VIC發(fā)布做空特斯拉報(bào)告：特斯拉是升級(jí)版"龐氏騙局"

新浪財(cái)經(jīng)訊 北京時(shí)間3月25日晚間消息，美國(guó)價(jià)值投資者俱樂(lè)部（Value Investors Club，VIC）近日發(fā)布做空?qǐng)?bào)告稱，特斯拉實(shí)際上就是一個(gè)升級(jí)版的“龐氏騙局”。如今，特斯拉股價(jià)正處于崩潰的邊緣。

以下為報(bào)告主要內(nèi)容：

自2007年6月做空次級(jí)抵押貸款證券（CDO）以來(lái)，做空特斯拉股票是金融市場(chǎng)上最不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)/回報(bào)交易之一。我們相信，特斯拉股價(jià)當(dāng)前正處于崩潰的邊緣。

當(dāng)前，特斯拉電動(dòng)車的市場(chǎng)需求已遭遇“氣穴”（指需求下滑）。與此同時(shí)，其資產(chǎn)負(fù)債表也因今年即將到期的債務(wù)而承壓。

在過(guò)去的兩周，為了籌資金，提高消費(fèi)者的興趣，特斯拉推出了備受市場(chǎng)期待的“3.5萬(wàn)美元”的Model 3電動(dòng)汽車，并發(fā)布了新車型Model Y，還大幅下調(diào)了大多數(shù)產(chǎn)品的價(jià)格。

但是，特斯拉所采取的這些所有的措施，并未在很大程度上提高特斯拉的汽車而銷量，也未改善其財(cái)務(wù)狀況。盡管盈利能力最弱、效率最低、工傷事故最高、債務(wù)償付能力最弱，但特斯拉當(dāng)前的市盈率卻遠(yuǎn)高于其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

我們認(rèn)為，這種溢價(jià)估值是特斯拉股東虔誠(chéng)地信任CEO埃隆·馬斯克（Elon Musk）的結(jié)果。由于賣方預(yù)期顯著高于目前的業(yè)務(wù)趨勢(shì)，而當(dāng)前的估值水平又遠(yuǎn)高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，我們認(rèn)為，特斯拉股價(jià)繼續(xù)上漲的空間極為有限。

在未來(lái)的幾周、乃至數(shù)月，隨著特斯拉電動(dòng)車需求的下滑，我們預(yù)計(jì)其股東最終會(huì)意識(shí)到，特斯拉只是一家小眾汽車制造商，面對(duì)的市場(chǎng)空間有限。

我們預(yù)計(jì)，在未來(lái)的8周，隨著特斯拉負(fù)面新聞的不斷出現(xiàn)，公司股東將開(kāi)始拋售其所持特斯拉股票。此外，由于CEO馬斯克針對(duì)美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）和其他政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)作出的一些幼稚的行為，也可能讓散戶投資者選擇拋售特斯拉股票。

股東拋售股票，最終可能導(dǎo)致特斯拉股價(jià)再下一個(gè)臺(tái)階（我們認(rèn)為將低于每股200美元），引發(fā)馬斯克追加保證金，導(dǎo)致特斯拉股價(jià)重新洗牌（每股可能低于50美元）。

另外，由于特斯拉今年第一季度可能大幅虧損，以及未對(duì)第一季度出現(xiàn)的需求“氣穴”做出準(zhǔn)備而導(dǎo)致的庫(kù)存增加，我們預(yù)計(jì)特斯拉的資產(chǎn)負(fù)債表將進(jìn)一步承壓。

最終，特斯拉還面臨著大量的訴訟和政府調(diào)查，這將限制其獲取資本的能力。事實(shí)上，自2017年以來(lái)，特斯拉就不愿或無(wú)法獲得外部資金。如果特斯拉在未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)無(wú)法獲得某種形式的流動(dòng)性，將不得不動(dòng)用客戶押金來(lái)維持運(yùn)營(yíng)。

即便如此，特斯拉也可能無(wú)法償還于2019年11月1日到期的5.66億美元可轉(zhuǎn)換債券。在今年年底之前，特斯拉很可能會(huì)對(duì)其金融債務(wù)進(jìn)行某種形式的調(diào)整。如果無(wú)法完全消除債務(wù)，特斯拉股東的權(quán)益將在很大程度上被稀釋。

特斯拉的資本結(jié)構(gòu)

股價(jià)：275.43美元

流通股數(shù)量：1.727億股

市值：475.67億美元

非限制性現(xiàn)金：36.86億美元

限制性現(xiàn)金：5.91億美元

現(xiàn)金總額：42.76億美元

客戶押金：7.93億美元

追索權(quán)債務(wù)：73.87億美元

非追索權(quán)債務(wù)：36.11億美元

凈債務(wù)：75.14億美元

企業(yè)價(jià)值：550.81億美元

需要說(shuō)明的是，該報(bào)告不包括松下的購(gòu)買義務(wù)、可能需要更大的保修儲(chǔ)備、潛在的產(chǎn)品召回、水牛城超級(jí)工廠（Buffalo">

