專訪瑞銀集團(tuán)首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤：匯率市場化應(yīng)繼續(xù)推進(jìn)

近年來，我國在利率市場化、匯率形成機(jī)制改革以及金融監(jiān)管體制改革等領(lǐng)域都取得質(zhì)的飛躍，然而改革過程必將充滿風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)，金融改革尤其如此。

近日，瑞銀集團(tuán)首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤在接受《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》記者專訪時(shí)說道：“目前我國短期內(nèi)面臨的問題就是在經(jīng)濟(jì)增長放緩的情況下，債務(wù)率過高，短期內(nèi)很難實(shí)現(xiàn)去杠桿的目標(biāo)。”她建言監(jiān)管者要勇于穩(wěn)步打破剛性兌付，讓市場充分認(rèn)識(shí)到風(fēng)險(xiǎn)的無處不在，容忍小范圍的震蕩。

而當(dāng)我國面臨“三元悖論”所提出的無法在保持貨幣政策獨(dú)立性的同時(shí)實(shí)現(xiàn)匯率穩(wěn)定以及資本項(xiàng)目完全開放，應(yīng)該如何取舍?汪濤認(rèn)為：“中國作為一個(gè)大國，首先不應(yīng)該放棄貨幣政策的獨(dú)立性，而在匯率和資本項(xiàng)目之間的取舍上，我個(gè)人支持匯率應(yīng)該繼續(xù)市場改革。”

匯率改革不能一蹴而就

自8月11日中國央行意外宣布調(diào)整人民幣中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制以來，人民幣匯率一次性調(diào)整是否已經(jīng)到位?美聯(lián)儲(chǔ)加息近在眼前，新興市場貨幣始終難改下跌勢頭，外部因素變化是否會(huì)阻礙我國匯率改革進(jìn)程?

面對(duì)種種問題，汪濤認(rèn)為，堅(jiān)持匯率市場化在資本項(xiàng)目越來越開放的今天顯得尤為必要，如果匯率的工具被束縛住，它的直接效果是貨幣政策將大打折扣。

“過去幾年人民幣匯率升值非常明顯，即使8月份貶值3%以后，我們判斷仍有高估，導(dǎo)致最直接的影響就是中國的出口行業(yè)。”汪濤表示，在過去一兩年間，發(fā)達(dá)國家從中國進(jìn)口的產(chǎn)品要比從其他發(fā)展中國家進(jìn)口的產(chǎn)品價(jià)格增長了10%以上。出口競爭力的削弱，導(dǎo)致很多中小企業(yè)面臨困境，“因此匯率的改革不管是從增加匯率彈性、市場化機(jī)制的角度出發(fā)，還是從減少匯率升值的壓力，升值的負(fù)面影響來說，都是非常必要的。”

“新匯改”至今，人民幣匯率的每日中間價(jià)與市場價(jià)差距不斷縮短，在岸市場與離岸市場人民幣價(jià)差較之前亦有明顯改善，有效減少了套利行為的發(fā)生，但對(duì)于尚處于摸索階段的匯率市場化改革，風(fēng)險(xiǎn)仍無處不在。

“首先，風(fēng)險(xiǎn)要看清楚，沙盤推演要做好;其次，看準(zhǔn)了就要做下去，不要因?yàn)閲H市場上一有反應(yīng)，我們就退縮。”汪濤認(rèn)為，國際市場對(duì)于人民幣貶值的反應(yīng)有些過激。很多國家的貨幣動(dòng)輒貶值10%以上，作為發(fā)達(dá)國家的日本和歐元區(qū)貨幣在實(shí)行量化寬松政策以來，均貶值超過30%，而眼下人民幣只貶值了3%，就變成了“罪魁禍?zhǔn)?rdquo;一樣，這是一種不公平的待遇。

此外，各國的貨幣政策應(yīng)該“以自我為中心”，正如美聯(lián)儲(chǔ)在推出量化寬松政策時(shí)，也沒有把這一舉動(dòng)對(duì)全球產(chǎn)生的影響作為重要的考量目標(biāo)，而是把如何支撐美國經(jīng)濟(jì)作為最主要的目標(biāo)。

