說(shuō)明收購(gòu)標(biāo)的公司增值率較高的原因？來(lái)看三友醫(yī)療如何回問(wèn)詢(xún)函

6月9日，極客網(wǎng)了解到，科創(chuàng)板公司三友醫(yī)療(688085.SH)發(fā)布關(guān)于上海證券交易所對(duì)公司收購(gòu)參股子公司股權(quán)暨關(guān)聯(lián)交易問(wèn)詢(xún)函的回復(fù)公告。

公告披露，截至2021年4月30日，標(biāo)的公司的賬面凈資產(chǎn)為8,348.76萬(wàn)元。經(jīng)以2021年4月30日為基準(zhǔn)日，對(duì)標(biāo)的公司股東全部權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，采用收益法評(píng)估的價(jià)值為68,700萬(wàn)元，較凈資產(chǎn)增值率750.71%;采用市場(chǎng)法評(píng)估的價(jià)值為82,800萬(wàn)元，較凈資產(chǎn)增值率925.31%。

上交所要求公司結(jié)合標(biāo)的公司最近三年又一期的營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)等主要財(cái)務(wù)情況，進(jìn)一步詳細(xì)說(shuō)明其評(píng)估值較其賬面凈資產(chǎn)增值率較高的原因及合理性。

三友醫(yī)療回復(fù)，北京水木天蓬醫(yī)療技術(shù)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“水木天蓬”或“標(biāo)的公司”)是一家擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的，從事創(chuàng)新型醫(yī)療器械研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售的高新技術(shù)企業(yè)，標(biāo)的公司價(jià)值主要體現(xiàn)在未來(lái)能夠帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的收益以及較高的增長(zhǎng)率，賬面凈資產(chǎn)并不能全面反映標(biāo)的公司的真實(shí)價(jià)值。

經(jīng)收益法評(píng)估，標(biāo)的公司在評(píng)估基準(zhǔn)日2021年4月30日的股東全部權(quán)益價(jià)值為人民幣68,700萬(wàn)元，標(biāo)的公司經(jīng)審計(jì)后的歸母凈資產(chǎn)8,075.61萬(wàn)元，比賬面凈資產(chǎn)增值額60,624.39萬(wàn)元，增值率750.71%。

收益法評(píng)估值較賬面凈資產(chǎn)增值率較高的原因包括：

一方面，標(biāo)的公司賬面凈資產(chǎn)為按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)相關(guān)資產(chǎn)歷史成本及歷史經(jīng)營(yíng)情況的反映，未考慮資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值的變動(dòng)。標(biāo)的公司存在大量知識(shí)產(chǎn)權(quán)，包括發(fā)明專(zhuān)利18項(xiàng)，實(shí)用新型96項(xiàng)，外觀(guān)設(shè)計(jì)113項(xiàng);軟件著作權(quán)4項(xiàng)以及商標(biāo)13項(xiàng)。這些知識(shí)產(chǎn)權(quán)研發(fā)形成過(guò)程中標(biāo)的公司均作了費(fèi)用化處理，導(dǎo)致其凈資產(chǎn)價(jià)值在賬面凈資產(chǎn)中未能充分體現(xiàn)。

另一方面，收益法是從標(biāo)的公司未來(lái)盈利能力角度考慮的，反映的是標(biāo)的公司各項(xiàng)資產(chǎn)的綜合盈利能力。本次收益法評(píng)估不僅考慮了標(biāo)的公司目前穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)情況，也考慮了標(biāo)的公司所處良好的行業(yè)前景及對(duì)標(biāo)的公司未來(lái)發(fā)展?jié)摿Φ呐袛唷?/p>

經(jīng)過(guò)上述測(cè)算后，水木天蓬的歸母凈資產(chǎn)約為19,779.73萬(wàn)元，收益法評(píng)估值增值率為247.33%，屬于正常范圍。

經(jīng)市場(chǎng)法評(píng)估，標(biāo)的公司在評(píng)估基準(zhǔn)日2021年4月30日的股東全部權(quán)益價(jià)值為人民幣82,800萬(wàn)元，較賬面凈資產(chǎn)增值率925.31%。