在對(duì)企業(yè)價(jià)值的計(jì)算中，我們并未計(jì)入約5.1億美元的上海超級(jí)工廠的銀行債務(wù)。需要指出的是，特斯拉在2月11日將6.1億美元現(xiàn)金轉(zhuǎn)移到其新加坡子公司。我們認(rèn)為，這筆資金代表了特斯拉在上海超級(jí)工廠建設(shè)中必須進(jìn)行的預(yù)期股權(quán)投資，在一定程度上是該公司上海超級(jí)工廠建設(shè)貸款的有效途徑，并可能隨后被注入特斯拉中國(guó)子公司。我們相信，特斯拉在中國(guó)境外使用這筆資金幾乎是不可能的。

同樣值得注意的是，特斯拉新加坡子公司還聘請(qǐng)了一家本地審計(jì)方，不是普華永道。

此外，特斯拉債券當(dāng)前的成交價(jià)格接近于52周低點(diǎn)。

第一季度遭遇“需求地獄”

今年年初，對(duì)特斯拉汽車的聯(lián)邦稅收補(bǔ)貼逐步減少，其他國(guó)家（最明顯的是荷蘭，今年1月起電動(dòng)汽車補(bǔ)貼只適用于價(jià)格低于5萬(wàn)歐元的產(chǎn)品）的電動(dòng)汽車補(bǔ)貼政策發(fā)生了變化，這些都大大降低了今年的特斯拉汽車需求。

為了實(shí)現(xiàn)華爾街分析師對(duì)2018年第四季度Model 3車輛的交付預(yù)期，特斯拉通過(guò)各種措施（包括為特斯拉和SpaceX員工在第四季度購(gòu)買汽車提供慷慨折扣，允許特斯拉和SpaceX員工交換假期以購(gòu)買汽車），將2019年的購(gòu)買需求提前到了2018年底，這加劇了補(bǔ)貼下降所導(dǎo)致的的需求氣穴。

另外需要指出的是：特斯拉在任何提交給美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）的文件中，都沒(méi)有披露特斯拉和SpaceX之間的任何關(guān)聯(lián)方交易。

今年第一季度，美國(guó)消費(fèi)者對(duì)Model 3的需求仍不溫不火。據(jù)行業(yè)出版物InsideEvs預(yù)計(jì)，截至今年2月，特斯拉售出12250輛Model 3、2050輛Model X和1675輛Model S。相比之下，僅去年12月，特斯拉就售出了25250輛Model 3、4100輛Model X和3250輛Model S。

根據(jù)紐約州的車輛登記數(shù)據(jù)顯示，Model">

此外，今年3月份的前兩周，根據(jù)加州電動(dòng)車補(bǔ)貼計(jì)劃申請(qǐng)退稅的電動(dòng)車數(shù)量沒(méi)有明顯變化。該需求水平仍遠(yuǎn)低于2018年第四季度水平。

今年第一季度，特斯拉認(rèn)為，歐洲和中國(guó)的Model 3需求將抵消美國(guó)的需求氣穴。這意味著，歐洲和中國(guó)的需求大大低于預(yù)期。分析師預(yù)計(jì)，特斯拉今年第一季度將在歐洲銷售超過(guò)2.5萬(wàn)輛Model 3，但實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)顯示，實(shí)際銷量可能只有1萬(wàn)輛左右。

截至3月16日，特斯拉在挪威、荷蘭和西班牙（擁有每日注冊(cè)數(shù)據(jù)的歐洲市場(chǎng)）共售出3821輛Model 3，457輛Model X和291輛Model S。需要指出的是，去年荷蘭是特斯拉在歐洲的最大市場(chǎng)，挪威是特斯拉在歐洲的第二大市場(chǎng)。

相比之下，特斯拉2018年第四季度在這些市場(chǎng)上售出了3250臺(tái)Model">

此外，截至今年2月，特斯拉在德國(guó)售出了1229輛汽車（其中Model 3超過(guò)1000輛）。2018年第四季度，特斯拉在德國(guó)售出了289輛電動(dòng)汽車。

在中國(guó)，直到幾天前，特斯拉所有運(yùn)往中國(guó)的Model 3都被海關(guān)扣留，原因是這家公司的產(chǎn)品標(biāo)簽不是中文。彭博社3月6日?qǐng)?bào)道稱，4678輛特斯拉電動(dòng)車都出現(xiàn)了這一問(wèn)題，這可能代表了所有首批運(yùn)往中國(guó)市場(chǎng)的Model 3。考慮到處理訂單所需的時(shí)間，這些電動(dòng)車可能代表了第一季度中國(guó)市場(chǎng)Model 3潛在銷量的上限。

上周六，馬斯克發(fā)表推文，對(duì)歐洲和中國(guó)市場(chǎng)第一季度電動(dòng)車出貨量可能低于市場(chǎng)預(yù)期給出了解釋，把問(wèn)題歸咎于物流問(wèn)題。

事實(shí)是，特斯拉還有2艘船在公海上駛向歐洲（載有約3000輛電動(dòng)車），4艘船在公海上駛向中國(guó)（載有約6000輛電動(dòng)車）。這些船只可能無(wú)法及時(shí)到達(dá)目的地，無(wú)法在第一季度交付。在2018年第四季財(cái)報(bào)中，特斯拉預(yù)計(jì)“在途”汽車庫(kù)存將增加約1萬(wàn)輛。

此外，根據(jù)本周末進(jìn)行的航拍，特斯拉目前沒(méi)有為發(fā)貨準(zhǔn)備更多的船只。

進(jìn)入2019年第一季度，Model">

“新車”待售時(shí)間越長(zhǎng)，其價(jià)值損失就越多。在Twitter和各種特斯拉汽車俱樂(lè)部論壇上，有一些有趣的報(bào)道稱，即使在今年3月份，買家也可能收到2018款Model 3。

