎng)436.7%。

除了YY和虎牙主要用戶市場(chǎng)在中國(guó)之外，其他產(chǎn)品的市場(chǎng)均在海外。目前歡聚集團(tuán)海外用戶占比達(dá)到78.8%，其中短視頻平臺(tái)Likee月活達(dá)1.153億，實(shí)現(xiàn)同比208.3%的高速增長(zhǎng)。

　　凈利下滑

美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則歸屬于歡聚集團(tuán)的凈利潤(rùn)為1.728億元人民幣，2018年同期為6.947億元人民幣。非美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則歸屬于歡聚集團(tuán)的的凈利潤(rùn)為6.008億元人民幣，2018年同期為8.469億元人民幣。通過(guò)下圖，我們可以清晰的看出，在毛利增長(zhǎng)的同時(shí)，歡聚集團(tuán)的凈利同比下滑，之所以造成這種差異主要是因?yàn)锽IGO的并表后折舊以及攤銷帶來(lái)的影響以及歡聚集團(tuán)加大海外擴(kuò)張項(xiàng)目的投入。

從費(fèi)用率表現(xiàn)可以看出，營(yíng)銷和研發(fā)費(fèi)用在2019年激增。營(yíng)銷費(fèi)用的激增主要是因?yàn)闅g聚集團(tuán)加大了對(duì)海外銷售和營(yíng)銷活動(dòng)的投入，以及在與BIGO合并之后，相關(guān)折舊以及攤銷帶來(lái)的影響;研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)主要是因?yàn)榕cBIGO合并后在給予研發(fā)人員工資的支出上有所增加，但可以看到在19年二季度銷售費(fèi)用率達(dá)到17.5%的最高值后，連續(xù)兩個(gè)季度都在降低，說(shuō)明歡聚集團(tuán)在用戶增長(zhǎng)的同時(shí)，也在追求良好的利潤(rùn)。

海外擴(kuò)張所帶來(lái)的凈利同比下滑不可避免，不過(guò)從上文提到的營(yíng)收以及用戶增速表現(xiàn)來(lái)看，這筆錢(qián)花的很值。而且從滲透率來(lái)看，海外直播短視頻領(lǐng)域仍處于早期階段，在用戶增速和變現(xiàn)上都具有很大的發(fā)展空間，等到后期商業(yè)化加速，可以進(jìn)一步釋放利潤(rùn)。

　　或被低估

根據(jù)彭博的數(shù)據(jù)，無(wú)論是市盈率，還是企業(yè)價(jià)值倍數(shù)指標(biāo)，都可以看出歡聚集團(tuán)相對(duì)于行業(yè)其他家被嚴(yán)重低估，較歷史平均值低估50%以上。

歡聚集團(tuán)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)每年有3.5-5億美金的穩(wěn)定凈利潤(rùn)，19年的利潤(rùn)超過(guò)22億人民幣，按照當(dāng)前8倍PE市盈率算，歡聚集團(tuán)國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)價(jià)值28-40億美金。

歡聚集團(tuán)4季度財(cái)報(bào)顯示，還有38億美金的現(xiàn)金儲(chǔ)備，如果減去去年發(fā)行的10億美元可轉(zhuǎn)債，也依然有28億美金現(xiàn)金儲(chǔ)備。

歡聚集團(tuán)去年初以近22億美元估值全資收購(gòu)BIGO，BIGO目前是一個(gè)高速成長(zhǎng)的業(yè)務(wù)，未來(lái)有巨大的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

歡聚集團(tuán)還擁有虎牙38.8%股份經(jīng)濟(jì)利益，按照目前虎牙31億美金市值計(jì)算是近12億美金。

按此粗略計(jì)算，歡聚集團(tuán)整體市值至少應(yīng)高于90億美金。對(duì)比歡聚集團(tuán)目前34.5億美金市值，歡聚集團(tuán)被嚴(yán)重低估3倍之多，即便把虎牙，BIGO刨除出去，歡聚集團(tuán)真正的價(jià)值也要遠(yuǎn)高于當(dāng)前市值。

總結(jié)，從4季度財(cái)報(bào)來(lái)看，歡聚集團(tuán)無(wú)論是營(yíng)收還是凈利均超分析師預(yù)期，海外業(yè)務(wù)進(jìn)展迅速，用戶增速和變現(xiàn)均有很高的成長(zhǎng)空間，以目前的股價(jià)來(lái)看，歡聚集團(tuán)被低估了。

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