本次市場(chǎng)法評(píng)估采用上市公司比較法，選用市盈率(PE)估值模型與上市公司對(duì)應(yīng)比率進(jìn)行比較，調(diào)整影響指標(biāo)因素的差異，來(lái)得到評(píng)估對(duì)象的價(jià)值市盈率比率(PE)，據(jù)此計(jì)算目標(biāo)公司股權(quán)價(jià)值。最終選取的同行業(yè)上市公司包括冠昊生物、樂(lè)普醫(yī)療、健帆生物。

市場(chǎng)法評(píng)估值較賬面凈資產(chǎn)增值率較高的主要原因包括，一方面，知識(shí)產(chǎn)權(quán)研發(fā)形成過(guò)程中標(biāo)的公司均作了費(fèi)用化處理，導(dǎo)致其凈資產(chǎn)價(jià)值在賬面凈資產(chǎn)中未能充分體現(xiàn);另一方面，創(chuàng)新型高值耗材研發(fā)企業(yè)的持續(xù)增長(zhǎng)預(yù)期明確，在二級(jí)市場(chǎng)受到投資者的高度認(rèn)可，市盈率均相應(yīng)較高，2021年4月末前述可比公司的平均市盈率超過(guò)80倍。

以2020年扣除股份支付費(fèi)用影響后的歸母凈利潤(rùn)和6.87億估值計(jì)算，標(biāo)的公司的靜態(tài)市盈率為64.94倍，參考類(lèi)似行業(yè)市盈率水平，其市盈率基本合理。

標(biāo)的公司2015年5月進(jìn)行了A輪融資，投前估值2億，融資5,000萬(wàn)，投后估值2.5億;

2017年5月進(jìn)行了B輪融資，投前估值4.8億，融資4,000萬(wàn)，投后估值為5.2億元;

本次收益法估值6.87億元，較4年前的上一輪估值增加32.04%。經(jīng)測(cè)算，上輪估值VM指數(shù)(VM指數(shù)=本輪投前估值/前輪投后估值/兩輪之間間隔月數(shù))為0.08，本輪為0.03，屬于合理的遞減趨勢(shì)。

收益法從收入增長(zhǎng)率、銷(xiāo)售費(fèi)用增長(zhǎng)率等方面分析，綜合來(lái)看，收益法是從被評(píng)估企業(yè)未來(lái)獲利能力角度考慮的，反映的是企業(yè)的綜合獲利能力，收益法下評(píng)估結(jié)果與賬面凈資產(chǎn)存在差異，具有合理性。

公告披露，標(biāo)的公司于2010年6月28日成立，其主要產(chǎn)品于2017年8月取得第一類(lèi)醫(yī)療器械備案憑證，截至目前已近四年，并且其他相關(guān)產(chǎn)品已在中國(guó)、歐洲、美國(guó)等地取得上市許可。標(biāo)的公司最近三年又一期的營(yíng)業(yè)收入分別為4,509.45萬(wàn)元、4,804.03萬(wàn)元、5,242.79萬(wàn)元、1,457.33萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入規(guī)模較小，且增長(zhǎng)速度較緩。

上交所要求公司進(jìn)一步說(shuō)明：(1)分析說(shuō)明標(biāo)的公司主要產(chǎn)品獲批上市后，未形成較大銷(xiāo)售規(guī)模，以及銷(xiāo)售收入增速較緩的原因;(2)結(jié)合標(biāo)的公司產(chǎn)品的入院情況、市場(chǎng)占有率及與同行業(yè)公司的對(duì)比等，分析其后續(xù)成長(zhǎng)空間、收入的穩(wěn)定性和增長(zhǎng)前景，并進(jìn)一步分析其市場(chǎng)地位和和核心競(jìng)爭(zhēng)力;(3)說(shuō)明標(biāo)的公司主要產(chǎn)品的后續(xù)商業(yè)化安排和計(jì)劃;(4)本次投資與公司主營(yíng)業(yè)務(wù)是否存在明顯的協(xié)同效應(yīng)，以及公司后續(xù)對(duì)標(biāo)的公司的整合計(jì)劃。

三友醫(yī)療回復(fù)，標(biāo)的公司已取得中國(guó)NMPA三類(lèi)醫(yī)療器械注冊(cè)證的產(chǎn)品是超聲骨動(dòng)力系統(tǒng)及其耗材。它是一種可以改變?cè)惺中g(shù)方式、替代磨鉆和手動(dòng)切骨工具的新型骨動(dòng)力系統(tǒng);其在高效切骨的同時(shí)可以有效的保護(hù)脊髓、神經(jīng)及血管等軟組織，使得骨科手術(shù)操作變得簡(jiǎn)單和方便，減少術(shù)中出血，為患者帶來(lái)了實(shí)在的益處。