計(jì)劃外的庫(kù)存讓特斯拉的財(cái)務(wù)流動(dòng)性捉襟見(jiàn)肘，并導(dǎo)致公司拼命地地清算這些庫(kù)存，以籌集現(xiàn)金。自2月底以來(lái)，特斯拉瘋狂地改變了定價(jià)，對(duì)其最高利潤(rùn)率的型號(hào)Model">

基于新價(jià)格，同一型號(hào)車輛的售價(jià)大幅降低。

由于需求持續(xù)疲軟，2018年的庫(kù)存尚未消化掉，特斯拉進(jìn)一步打折。

此外，特斯拉目前還在進(jìn)行3%的“限時(shí)降價(jià)”，直到3月18日。特斯拉稱，在美國(guó)任何地方都有2周的交貨時(shí)間，而在18號(hào)結(jié)束，顯然是為了推動(dòng)2019年第一季度的交貨輛，試圖挽救這個(gè)季度的表現(xiàn)。

此外，特斯拉還調(diào)整了購(gòu)買政策，允許客戶試駕長(zhǎng)達(dá)7天后，然后返還。當(dāng)然，當(dāng)然，這需要特斯拉及時(shí)還款，否則客戶將支付汽車貸款利息。另外，有一點(diǎn)不明確的是，隨著特斯拉開(kāi)始關(guān)閉大部分零售店，消費(fèi)者要到哪里歸還已購(gòu)買的汽車。

如今，第一季度即將結(jié)束，“新”特斯拉電動(dòng)汽車的定價(jià)繼續(xù)下降。

當(dāng)前，特斯拉網(wǎng)站上為大部分主要市場(chǎng)列出了大量新的Model">

在Twitter上，隨機(jī)瀏覽美國(guó)停車場(chǎng)的照片，就會(huì)發(fā)現(xiàn)到處都是Model">

一系列降價(jià)可能大幅影響今年的毛利率。為此，巴克萊銀行分析師已將特斯拉的毛利率預(yù)期下調(diào)500個(gè)基點(diǎn)以上。

除了降價(jià)，特斯拉還進(jìn)行了幾輪大規(guī)模裁員，并試圖關(guān)閉其所有線下零售店以節(jié)省現(xiàn)金，但并未成功。由于在財(cái)務(wù)和戰(zhàn)略規(guī)劃方面做得很少，特斯拉在宣布關(guān)閉零售店的一周內(nèi)，不得不改變主意。因?yàn)樵摴景l(fā)現(xiàn)，打破門店租約后，必須向房東支付數(shù)億美元。

我們認(rèn)為，近期特斯拉電動(dòng)汽車需求下滑的另一個(gè)主要原因是，特斯拉在消費(fèi)者心中的品牌知名度大幅下降。

假設(shè)特斯拉能在今年第一季度售出4.2萬(wàn)輛Model 3，在2019年售出16.5萬(wàn)輛Model 3；以及在第一季度售出1.7萬(wàn)輛Model S/X，在2019年售出8.7萬(wàn)輛Model S/X，考慮到降價(jià)將導(dǎo)致的利潤(rùn)率下滑，我們預(yù)計(jì)特斯拉2019年的EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤(rùn)）將達(dá)到約16億美元。

基于該預(yù)期，與其他汽車OEM廠商相比，特斯拉當(dāng)前股價(jià)為EBITDA的34倍以上，而其他OEM廠商只有較低的一位數(shù)。

發(fā)布新車型Model Y

在發(fā)布Model 3SR/3SR+之后的幾天，由于初始訂單低于預(yù)期，特斯拉又宣布將發(fā)布跨界SUV車型Model Y。在35分鐘的Model Y發(fā)布會(huì)中，馬斯克只花了6分鐘談?wù)撔萝?。其余時(shí)間都在講述特斯拉的歷史，在我看來(lái)，如果這不是馬斯克的告別演說(shuō)，基本上是該公司其他產(chǎn)品的商業(yè)信息。（有媒體人士甚至猜測(cè)，這可能是馬斯克最后一次參加此類活動(dòng)。）

Model Y與Model 3非常相似，只有幾處微小的變化。

發(fā)布會(huì)的從始至終，馬斯克似乎對(duì)Model">

這可能就是特斯拉動(dòng)力系統(tǒng)以及車輛噪音工程部副主任邁克爾·施韋庫(kù)茨（Michael Schwekutsch）在Model Y發(fā)布后不久便宣布辭職的原因。這可能意味著，在未準(zhǔn)備就緒的情況下，馬斯克就匆忙發(fā)布了Model Y。

據(jù)Insideevs.com網(wǎng)站報(bào)道，特斯拉展出的白色Model">

Model">

特斯拉并未透露自己將在何地生產(chǎn)Model Y，但已經(jīng)開(kāi)始收取車輛定金，可交付日期卻是在2020年底。

特斯拉在發(fā)布會(huì)上展示了兩輛Model Y。未展出的那輛車似乎是粘土模型。不妨仔細(xì)觀察一下面板之間的間隙有多緊。特斯拉在Model Y的揭幕儀式上將這款產(chǎn)品介紹得像是其太陽(yáng)能（4.170， -0.01， -0.24%）屋頂一樣真實(shí)，而實(shí)際上后者至今不見(jiàn)身影。（太陽(yáng)能屋頂就是一個(gè)很好的例證——特斯拉會(huì)收取定金，但是從揭幕之后已有三年時(shí)間，這款產(chǎn)品到現(xiàn)在也沒(méi)有真正地問(wèn)世。）

