債轉(zhuǎn)股趨嚴(yán)：國(guó)企債轉(zhuǎn)股不能“二進(jìn)宮”

文丨經(jīng)濟(jì)觀(guān)察報(bào) 李曉丹

3月24日訊，可以將杠桿率降低10%，對(duì)于那些受困于債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，最先想到的辦法就是債轉(zhuǎn)股。近日就有媒體報(bào)道稱(chēng)，煤炭行業(yè)可能會(huì)推出十個(gè)企業(yè)的市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股案例。從去年下半年至今，武鋼、中鋼、太鋼、馬鋼、安鋼、南鋼、酒鋼七大鋼企債轉(zhuǎn)股方案也陸續(xù)落地。不僅如此，地方政府也陸續(xù)公布債轉(zhuǎn)股方案。

債轉(zhuǎn)股可以在短期內(nèi)降低企業(yè)杠桿率，尤其對(duì)于煤炭、鋼鐵這樣產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重、僵尸企業(yè)主要藏身于此的兩大行業(yè)。但是，債轉(zhuǎn)股的目的不是單純給國(guó)有企業(yè)降低債務(wù)，要讓這一原本市場(chǎng)化的手段真正發(fā)揮其功能，而不是打破市場(chǎng)的公平競(jìng)爭(zhēng)。降杠桿更不能成為國(guó)有企業(yè)僵而不死的“續(xù)命藥方”，國(guó)有企業(yè)債轉(zhuǎn)股要防止“二進(jìn)宮”。

1999年成立四大資產(chǎn)管理公司時(shí)設(shè)定的債轉(zhuǎn)股路徑是這樣的：財(cái)政部注資的信達(dá)、東方、長(zhǎng)城、華融四家資產(chǎn)管理公司買(mǎi)下銀行的不良貸款，而銀行的這些貸款多數(shù)是貸給國(guó)有企業(yè)后無(wú)法回收的呆壞賬，這樣企業(yè)欠銀行的錢(qián)就變成了資產(chǎn)管理公司的持有的企業(yè)的債權(quán)和產(chǎn)權(quán)。

不到20年的時(shí)間，國(guó)有企業(yè)、銀行、資產(chǎn)管理公司又要重新進(jìn)行一次同樣的洗牌。盡管上一輪債轉(zhuǎn)股是三方受益的：國(guó)有企業(yè)債務(wù)暫時(shí)得以控制，并且進(jìn)行了一次大規(guī)模的國(guó)企改革;四大國(guó)有銀行不良貸款剝離后輕裝上陣，重組、注資、上市;四大資產(chǎn)管理公司的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)也迅速擴(kuò)張。

緊要之處也正這此——國(guó)有企業(yè)該破的沒(méi)破，不該留的留下了。這恰恰說(shuō)明，債轉(zhuǎn)股并沒(méi)有真正讓國(guó)有企業(yè)走上新道路，國(guó)有企業(yè)的病根還在，國(guó)企債務(wù)還在上漲。

財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)顯示,2016年底的國(guó)企負(fù)債總額是87萬(wàn)億(相當(dāng)于同期GDP總量的117%)。國(guó)企負(fù)債每個(gè)月仍然以10%甚至15%-16%的速度增長(zhǎng)，按財(cái)政部統(tǒng)計(jì)口徑，到今年年底國(guó)企負(fù)債總額應(yīng)該會(huì)接近100萬(wàn)億。如果今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)6.5%，那么國(guó)企債務(wù)大約相當(dāng)于GDP的126%。

債轉(zhuǎn)股的一個(gè)重要后遺癥就是，國(guó)有企業(yè)換上了貸款依賴(lài)，土地、廠(chǎng)房成為抵押貸款的主要資產(chǎn)，地方政府出于就業(yè)、稅收等方面的考慮也會(huì)給當(dāng)?shù)貒?guó)企提供不同形式的背書(shū)，而從上一輪債轉(zhuǎn)股嘗到甜頭的銀行也明白把錢(qián)貸給國(guó)有企業(yè)更有保障。

如果回過(guò)頭去看，2008年后出現(xiàn)的投資過(guò)熱、房?jī)r(jià)飆漲、地方債務(wù)擴(kuò)張、產(chǎn)能過(guò)剩、民間資本鏈條斷裂和投資下滑等問(wèn)題，實(shí)際上從根本上說(shuō)都是國(guó)有部門(mén)金融杠桿擴(kuò)張快于民間部門(mén)。而導(dǎo)致這一問(wèn)題的正是對(duì)國(guó)有資本、資金的界定和使用存在制度不健全、方法不完善的情況。

除了對(duì)貸款的依賴(lài)，新一輪債轉(zhuǎn)股能不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期中的目標(biāo)，還取決于是否真正與淘汰過(guò)剩產(chǎn)能、處置僵尸企業(yè)同道而行。化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與淘汰過(guò)剩產(chǎn)能之間有著更為密切的聯(lián)系——盲目擴(kuò)張產(chǎn)能的本質(zhì)正是負(fù)債過(guò)度、僵而不死，這對(duì)于國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，正是新一輪債轉(zhuǎn)股需要盡力避免的——解決負(fù)債的根本是讓國(guó)企不能再像以往那樣憑借各種優(yōu)勢(shì)和資源無(wú)序擴(kuò)張。

繼國(guó)務(wù)院去年10月發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見(jiàn)》(國(guó)發(fā)〔2016〕54號(hào))及其附件《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見(jiàn)》以來(lái)，多地發(fā)布降低企業(yè)杠桿率的實(shí)施意見(jiàn)，推動(dòng)實(shí)施債轉(zhuǎn)股。但實(shí)際上，過(guò)去一年達(dá)成的債轉(zhuǎn)股交易接近4000億元，僅占企業(yè)債務(wù)余額的0.3%。

因此，債轉(zhuǎn)股并不是解決國(guó)企債務(wù)的根本辦法，真正讓國(guó)有企業(yè)擺脫債務(wù)怪圈的應(yīng)該是建立有效的國(guó)企債務(wù)約束機(jī)制。否則，債轉(zhuǎn)股就會(huì)成為國(guó)有企業(yè)負(fù)債循環(huán)的游戲工具。

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