超聲骨刀進(jìn)入中國(guó)臨床的時(shí)間不長(zhǎng)，目前還處于一個(gè)前期臨床教育培訓(xùn)和市場(chǎng)培育階段，市場(chǎng)規(guī)模相較于傳統(tǒng)設(shè)備的市場(chǎng)規(guī)模較小。其中，美國(guó)Misonix、美國(guó)史賽克(Stryker)、德國(guó)索林的超聲骨刀設(shè)備分別于2013年、2015年、2016年進(jìn)入取得注冊(cè)證進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，標(biāo)的公司的產(chǎn)品于2014年取得中國(guó)NMPA注冊(cè)證。該產(chǎn)品目前還處于市場(chǎng)起步階段，仍需一個(gè)較長(zhǎng)的推廣階段。

標(biāo)的公司的超聲骨動(dòng)力系統(tǒng)是一種適用于骨組織開(kāi)放和微創(chuàng)手術(shù)的創(chuàng)新骨科手術(shù)工具，性能指標(biāo)優(yōu)于進(jìn)口產(chǎn)品，同時(shí)，進(jìn)口產(chǎn)品還不具備微創(chuàng)手術(shù)功能特點(diǎn)。而水木天蓬作為一家中國(guó)本土的初創(chuàng)企業(yè)，為此承擔(dān)了大量的前期臨床培訓(xùn)和探索工作。

標(biāo)的公司超聲骨動(dòng)力系統(tǒng)從2015年開(kāi)始小范圍的臨床應(yīng)用，配合醫(yī)生探索開(kāi)發(fā)新術(shù)式、到2021年初根據(jù)臨床需求完成了產(chǎn)品的三次迭代，并開(kāi)發(fā)了一系列的具有原創(chuàng)自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的超聲骨刀刀頭耗材，實(shí)現(xiàn)了全身骨組織的切割、磨削和鉆孔功能;初步完成了“技術(shù)替代”概念的創(chuàng)新手術(shù)工具的前期市場(chǎng)推廣，用于骨組織手術(shù)的超聲切骨技術(shù)開(kāi)始被骨科醫(yī)生接受，未來(lái)將開(kāi)始進(jìn)入市場(chǎng)增長(zhǎng)階段。

綜上，一方面，超聲骨刀作為“技術(shù)替代”產(chǎn)品進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的時(shí)間不長(zhǎng)，臨床醫(yī)生需要持續(xù)推廣培訓(xùn)，另一方面，超聲骨刀的技術(shù)迭代成熟亦需要較長(zhǎng)時(shí)間，從而導(dǎo)致，目前國(guó)內(nèi)超聲骨刀裝機(jī)數(shù)量預(yù)計(jì)僅為500余臺(tái)(由標(biāo)的公司裝機(jī)276臺(tái)，市場(chǎng)占有率52.50%推算)，標(biāo)的公司主要產(chǎn)品獲批上市后，亦未形成較大銷(xiāo)售規(guī)模，銷(xiāo)售收入增速較緩，而傳統(tǒng)的手術(shù)動(dòng)力工具系統(tǒng)于2000年左右由強(qiáng)生、美敦力等外資企業(yè)作為成熟產(chǎn)品引入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，目前國(guó)內(nèi)已完成超過(guò)20,000臺(tái)的裝機(jī)量。從產(chǎn)品的生命周期來(lái)看，超聲骨刀產(chǎn)品正處于從引入期到成長(zhǎng)期過(guò)渡的階段。