甚至兩款Model">

就連慣常一直支持特斯拉的“媒體”也明白這場(chǎng)Model">

不妨細(xì)細(xì)思考一下，在Model">

再將時(shí)間范圍縮小到過(guò)去一年內(nèi)，大眾對(duì)于Model">

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此外，特斯拉還就2017年推出的電動(dòng)卡車“Tesla">

產(chǎn)品定價(jià)幾乎每天都在發(fā)生變動(dòng)，再加上低劣的產(chǎn)品披露，似乎特斯拉沒(méi)有按照任何長(zhǎng)期戰(zhàn)略方案在前進(jìn)。或許，不擇手段籌集資金成為了公司的當(dāng)務(wù)之急。

流動(dòng)性地獄（即資產(chǎn)負(fù)債表壓力）

特斯拉實(shí)際上就是一個(gè)升級(jí)版的龐氏騙局。在其整個(gè)發(fā)展過(guò)程中，公司一直是通過(guò)推出一款新產(chǎn)品來(lái)為企業(yè)運(yùn)營(yíng)提供資金（最初是超級(jí)跑車，然后是Model S、Model X、Model 3、Semi、Roadster 2，現(xiàn)在是Model Y以及全自動(dòng)駕駛的概念），之后在尚未針對(duì)產(chǎn)品設(shè)計(jì)好生產(chǎn)系統(tǒng)之前，就收取產(chǎn)品的定金。公司會(huì)利用這些資金來(lái)維持日常運(yùn)營(yíng)和資本支出，以完成原始產(chǎn)品的生產(chǎn)。當(dāng)公司的資金快要消耗光的時(shí)候，特斯拉便會(huì)推出一款新的產(chǎn)品，再收取定金以完成第一款產(chǎn)品的生產(chǎn)。從2008年開(kāi)始，特斯拉78%的運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流都來(lái)源于客戶支付的定金。

與銀行不同，特斯拉不需要區(qū)分出客戶支付的定金。事實(shí)上，支付定金的客戶就相當(dāng)于是特斯拉的無(wú)擔(dān)保債權(quán)人。在阿什利·萬(wàn)斯（">

隨著市場(chǎng)需求繼續(xù)下降，再加上特斯拉在3月1日償還的9.2億美元可轉(zhuǎn)換債券債務(wù)，特斯拉的資產(chǎn)負(fù)債表應(yīng)該處于愈加危急的境地。我們認(rèn)為，司法部正在就特斯拉在2017年發(fā)行高收益?zhèn)八峁┑呐cModel">

假設(shè)公司賣出了 約1.7萬(wàn)輛Model S/X、4.2萬(wàn)輛Model 3，那么它是能夠在第四季度將應(yīng)付款的87天期限延長(zhǎng)至105天，并從Model Y/Semi/Roadster 2籌集到5000萬(wàn)美元的定金，然后在2019年間用30億美元來(lái)覆蓋資本性支出（其中5億美元來(lái)源于中國(guó)信貸機(jī)構(gòu)）。我們預(yù)計(jì)特斯拉在第一季度結(jié)束時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債表上的合并現(xiàn)金略多于16億美元。當(dāng)你對(duì)現(xiàn)金余額進(jìn)行調(diào)整之后，預(yù)計(jì)特斯拉第一季度結(jié)束只有大約10億美元的現(xiàn)金，而消費(fèi)者定金存款大約在8億美元以上。特斯拉很有可能會(huì)在第二季度挪用這些資金以避免公司面臨破產(chǎn)的命運(yùn)。如下便是特斯拉資產(chǎn)負(fù)債表的模型：

就連這些數(shù)字也可能摻雜了水份。英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》在最近發(fā)表的一篇文章中就曾猜測(cè)，特斯拉真實(shí)的現(xiàn)金流可能要比報(bào)告中的余額少得多。

Solarcity有一筆1.8億美元的貸款將在4月到期，而特斯拉的5.66億美元可轉(zhuǎn)換公司債券也將在11月1日到期。如果沒(méi)有新的資金注入，特斯拉很有可能沒(méi)有足夠的現(xiàn)金來(lái)償還11月的債務(wù)。目前尚不清楚特斯拉的現(xiàn)金流動(dòng)性情況能否支付Solarcity4月到期的貸款。理論上來(lái)說(shuō)，特斯拉可能會(huì)致使Solarcity破產(chǎn)，不過(guò)這將會(huì)影響其他債權(quán)人對(duì)公司的信心。

根據(jù)我們之前的猜測(cè)，預(yù)計(jì)特斯拉在第一季度將會(huì)消耗14億美元，2019年約消耗40億美元。

特斯拉的現(xiàn)金流動(dòng)性危機(jī)對(duì)于其業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)造成了很大影響。舉個(gè)例子，特斯拉難以向當(dāng)?shù)氐墓檬聵I(yè)公司支付費(fèi)用來(lái)確保充電站的使用。最近在新澤西建立的超級(jí)充電站就是因?yàn)樘厮估形粗Ц峨娰M(fèi)而未能投入運(yùn)行。