因此，在面對(duì)外部干擾以及“三元悖論”的選擇時(shí)，汪濤認(rèn)為匯率市場化改革應(yīng)該堅(jiān)定的繼續(xù)推進(jìn)。但她同時(shí)強(qiáng)調(diào)，匯率改革不可能一步到位，而是一種漸進(jìn)的過程。“不可能一下子從固定匯率變成絕對(duì)的浮動(dòng)匯率，更何況也并沒有絕對(duì)的浮動(dòng)匯率。一方面要較快地縮小匯率落差，另一方面要漸進(jìn)地增加匯率彈性，才更有利于調(diào)整市場預(yù)期，減少外匯交易中的單邊壓力。”

汪濤預(yù)計(jì)，今年年底人民幣進(jìn)一步貶值不會(huì)超過6.5，而明年在美元升值等壓力下，人民幣或?qū)⑦M(jìn)一步貶值到6.8。

穩(wěn)步打破剛性對(duì)付

提及金融改革，業(yè)內(nèi)更多關(guān)注的是匯率市場化以及利率市場化等問題，卻忽略了對(duì)于市場主體的市場化改革。汪濤認(rèn)為，企業(yè)、政府和金融機(jī)構(gòu)都在以市場主體的身份參與到經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，而其自身對(duì)于價(jià)格的不敏感性以及市場規(guī)則的欠缺，都有待進(jìn)一步完善。

“如果市場主體對(duì)于價(jià)格信號(hào)并不敏感，即使把匯率、利率如何市場化定價(jià)的問題解決，我認(rèn)為也算不上實(shí)現(xiàn)了真正的市場化。”汪濤認(rèn)為，即使利率再高，國有企業(yè)照樣可以拿到借款，地方政府也敢借20%的融資平臺(tái)債，這都說明對(duì)于價(jià)格信號(hào)根本不敏感，因此市場化主體的改革、硬化預(yù)算約束非常重要，這也是我國金融改革必須闖過的“關(guān)口”。

而在完善市場規(guī)則方面，汪濤表示必須要打破剛性兌付，允許市場建立出清機(jī)制。以銀行為例，目前對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)并不敏感，而這一問題并不能依靠“去國有化”來解決，正如美國的銀行業(yè)都為私營銀行，但依然存在大而不能倒的問題。

“要建立多層次的金融體系，國內(nèi)銀行主體的改革更重要的一點(diǎn)是政府的手，目前在要求市場發(fā)揮作用的同時(shí)，卻沒有允許銀行去遵循自己商業(yè)化的選擇。”對(duì)此汪濤建議：“一方面要允許銀行追求自己商業(yè)化的利益，另一方面放寬準(zhǔn)入，允許更多的小銀行、小貸公司發(fā)展，這就是多層次的信貸市場。”

鑒于經(jīng)濟(jì)依然面臨下行壓力，瑞銀預(yù)計(jì)今年下半年經(jīng)濟(jì)增速為6.6%，2015年全年為6.8%，明年經(jīng)濟(jì)增速為6.5%，但這一預(yù)測仍面臨進(jìn)一步的下行風(fēng)險(xiǎn)。

今年上半年7%的GDP增速中金融業(yè)拉動(dòng)了1.3個(gè)百分點(diǎn)，但下半年則可能減少0.5個(gè)百分點(diǎn)左右。這主要是由于股市成交量萎縮，但并沒有證據(jù)表明股市動(dòng)蕩帶來了更廣泛的負(fù)財(cái)富效應(yīng)或切斷了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸供給。汪濤認(rèn)為后兩種因素的拖累相當(dāng)有限，A股占中國居民財(cái)富的比重最高也不過12%(2013年的占比僅為7%、2014年不到10%);企業(yè)上市融資難免受到拖累，但在我國銀行主導(dǎo)的信貸體系里，股市融資作用遠(yuǎn)小于銀行貸款或債券市場。

此外，汪濤表示房地產(chǎn)行業(yè)去庫存仍在進(jìn)行中、建設(shè)活動(dòng)仍在下滑，這給經(jīng)濟(jì)帶來了最大的下行壓力。目前的房地產(chǎn)銷售反彈能持續(xù)多久仍存不確定性，新開工面積跌幅可能會(huì)超出瑞銀預(yù)測的10-15%。即便2016年新開工面積企穩(wěn)，施工面積增速下滑幅度仍可能超預(yù)期，給工業(yè)活動(dòng)和地方財(cái)政帶來更大拖累。

瑞銀預(yù)計(jì)下半年對(duì)基建投資的政策支持將不斷加碼，從而部分抵消房地產(chǎn)投資和工業(yè)活動(dòng)放緩的拖累，確保未來兩年經(jīng)濟(jì)增速"軟著陸"。

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