標(biāo)的公司在超聲骨刀和超聲止血刀等方面有著深厚的研發(fā)積累和核心技術(shù)，是國(guó)內(nèi)超聲能量手術(shù)工具的領(lǐng)導(dǎo)者，其主要產(chǎn)品超聲骨動(dòng)力系統(tǒng)、超聲吸引系統(tǒng)和超聲止血刀系統(tǒng)，涉及骨科、脊柱外科、神經(jīng)外科、整形外科、手足外科和肝膽外科等多項(xiàng)醫(yī)療治療領(lǐng)域。超聲骨刀適用于全身骨組織的切割、磨削和鉆孔操作，是脊柱外科、神經(jīng)外科、整形外科等眾多科室廣泛應(yīng)用的安全高效切骨利器，在精確切割骨組織的同時(shí)，能有效避免損傷臨近的硬膜、血管和神經(jīng)等軟組織。水木天蓬通過(guò)自主研發(fā)并獲得授權(quán)的專(zhuān)利共計(jì)223項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利18項(xiàng)，實(shí)用新型93項(xiàng)，外觀(guān)設(shè)計(jì)112項(xiàng);軟件著作權(quán)4項(xiàng)以及商標(biāo)13項(xiàng)。

由于標(biāo)的公司超聲切骨技術(shù)的領(lǐng)先性和產(chǎn)品的可靠性，承擔(dān)了超聲類(lèi)手術(shù)設(shè)備的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)起草工作。2017年配合國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理總局湖北醫(yī)療器械質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)中心起草了中華人民共和國(guó)醫(yī)藥行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)(YY/T1601-2018)《超聲骨組織手術(shù)設(shè)備》，該標(biāo)準(zhǔn)于2018年正式頒布，2019年正式實(shí)施;2019年配合國(guó)家食品藥品監(jiān)督管理總局湖北醫(yī)療器械質(zhì)量監(jiān)督檢驗(yàn)中心起草了中華人民共和國(guó)醫(yī)藥行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)(YY/T1750-2020)《超聲軟組織切割止血手術(shù)設(shè)備》，該標(biāo)準(zhǔn)于2020年正式頒布，2022年正式實(shí)施。

標(biāo)的公司生產(chǎn)的超聲骨組織手術(shù)設(shè)備在中國(guó)、歐盟和美國(guó)均已獲得上市許可，產(chǎn)品的各項(xiàng)技術(shù)指標(biāo)都優(yōu)于國(guó)際國(guó)內(nèi)同類(lèi)品牌，因其在手術(shù)操作中安全性好，操作便捷，被越來(lái)越多的臨床醫(yī)生接受和使用，如資料所示，產(chǎn)品已進(jìn)入除澳門(mén)、臺(tái)灣和海南之外各個(gè)省份銷(xiāo)售。

國(guó)內(nèi)有潛在采購(gòu)超聲骨動(dòng)力設(shè)備需求的醫(yī)院(二級(jí)及以上醫(yī)院)超過(guò)5,000家，目前已采購(gòu)標(biāo)的公司產(chǎn)品的醫(yī)院約230家，尚處于臨床推廣應(yīng)用的初步階段。未來(lái)隨著老齡化的加劇，骨組織手術(shù)量的增加、一次性耗材使用的普及以及超聲手術(shù)技術(shù)臨床收費(fèi)項(xiàng)目的落地，后續(xù)有足夠持續(xù)增長(zhǎng)的空間。同時(shí)，公司已經(jīng)進(jìn)入德國(guó)和瑞士市場(chǎng)，并在瑞士設(shè)立了全資子公司，大力加強(qiáng)歐洲市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)拓展和產(chǎn)品教育培訓(xùn)。

經(jīng)過(guò)2019、2020年超聲骨刀的招標(biāo)和中標(biāo)數(shù)據(jù)分析可見(jiàn)，標(biāo)的公司最近一年的占招標(biāo)超聲骨刀的市場(chǎng)占有率已經(jīng)達(dá)到52.50%，比上一年的招標(biāo)超聲骨刀的市場(chǎng)占有率增加12個(gè)百分點(diǎn)，已經(jīng)超過(guò)了國(guó)內(nèi)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的超聲骨刀中標(biāo)數(shù)量之和，是該細(xì)分專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)的絕對(duì)領(lǐng)導(dǎo)者，且標(biāo)的公司的產(chǎn)品進(jìn)入了北京協(xié)和醫(yī)院、北京大學(xué)第三醫(yī)院、上海華山醫(yī)院、華西醫(yī)院、西京醫(yī)院、南方醫(yī)院、中山醫(yī)院、中南大學(xué)湘雅二醫(yī)院等頂級(jí)醫(yī)院，顯示出標(biāo)的公司的超聲骨刀領(lǐng)先的市場(chǎng)地位和和核心競(jìng)爭(zhēng)力。

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