更不用說(shuō)，特斯拉的現(xiàn)金流動(dòng)性危機(jī)也是致使馬斯克不斷增持股票、車輛大幅打折以及急于披露新產(chǎn)品來(lái)獲得更多定金的原因。

如果穆迪或其他評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)對(duì)特斯拉債務(wù)的評(píng)級(jí)，那么很有可能供應(yīng)商會(huì)縮短應(yīng)付條款的期限，這將進(jìn)一步加劇公司的流動(dòng)性危機(jī)。特斯拉需要延長(zhǎng)應(yīng)付款項(xiàng)的期限，直到產(chǎn)品需求發(fā)生變動(dòng)。

如果潛在客戶開(kāi)始懷疑特斯拉的資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)嚴(yán)重危機(jī)，且無(wú)法繼續(xù)維持運(yùn)營(yíng)，那么這種情緒的變化將加劇特斯拉的需求問(wèn)題。貸款方不可能為一家瀕臨破產(chǎn)的汽車制造商提供財(cái)務(wù)支持?？蛻粢矒?dān)心在購(gòu)買這家公司的汽車后，后續(xù)無(wú)法獲得軟件更新，更不用說(shuō)零件的替換、保修問(wèn)題等。

去年夏天，馬斯克表示“資金已到位”，將以每股420美元的價(jià)格實(shí)現(xiàn)特斯拉私有化。這起顯而易見(jiàn)的證券詐騙使得美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）禁止其成為上市公司的董事或高管。按照雙方的和解協(xié)議，特斯拉董事會(huì)不得不任命一名SEC同意的人來(lái)預(yù)先批準(zhǔn)并監(jiān)督馬斯克的公共通信情況（包括他的Twitter賬號(hào)）。

當(dāng)他與SEC簽署和解協(xié)議之后，馬斯克一直在嘲諷該機(jī)構(gòu)是“空頭致富委員會(huì)”，并在電視采訪《60 Minutes》中表示自己并不尊重證券交易委員會(huì)。

2月19日，馬斯克發(fā)表推文表示特斯拉將在2019年生產(chǎn)大約50萬(wàn)輛汽車。但是按照2018年第四季度公司公布的報(bào)告來(lái)看，交付量應(yīng)該在36萬(wàn)至40萬(wàn)輛之間。或許是在與特斯拉的“推文保姆”進(jìn)行溝通之后，馬斯克更新了自己的推文，澄清了自己的說(shuō)辭。

證券交易委員會(huì)立即要求特斯拉提供與此推文相關(guān)的信息并且說(shuō)明特斯拉的產(chǎn)量預(yù)期是否有任何調(diào)整。根據(jù)馬斯克以及特斯拉律師的回應(yīng)，“推文保姆”并未預(yù)先批準(zhǔn)過(guò)馬斯克的任何信息，而馬斯克在2月19日發(fā)表推文之前也沒(méi)有申請(qǐng)類似的預(yù)先批準(zhǔn)。

證券交易委員會(huì)也不再通過(guò)舊金山辦事處來(lái)追查此次事件，而是利用總部華盛頓特區(qū)的資源進(jìn)行調(diào)查。委員會(huì)的首席訴訟律師謝麗爾·克倫普頓（Cheryl">

馬斯克也對(duì)SEC進(jìn)行了回應(yīng)，表示個(gè)人通信的預(yù)先審批違反了憲法第一修正案賦予他的權(quán)利。當(dāng)然，馬斯克在去年九月簽訂和解協(xié)議上已經(jīng)同意了此流程，因此這樣的說(shuō)法是毫無(wú)意義的。

SEC將于下周對(duì)馬斯克作出回應(yīng)。預(yù)計(jì)，這將涉及定罪事宜。盡管訴訟過(guò)程也許會(huì)花費(fèi)一段時(shí)間，但我們認(rèn)為馬斯克和特斯拉很有可能被法院判定違反了最初的協(xié)議。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，馬斯克同意公開(kāi)通信接受預(yù)先審查的程序，可是自己并沒(méi)有遵守。這起案件其實(shí)非常簡(jiǎn)單明了。SEC幾乎肯定會(huì)因?yàn)轳R斯克多次違反證券法規(guī)而禁止其在多年內(nèi)擔(dān)任公司董事和高管。在這一問(wèn)題上，任何補(bǔ)救措施都會(huì)顯得SEC不負(fù)責(zé)任。

鑒于馬斯克與證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)接觸時(shí)的幼稚行為，馬斯克很有可能會(huì)辭職、被迫離開(kāi)特斯拉董事會(huì)，要么就會(huì)被司法系統(tǒng)強(qiáng)制解除董事和高管的身份。

許多特斯拉的股東還在持有該股，便是因?yàn)閷?duì)于埃隆·馬斯克的信任。我們認(rèn)為，他離開(kāi)公司這件事很有可能會(huì)對(duì)公司的股價(jià)造成很大消極影響。

安全問(wèn)題

雖然馬斯克很喜歡炫耀特斯拉車輛的碰撞測(cè)試評(píng)級(jí)，然而相比其他的豪華汽車制造商，特斯拉車輛的死亡率卻高得驚人。如下便是針對(duì)特斯拉以及其他汽車原始設(shè)備制造商車輛安全情況的分析：

在去年2月底，佛羅里達(dá)州南部20英里范圍內(nèi)發(fā)生了兩起特斯拉電動(dòng)車車禍。美國(guó)國(guó)家公路交通安全管理局和美國(guó)國(guó)家運(yùn)輸安全委員會(huì)已經(jīng)開(kāi)始就公司車輛的安全情況以及事故的具體細(xì)節(jié)展開(kāi)調(diào)查。其中一起車禍?zhǔn)且驗(yàn)轳{駛員一側(cè)車輪脫落，導(dǎo)致車輛失去控制而撞上了一棵樹(shù)。而另一起車禍則是因?yàn)檐囕v的自動(dòng)駕駛系統(tǒng)試圖在拖車后以高速行駛，最終致使車毀人亡。

2016年，佛羅里達(dá)州又發(fā)生了一起類似于上月德?tīng)柪缀┦鹿实能嚨?。?a href="http://www.ygpos.cn/%E8%87%AA%E5%8A%A8%E9%A9%BE%E9%A9%B6_1.html" target="_blank" class="keylink">自動(dòng)駕駛系統(tǒng)下，一輛特斯拉全速駛?cè)肓丝ㄜ嚨撞俊?guó)家公路交通安全管理局對(duì)此進(jìn)行了調(diào)查，但并未發(fā)現(xiàn)自動(dòng)駕駛系統(tǒng)存在問(wèn)題。在特斯拉的發(fā)展史中，最大的一次丑聞莫過(guò)于Quality Control Systems 公司利用《信息自由法》要求獲得2017年美國(guó)國(guó)家公路交通安全管理局調(diào)查的數(shù)據(jù)，結(jié)果卻發(fā)現(xiàn)該機(jī)構(gòu)篡改了數(shù)據(jù)和分析結(jié)果，使得特斯拉的自動(dòng)駕駛系統(tǒng)看上去比實(shí)際更為安全。QCSC表示，自動(dòng)駕駛系統(tǒng)會(huì)根據(jù)用戶使用系統(tǒng)的情況，將氣囊打開(kāi)的可能性增加了59%。之后，媒體開(kāi)始關(guān)注這起政府腐敗丑聞。

也許是為了回應(yīng)有關(guān)自動(dòng)駕駛系統(tǒng)Autopilot的新調(diào)查，特斯拉大幅改變了網(wǎng)站上關(guān)于無(wú)人駕駛相關(guān)的措辭。新的措辭刪除了關(guān)于Tesla Network的信息，而這一網(wǎng)絡(luò)其實(shí)根本不存在（從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，這一網(wǎng)絡(luò)指的就是特斯拉的機(jī)器人（19.470， 0.06， 0.31%）出租車創(chuàng)意可以讓用戶在不使用汽車時(shí)，將自己的汽車外租出去，用作是出租車）。值得注意的是，一些賣方分析師已經(jīng)將其目標(biāo)定價(jià)百分比歸結(jié)為Tesla Network，盡管它并不存在，現(xiàn)在看來(lái)似乎也不太可能會(huì)問(wèn)世。

還有一點(diǎn)要指出的是，通用汽車的超級(jí)巡航系統(tǒng)SuperCruise（其自動(dòng)駕駛系統(tǒng)僅限于州際公路上使用，是所有凱迪拉克車輛的標(biāo)配）至今為止也沒(méi)有發(fā)生任何事故，更不用說(shuō)任何致命事故。

此外，特斯拉的車輛在高速碰撞時(shí)也極容易發(fā)生爆炸。基本上來(lái)說(shuō)，任何會(huì)對(duì)底架造成損壞的碰撞都存在極大的火災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)。相比其他汽車原始設(shè)備制造商使用的固態(tài)鋰電池，如奧迪和保時(shí)捷，特斯拉使用的圓柱形鋰離子電池組更容易爆炸。如果政府強(qiáng)制召回電池，那么特斯拉很有可能因此而破產(chǎn)。

針對(duì)諸多有關(guān)制造質(zhì)量差以及配件和維修時(shí)間過(guò)長(zhǎng)的投訴，《消費(fèi)者報(bào)告》取消了對(duì)于Model 3的可靠性評(píng)級(jí)。

與此同時(shí)，根據(jù)《福布斯》的報(bào)道，特斯拉弗里蒙特工廠發(fā)生的可報(bào)告事故和接受的罰款是美國(guó)十大汽車制造商合計(jì)的三倍。特斯拉的弗里蒙特工廠一直也沒(méi)有組建工會(huì)。

此外，弗里蒙特工廠發(fā)生的火災(zāi)次數(shù)也非常多。最近一次火災(zāi)是在2月末。這已經(jīng)是公司近兩年來(lái)發(fā)生的第七起火災(zāi)、一年半內(nèi)發(fā)生的第五起，而四年內(nèi)則至少是第十二起。

馬斯克的個(gè)人財(cái)務(wù)狀況

與此同時(shí)，馬斯克目前的個(gè)人資金流動(dòng)性情況也比較緊張。根據(jù)彭博社的報(bào)道，2018年的某天，馬斯克詢問(wèn)摩根士丹利，自己是否可以拿SpaceX的股票進(jìn)行抵押貸款（但被拒絕）。十二月，當(dāng)SpaceX試圖籌集7.5億美元新股本無(wú)果之后，馬斯克被迫尋找資金來(lái)支撐SpaceX已經(jīng)捉襟見(jiàn)肘的資產(chǎn)負(fù)債情況?！度A爾街日?qǐng)?bào)》曾揭露，馬斯克已經(jīng)從SpaceX那里挪用了近1億美元來(lái)支付Boring Company的示范隧道費(fèi)用，以至于切斷了其他潛在的資金來(lái)源。絕望之余，馬斯克將自己在加州的五套房屋進(jìn)行抵押貸款，并在12月中旬籌集到了6100萬(wàn)美元。

今年一月，馬斯克又將自己最珍愛(ài)的噴氣式飛機(jī)以5000萬(wàn)美元的價(jià)格進(jìn)行交易。

按理說(shuō)，抵押房屋以及出售飛機(jī)這兩件事，如果財(cái)務(wù)狀況正常的話，那么大家通常不會(huì)做出這樣的舉動(dòng)。

馬斯克通過(guò)抵押特斯拉股票獲得的貸款（超過(guò)10億美元）已經(jīng)被用于為其個(gè)人帝國(guó)提供資金支持（房屋、飛機(jī)、SpaceX、Boring">

我們認(rèn)為馬斯克非常擔(dān)心追加保證金一事，并在不顧一切地試圖轉(zhuǎn)移公眾對(duì)于公司產(chǎn)品需求問(wèn)題的注意力。我們相信，他的個(gè)人財(cái)務(wù)情況促使其舉辦了這場(chǎng)低劣的發(fā)布會(huì)。

激進(jìn)的賬務(wù)處理

在特斯拉的10-K報(bào)告中出現(xiàn)了很多激進(jìn)的賬務(wù)處理（“坡道”一詞出現(xiàn)了53次），如下便是一些能夠證明這種激進(jìn)計(jì)算的例子，值得引起大家的關(guān)注：

A。 在闡述與松下以及超級(jí)工廠其他供應(yīng)商之間的關(guān)系時(shí)，特斯拉采用的是租賃會(huì)計(jì)。2018年，他們?cè)谫Y產(chǎn)負(fù)債表的有效遞延資本支出項(xiàng)目中增加了7.666億美元。這也許便是其“削減”資本支出的方式。

B。 他們將價(jià)值1.212億美元的庫(kù)存車輛歸為固定資產(chǎn)，長(zhǎng)期稱其為“車隊(duì)”、“服務(wù)替代品”。第四季度計(jì)入4840萬(wàn)美元，第三季度計(jì)入7280萬(wàn)美元。如果假設(shè)這些庫(kù)存車輛的計(jì)入情況與2018年差不多，這就意味著特斯拉在2018年曾將2200輛汽車歸為“服務(wù)替代品”。似乎這些車輛便是在交付時(shí)被客戶拒絕接收的蹩腳貨，并因而不得不歸為資產(chǎn)減損支出。

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D。 哈里斯·庫(kù)佩爾曼（Harris Kupperman）在最近的博文中詳細(xì)列出了其他表明特斯拉賬目處理激進(jìn)的例證。

其他問(wèn)題

A。 高管變動(dòng)

最近幾個(gè)月來(lái)，特斯拉高管人員變動(dòng)率呈指數(shù)級(jí)上升。在前總法律顧問(wèn)戴恩·布特斯溫卡斯（Dane Butswinkas）和前首席財(cái)務(wù)官迪帕克·阿胡賈（Deepak Ahuja）高調(diào)離職之后，人員變動(dòng)情況主要集中在法務(wù)部門以及財(cái)務(wù)部門。根據(jù)路透社的報(bào)道，從2016年以來(lái)，共有40位特斯拉高管已經(jīng)離職。

有趣的是，特斯拉新提拔的首席財(cái)務(wù)官和首席會(huì)計(jì)官均來(lái)自公司內(nèi)部，而沒(méi)有選擇從外部招聘。特斯拉的新首席財(cái)務(wù)官除在特斯拉以外幾乎沒(méi)有其他工作經(jīng)驗(yàn)。

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由于缺少可用零配件，如果沒(méi)有保險(xiǎn)的話，那么特斯拉車輛的維修費(fèi)用將非常昂貴。保險(xiǎn)公司不得不將一些小事故造成的車損算在一起。

鑒于替換零件缺失，維修時(shí)間可能需要數(shù)月，保險(xiǎn)公司已經(jīng)不再接受特斯拉車輛的承保。舉個(gè)例子，安聯(lián)已停止在幾個(gè)歐洲國(guó)家為特斯拉電動(dòng)車承保。

C。 內(nèi)部人士拋股

在最近幾周內(nèi)，內(nèi)部人士一直在瘋狂拋售股票，例如：

董事安東尼奧·格萊西亞斯（Antonio Gracias）在3月12日至13日拋售16780股。

汽車總裁杰羅姆·吉倫（Jerome Guillen）在3月1日拋售1000股。

首席技術(shù)官斯特勞貝爾（JB Straubel）在2月28日拋售1.5萬(wàn)股。

董事布萊德·巴斯（Brad Buss）在2月14日拋售19271股。

董事琳達(dá)·約翰遜·賴斯（Linda Johnson Rice）提前行權(quán)，拋售了2024年才到期的期權(quán)，收益僅為731美元。

D。 超級(jí)工廠問(wèn)題

松下負(fù)責(zé)超級(jí)工廠的高管已經(jīng)于2月底被解雇。根據(jù)馬斯克的說(shuō)辭，特斯拉在2018年第三季度初曾“距離破產(chǎn)僅有數(shù)周時(shí)間”。松下同意重新修改關(guān)于超級(jí)工廠的合同，將2018年到期的支付承諾延長(zhǎng)至2019年。

鑒于特斯拉車輛需求下滑，這些固定數(shù)量電池的購(gòu)買或支付條約成為了公司的一項(xiàng)重大債務(wù)。

E。">

彭博社曾發(fā)表過(guò)一篇文章，詳細(xì)講述了馬斯克是如何對(duì)于泄密者進(jìn)行報(bào)復(fù)打擊的。

此外，上周又有第二位告密者站出來(lái)，指控特斯拉一直在竊聽(tīng)員工手機(jī)。

F。 DOJ調(diào)查

司法部還在就特斯拉在2017年發(fā)行高收益證券時(shí)可能存在的證券欺詐問(wèn)題進(jìn)行調(diào)查。

G。 上海超級(jí)工廠

特斯拉目前正在上海建造一座超級(jí)工廠，資本支出具體數(shù)額不詳。特斯拉也沒(méi)有向SEC提交其從中國(guó)銀行（3.730， 0.00， 0.00%）財(cái)團(tuán)處獲得的建筑貸款書(shū)面文件或條款。特斯拉在2018年第四季度以1.413億美元購(gòu)買了上海超級(jí)工廠的土地。我們認(rèn)為，特斯拉使用了今年2月電匯至新加坡的6.1億美元以建造工廠，此外還向中國(guó)的銀行尋求貸款抵押。在Model Y的發(fā)布會(huì)上，馬斯克暗示工廠預(yù)計(jì)在今年年底完工。

事實(shí)上，根據(jù)前幾天拍攝的工廠圖，上海超級(jí)工廠所在地依然是一片沼澤，施工最近才剛剛開(kāi)始。有意思的是，上海超級(jí)工廠附近幾乎沒(méi)有什么其他的開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。

在10-K文件中，特斯拉表示預(yù)計(jì)將在2019年年底開(kāi)始投產(chǎn)。但按照工廠目前的施工情況，工廠投產(chǎn)可能要到2020年下半年才會(huì)正式開(kāi)始。

H。">

特斯拉股票目前處于200周移動(dòng)平均線。過(guò)去三年來(lái)，每當(dāng)特斯拉的股票到達(dá)這一水平時(shí)，它都能找到支撐點(diǎn)，并且迅速反彈。這就像是有些實(shí)體意識(shí)到這個(gè)技術(shù)性支撐點(diǎn)非常重要。一直以來(lái)，每當(dāng)特斯拉股票到達(dá)關(guān)鍵性的技術(shù)點(diǎn)時(shí)，埃隆的Twitter賬戶就會(huì)開(kāi)始積極探討特斯拉的各種“推進(jìn)事宜”。過(guò)去一個(gè)月來(lái)，埃隆的推文或產(chǎn)品發(fā)布均無(wú)法讓公司股價(jià)上漲?；诠具@些“新聞消息”帶來(lái)的市場(chǎng)情緒變化大幅提高了股價(jià)打破先前技術(shù)支撐點(diǎn)的可能。我們認(rèn)為打破先前技術(shù)支撐點(diǎn)可能會(huì)引發(fā)散戶投資者拋售股票。

當(dāng)公司股票下滑之際，散戶投資者一直在積極購(gòu)入特斯拉的股票。股票交易代理商Robinhood所持有特斯拉股票的賬戶增加了超過(guò)50%。

但與此同時(shí)，像Fidelity這些機(jī)構(gòu)則在持續(xù)拋售股票。

散戶股東在支撐股價(jià)，而大型機(jī)構(gòu)在不斷拋售，全球范圍內(nèi)一些成功的賣空投資者（查諾斯、艾因霍恩、杜肯米勒、帕洛塔、索羅斯等）都持有大量空頭頭寸，這似乎是一個(gè)并不持續(xù)的平衡。

估值

按照市場(chǎng)上的看法，特斯拉目前的估值是2019年預(yù)計(jì)息稅折舊攤銷前利潤(rùn)（">

催化劑

1。 美國(guó)證券交易委員會(huì)起訴馬斯克和特斯拉的案件進(jìn)展以及馬斯克最終是否會(huì)被永久性解除高管和董事職務(wù)。

2。 四月初公布的一季度交付情況非常糟糕。

3。 SolarCity四月份到期的1.8億美元貸款是否會(huì)再次延期？

4。 四月末或五月初公布的一季度財(cái)報(bào)不理想。華爾街和新聞媒體能夠認(rèn)識(shí)到，特斯拉的現(xiàn)金余額很有可能會(huì)低于賬面情況。

5。 在11月5.66億美元債券到期之前，特斯拉宣布稀釋性救援融資或申請(qǐng)破產(chǎn)。

6。 因產(chǎn)品缺陷或具有欺騙性質(zhì)宣傳“自動(dòng)駕駛系統(tǒng)”導(dǎo)致車輛被NTSB或NHTSA召回。

7。 司法部就2017年發(fā)行高收益?zhèn)皇缕鹪V馬斯克或特斯拉存在證券欺詐行為。

8。 穆迪下調(diào)債務(wù)評(píng)級(jí)會(huì)引發(fā)特斯拉供應(yīng)商的恐慌，尤其是松下。

(責(zé)編：陶璇)

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